文章核心观点 - 2025年至2026年初，中国美妆行业正经历一场全产业链的密集资本化浪潮，上、中、下游近40家企业正冲刺A股、港股及美股市场，但成功上市者仍为少数[5] - 行业资本化呈现出明显的结构性特征：上游原料与包材企业凭借技术壁垒和政策红利受青睐；中游品牌面临盈利可持续性与研发投入的平衡考验；下游渠道与数字服务商价值凸显[27] - 在存量竞争和盈利承压的背景下，资本市场对企业的评估标准正从规模增长转向价值博弈，更关注企业的多品牌/多品类抗风险能力、盈利韧性以及真正的技术研发实力[17][20][25] 美妆行业IPO整体态势 - 2025年至2026年1月，已有近40家美妆企业密集发力，目标市场涵盖A股、港股及美股，呈现全产业链集体出战的态势[5] - 2026年开年，国货个护龙头半亩花田母公司山东花物堂、功效护肤代表HBN母公司深圳护家科技相继向港交所递交招股书，零售巨头屈臣氏也已确定IPO承销商，计划在香港与伦敦双重上市，估值预期高达300亿美元[5][12] 产业链上游企业资本化 - 以包材与原料为主的产业链上游正大步跨入资本市场，技术研发深度成为重估行业价值的重要标尺[8] - 具体案例包括：包材商江天科技于2025年12月25日在A股上市；原料商禾元生物于2025年10月28日在上交所科创板上市；珈凯生物、维琪科技的北交所IPO申请已获受理；安华生物已在新三板挂牌[5][8] - 政策支持国产原料创新，如创健医疗、维琪科技等原料商正密集冲刺北交所/科创板，募资投向旨在打破国外垄断、实现进口替代[25] 产业链中游企业资本化 - 中游品牌与运营商的上市地选择呈现分化：珀莱雅、丸美股份寻求“A+H”股双重上市；谷雨、植物医生深耕A股；颖通控股、自然堂、林清轩等则冲刺港股[9] - 港股成为国货美妆品牌核心资本出口，2026年初HBN与半亩花田相继向港交所递交招股书[9] - 部分企业品牌结构较为单一，如植物医生、谷雨、林清轩依赖单一核心品牌，可能面临风险集中度过高的问题[17] 产业链下游企业资本化 - 下游渠道服务和运营环节资本化同样火热，涉及数字零售服务商、电商代运营、零售商及检测服务商[12] - 具体案例包括：电商SaaS服务商聚水潭于2025年10月21日在港股上市；数据服务商明略科技于2025年11月3日在港股上市；美妆零售商Pitanium Limited于2025年5月30日在纳斯达克上市；检测服务商斯坦德检测正冲刺北交所[12] 上市地选择逻辑 - 科创板和北交所偏好具有硬科技属性的企业，如原料商珈凯生物、维琪科技，以及包材商江天科技[13] - 港交所是美妆企业最集中的资本出口，2025年港股IPO发行数量达11家，同比增长67.14%；募集金额合计2858亿港元，同比激增224.24%[16] - 港股审核节奏快、对轻资产扩张包容性强，适合商业模式成熟、亟需资金支持的企业，例如颖通控股从二次递表到上市仅用时4个月[16] - “A+H”股双重上市成为头部美妆企业的新资本锚点，是一种估值管理与长期战略的制度安排，旨在加速全球化布局[16] 企业增长模式与资本偏好 - 资本市场在IPO阶段更关注经营风险是否分散、增长是否具备可持续性，以及企业是否具备可复制的组织能力[17] - 依赖单一品牌或品类的企业（如植物医生、谷雨）可能面临增长模式过于集中的风险[17] - 能够持续孵化新增长极、构建多品牌矩阵的企业（如珀莱雅）更容易获得资本市场的长期估值溢价[19] 行业盈利现状与资本审视 - 居高不下的流量成本和激烈的价格竞争侵蚀利润空间，资本市场首要关切盈利能力的可持续性[20] - 部分头部企业盈利承压：2025年上半年，华熙生物营收同比下降35.38%，敷尔佳营收同比下降32.54%；华熙生物利润已连续下滑，市值从曾经超千亿缩水至221.19亿元[20][21] - 盈利压力可能抬高资本对后续上市企业盈利可持续性的审视门槛，并压缩品牌与渠道环节的估值空间[22] - 部分冲刺IPO的品牌仍展示出高毛利率，如林清轩2025年上半年综合毛利率达82.4%，自然堂同期毛利率达70.1%，但扣除高昂的销售和管理费用后，净利润空间有限[22] 研发投入与资本考量 - 研发投入是资本市场重点审视的关键指标，但不少美妆品牌存在“重营销、轻研发”的失衡[25] - 具体数据：林清轩2022至2024年三年累计研发费用仅7,126.9万元，研发费率由3.06%下滑至2.51%，同期销售费用率分别高达73.7%、60.3%和56.9%；丸美股份2025年前三季度销售费用达14.15亿元，研发费用仅6,279万元，研发支出仅相当于销售费用的4.44%[25] - 研发投入的深浅决定了品牌对定价权和产品话语权的掌控力，并关系到企业应对法规变化的能力[26] - 部分品牌通过在传播层面强化技术叙事（如提出分子级开发、皮肤微生态等概念）来建立溢价感，缓解投资者对研发投入偏低的疑虑[27]