大宗商品定价逻辑的转变 - 大宗商品定价的核心假设正在失效，过去认为高价总能调配出全球供应的前提，在区域化加速和国家安全优先的当下已不适用 [1] - 关键金属已不再是普通周期品，而是战略资产，市场价格开始系统性地包含对供应安全的定价溢价 [1] - 即便价格看起来“偏贵”，也未必会轻易回落至过去的区间，因为参照系已从“供应始终可得”转变为“安全稀缺” [1][2] 安全溢价的构成与影响 - 大宗商品的清算价格越来越多地反映确保不断供的价值，这一溢价源于采矿、加工和制造的结构性瓶颈、关税贸易政策、国家战略储备及企业预防性库存策略 [2] - 关键金属的便利收益率被持续抬高，价格不再仅是边际供需的结果，而是对潜在中断风险的提前补偿 [2] - 当金属短缺可能导致电网停滞、数据中心延误、电池备份不足或削弱防务时，供应中断代价不可接受，扩大库存成为理性选择，这会拉动需求并支撑价格，使安全溢价延续 [5] 需求端的结构性变化 - “万物电气化”显著抬升了铜、铝、锂、镍、稀土及电网相关硬件的基础需求水平 [3] - AI数据中心的快速扩张进一步推高了对电力基础设施的投入需求 [3] - 在AI驱动需求成为“必需品”的背景下，大宗商品价格不再只是周期变量 [9] 供应瓶颈与中游制约 - 当前大宗商品供给越来越受制于“物理资产负债表”，如分离后的稀土、符合标准的电池化学品、变压器产能及熟练冶金劳动力，这些都无法被资本迅速复制 [6] - 真正的瓶颈在中游，各国政策开始聚焦于此，例如欧盟《关键原材料法案》明确针对开采、加工与回收能力，并限制集中度 [7] - 国际能源署数据显示，前三大精炼国的市场份额从2020年的82%上升到2024年的86%，新增供给高度集中于少数国家，如镍在印度尼西亚，钴、石墨、铜、锂和稀土在中国 [7] 具体金属案例与价格走势 - 白银价格的快速上涨是安全溢价机制的现实体现，其兼具储值属性与工业用途，在被美国列为关键矿产后，市场对政策限制的预期升温，叠加长期供应偏紧，促使进口商加速实物囤积 [5] - 白银在跑赢黄金的同时，展示了稀缺性如何触发快速重定价 [5] - 白银是其他金属（如铜、镍）的定价模板，一旦供应紧张、产量依赖副产品或加工环节高度集中，任何政策限制或扰动都可能引发库存争夺，并推动价格非线性上行 [6] 长期价格展望 - 未来任何价格回调都将比过去更浅，因为支撑价格的已经不仅是需求，而是安全 [9][10] - 仅仅保障采矿供应是不够的，各国还需要保障将原材料转化为可用投入品的设备以及大规模部署能源的设备的生产 [9]