宏观经济与政策展望 - 报告核心观点认为，随着地方政府权责重构进入收尾阶段，宏观政策具备从“防御”转向“进取”的制度基础，2026年有望迎来政策层面的超预期利好 [1][43] - 预计2026年中国全年实际GDP增速约为4.7%，CPI有望回升至0.5%左右，内需对增长的贡献将进一步上升 [1][22] - 财政政策预计保持适度宽松，预计将安排占GDP 4%的一般预算赤字、占GDP比重3%左右的地方政府专项债和1.8万亿特别国债，广义财政支出增长4.2% [22] - 货币政策预计适度宽松，全年可能降准1-2次（50-75个基点），降低政策利率10-20个基点 [22] - 地方政府权责改革的核心是推动从“增长竞赛”到“协同发展”的治理范式转变，为宏观政策高效传导奠定微观基础 [45][46] 整体市场策略 - 对2026年股市表现持乐观态度，预测主要宽基指数有望实现显著上涨，动力来自企业盈利增长与估值修复的双重支撑 [2] - 预测恒生指数在2026年12月底达到30,100点，基于13.0倍2026年预测市盈率，较过去12年历史平均市盈率溢价15%左右 [23] - 行业轮动预计较为明显，科技、医药、军工及部分资源类板块可能领涨，而金融、消费及部分周期板块则具备补涨潜力 [2] - 港股市场由于估值处于历史较低水平，叠加南向资金持续流入，也可能迎来修复机会 [2] - 重点投资主线包括壮大实体经济、推动科技创新、发展新质生产力和扩大内需 [23] 银行业 - 2025年前三季度，覆盖的重点上市银行总收入同比增加1.1%，净利润同比增加0.9%，预计全年增速均在1%左右 [24] - 截至2025年9月底，覆盖的重点上市银行市净率升至0.57倍，高于去年同期的0.49倍 [24] - 预计2026年行业收入与净利润将分别同比增长2.2%与2.0%左右，覆盖银行平均贷款规模将同比上升8.5%左右 [25] - 预计2026年行业市净率将增长至0.63倍左右 [25] 房地产业 - 预计2026年新房销售和新开工面积分别同比下降8.5%和12%，房价下跌6% [26] - 供给持续低于长期可持续水平，有助于去库存，租金回报率提升，房价下行空间收窄 [26] - 对行业维持中立评级，建议关注财务稳健、销售表现强劲且估值便宜的开发商 [26] 石油及天然气 - 2025年布伦特原油均价同比下跌约15%，中国“三桶油”2025年盈利预计同比下降 [27] - 展望2026年，预计布伦特原油均价将进一步同比下跌9%至每桶62美元，“三桶油”的盈利将进一步下滑 [27] - 由于“三桶油”2026年H股股息收益率仅略高于5%，其市盈率很难再有提升空间 [27] 铜 - 2025年伦敦金属交易所铜价全年平均价格同比上涨9%，预计中国所有主要矿产铜公司在2025年的盈利将至少同比增长50% [29] - 预计2026年全球精炼铜缺口将达到30万吨，伦敦金属交易所铜价将同比上升24%至每吨12,300美元，中国主要矿产铜公司在2026年的盈利将至少同比增长50% [29] 公用事业与新能源 - 2025年光伏行业受产能过剩困扰，产品单价大幅下降，导致收入下降，利润端大面积亏损 [30] - 电力及公用事业则受益于燃料成本下降，净利润实现了较大幅度的增长 [30] - 展望2026年，光伏行业盈利端随着反内卷政策落地，产品价格和单位利润有望反弹并实现扭亏为盈 [30] - 电力公司燃料成本基本可控，容量电价上涨部分抵消电价下降，预计净利润将基本维持稳定，P/E估值有望进一步提升 [30] 汽车业 - 2025年汽车行业销量实现双位数增长，但由于结构下移，收入增长低于销量增速，行业利润率止跌回稳 [31] - 展望2026年，受政策退坡影响，预计乘用车销量增速或明显放缓，但市场整体结构有望改善，并拉动均价回升 [31] - 中长期来看，随着智驾普及、出口盈利贡献及集中度提升，行业盈利率缓慢回升趋势不改 [31] - 零部件板块，L3准入进一步放开以及L4商业化运营提速，给智能网联核心零部件基本面和估值向上带来可观空间 [31] 电信服务与设备 - 预计2026年国产GPU/TPU的加速应用将成为趋势，特别是在推理型算力市场表现显著 [32] - 资本开支将持续向云转移，“电信级算力网络”的市场需求将持续增长 [32] - 维持对中国三大电信运营商的买入评级，预计其“新兴业务”（云计算、大数据与AI算力服务）将在2026年第二季度以后恢复增长 [32] 互联网 - 2026年关注重点包括：AI赋能及公司的投入与变现策略、主要玩家应对激烈竞争的手段、以及税收执行的影响 [33] - 2026年行业排序为：云 > 网络游戏 > 在线音乐 > 在线广告 > 电商 > 其他 [33] - 目前价位股票推荐为：TME > 腾讯 > 网易 > JOYY > 阿里巴巴，同时推荐关注哔哩哔哩、百度以及虎牙 [33] 科技（电子/半导体） - 2025年电子行业总市值显著提升，TTM净利润年化增速为13%，平均市盈率从58倍提升到70倍 [35] - 展望2026年，预计电子行业净利润有望维持在20-25%左右的高增速，主要受AI大模型、智能硬件、自动驾驶等创新应用驱动 [35] - 预计行业P/E将维持在高位，AI行业高成长性仍为板块估值提供支撑 [35] 消费-可选（家电/零售/服装/服务） - 家电行业：2025年前三季度每股收入同比增长8.4%，净利润1，060亿元，同比增长13.9%，P/E（TTM）同比增长17.7%至27.3倍 [36] - 商贸零售：2025年前三季度每股收入同比下降2.0%，净利润102亿元，同比下降16.5%，P/E（TTM）同比上升27.7%至45.2倍 [36] - 纺织服装：2025年前三季度每股收入同比下降3.9%，净利润191亿元，同比下降15.5%，P/E（TTM）同比下降9.1%至15.7倍 [37] - 消费者服务：2025年前三季度每股收入同比下降3.3%，净利润47亿元，同比下降20.3%，P/E（TTM）同比下降14.5%至23.2倍 [37] 消费-必需（食品饮料/餐饮） - 2025年食品饮料板块收入同比持平，利润端好于收入端，总体P/E由20-25倍区间降至15-20倍区间 [38][39] - 预测2026年行业收入/利润分别同比+0%~5%/+5%~10%，行业P/E中枢或位于19-22倍 [39] - 高分红标的、增长能见度高的标的估值修复空间较显著 [39] 医药行业 - 2024年3月-2025年11月，医药板块总市值先跌后涨，最终涨约13%，但利润端下降约10%，P/E从35倍上升至44倍 [40] - 展望2026年，行业利润有望由底部逐步回升，恢复高单位数增长 [40] - 随着政策向创新药倾斜、企业海外商业化进展强化，若外部资金环境保持友好，P/E估值存在进一步上行空间 [40]