招商证券国际对老铺黄金的评级与核心观点 - 招商证券国际首次覆盖老铺黄金，给予“减持”评级，目标价为825.5港元 [1] 收入增长预期与转折点 - 预期公司收入增长将在2026年出现转折，从2025年的220%大幅回落至约30% [1] 营收增长驱动因素与质量 - 公司当前营收增长主要依赖FOMO（害怕错过）营销驱动的抢购，而非奢侈品行业典型的内生性销量增长 [1] - 公司的盈利质量正在恶化 [1] 门店扩张与增长策略 - 公司今年的门店扩张规划相对保守，焦点从扩张转向效率提升，限制了实体规模在国内市场的扩张空间 [1] - 北京SKP旗舰店年销售额已达30亿元，依赖销量驱动的同店增长上限正在下降 [1] 定价策略与毛利率 - 公司当前增长主要倚赖提价，但提价后可能带来更长、更深的需求真空期 [1] - 管理层策略性地将综合毛利率锚定在约40%以平衡需求，意味着毛利率扩张已无超预期空间 [1] 盈利模式与风险 - 公司盈利完全取决于销量周转，使得执行风险不断上升 [1]