2025年业绩与财务预测 - 预计2025年公司产品净收入为4.7亿美元，同比增长16.5% [1] - 预计2025年核心产品艾加莫德收入为9796万美元，同比增长4.6% [1] - 预计2025年毛利率为61.0%，研发费用为2.0亿美元同比下降12.8%，销售及管理费用为2.8亿美元同比下降5.0% [1] - 预计2025年全年净亏损为1.8亿美元，去年同期净亏损为2.6亿美元 [1] - 调整2025-2027年收入预测至4.7亿、5.0亿、7.2亿美元，2025-2026年前值分别为5.6亿、7.8亿美元 [3] - 调整2025-2027年净利润预测至-1.8亿、-1.6亿、-0.6亿美元，2025-2026年前值分别为-1.4亿美元和+1010万美元 [3] 公司核心战略 - 公司坚持双轮驱动战略：一是引入海外优质产品并在国内商业化，为全球创新提供财务基础；二是通过高度整合的跨境研发平台，高效推进优质管线的全球开发 [1] - 尽管管理层下调了2025年收入指引并推迟盈利目标，但公司在中国市场拥有8款获批上市产品的丰富商业化组合，以及管线中多款具备潜在差异化的全球资产 [1] 核心管线进展：Zocilurtatug (DLL3 ADC) - Zocilurtatug计划在2026年底前启动三项注册性临床研究，并于2027年提交加速审批申请 [2] - 用于二线/三线小细胞肺癌的注册性III期临床已启动，此前临床数据显示客观缓解率达68.4%，在1.6 mg/kg剂量下3级及以上不良事件发生率低且无治疗相关停药 [2] - 用于一线小细胞肺癌的联合PD-L1±化疗的I期研究正在进行，预计2026年下半年公布数据，III期研究预计年底启动 [2] - 用于神经内分泌癌的I期研究正在进行，预计2026年上半年公布数据，注册性临床研究预计2026年下半年启动 [2] 其他临床早期产品管线 - ZL-1503：同时靶向IL-13和IL-31R，设计用于长效/低频给药，旨在快速缓解瘙痒并实现广泛的疾病控制，预计2026年下半年公布首次人体研究数据 [3] - ZL-6201：靶向LRRC15的抗体偶联药物，通过靶向肿瘤相关成纤维细胞破坏肿瘤微环境，有望用于肉瘤、乳腺癌、非小细胞肺癌等，预计2026年第一季度启动全球I期临床 [3] - ZL-1222：PD-1/IL-12双功能分子，在临床前模型中显示出强大的抗肿瘤活性，包括对PD-1敏感及耐药的情况，且全身安全性特征更优，预计年内完成临床试验申报 [3] - ZL-1311：靶向MUC17的双特异性T细胞衔接器，MUC17在高达约50%的胃癌和胃食管结合部癌中存在过表达，预计年内进入全球临床开发 [3] 估值与评级 - 根据DCF模型对公司进行估值，采用2027-2034年现金流进行测算，加权平均资本成本为9.9%，永续增长率为2.0% [3] - 对应目标价为35.25港元，维持“优于大市”评级 [3]