华尔街对微软业绩的反应 - 华尔街对微软的失望并非源于业绩表现糟糕，而是因为其表现未达到市场过高的预期，特别是在AI热潮中对Azure的预期 [1] - Azure以恒定汇率计算同比增长38%，超过公司自身指引1个百分点，但未达到许多投资者预期的40%以上增长 [2] - 这一关键指标最终掩盖了其他所有积极表现 [3] 财务业绩与未来收入潜力 - 公司营收同比增长17%，营业利润率扩大约160个基点至47%，按恒定汇率计算每股收益增长21% [7] - 业绩排除了约100亿美元与OpenAI相关的收益 [7] - 剩余履约义务（RPO，即合同约定的未来收入）同比激增110%至6250亿美元 [4] - 即使剔除与OpenAI相关的合同，RPO仍增长28%，显示出广泛的商业需求 [5] - 商业客户贡献了公司约77%的营收 [17] - 订单通常先于收入确认，积压订单的持续性为未来增长提供了可见性 [17] Azure增长与AI战略 - Azure增长未达预期并非执行问题，而是公司战略性地限制了资源分配 [10] - 首席财务官表示，客户需求远超供应，尤其是在先进AI GPU方面 [9] - 如果公司将所有额外的GPU产能都分配给Azure，其增长率将超过40% [10] - 公司正将有限资源有目的地投向Microsoft 365 Copilot、GitHub Copilot、Security Copilot以及内部AI研究 [18] - 这种策略虽然对Azure近期增长指标造成压力，但强化了公司长期的AI分发和货币化战略 [10] - 摩根士丹利建议将此视为战略纪律，而非执行风险 [10] Copilot产品的采用与货币化 - 公司目前拥有1500万付费Microsoft 365 Copilot席位，而其拥有超过4.5亿商业用户 [11] - 这一差距是华尔街缺乏耐心的原因，但也勾勒出潜在的增长空间 [11] - 采用率出现三个关键迹象：日活跃用户同比增长10倍；根据摩根士丹利调查，80%的CIO预计在未来12个月内使用Copilot；随着席位增长放缓，每用户平均收入（ARPU）扩张正成为主要的增长杠杆 [19] - 货币化仍处于早期阶段，但使用率曲线正朝着正确的方向发展 [13] 估值观点与投资要点 - 摩根士丹利认为，以约21倍其2027年盈利预期计算，微软的估值未能反映多个因素 [14] - 该行维持“增持”评级和650美元的目标价，认为一旦投资者意识到Azure的问题是供应而非需求，市场情绪将转变 [15] - 主要结论包括：基于积压订单的营收可见性、长期持续增长的可能性以及长期利润率增长的可能性 [19]