评级与目标价调整 - 汇丰银行将雪佛龙的评级从“买入”下调至“持有”，同时将目标价从169美元上调至180美元，对应约2%的上行空间 [1] 2024年第四季度业绩表现 - 调整后每股收益超出市场共识6% [1] - 上游业务税后净营业利润为32亿美元，较市场预期高出7% [1] - 总产量为405万桶/日，超出市场共识2%，得益于TCO、二叠纪盆地及墨西哥湾的强劲运营 [1] - 季度股票回购金额为30亿美元，处于公司25-30亿美元指引区间的上限 [1] - 下游业务税后净营业利润为8亿美元，低于市场预期6%，美国业务的疲软被国际业务的增长所抵消 [1] 成本控制与资本开支 - 2024年已实现15亿美元的成本削减，并计划在2026年底前达成累计30-40亿美元的削减目标，其中超过60%来自可持续的效率提升 [2] - 资本开支指引维持在180-190亿美元，处于2026-2030年指引区间180-210亿美元的低端 [2] 产量增长前景与项目动态 - 2026年上游产量预计增长7-10% [2] - 2025年第一季度产量将因哈萨克斯坦装置检修及美国冬季天气影响，出现18.5-25.5万桶/日的临时性下滑 [2] - 在获得美国政府额外授权的前提下，未来18-24个月委内瑞拉业务产量可增长50%，从当前约20万桶/日提升至约30万桶/日 [2] - 委内瑞拉业务当前仅占集团现金流的1-2%，即便实现增长，对整体估值的拉动作用有限 [2] - 墨西哥湾Ballymore和Whale项目计划于2025年投产，结合Anchor项目的产量爬坡，有望助力实现2026年30万桶/日的产量目标 [3] - 东地中海Leviathan气田扩产已于2026年1月中旬达成最终投资决定，预计2030年产量达21亿立方英尺/日，届时将带来盈利与自由现金流翻番 [3] 技术应用与战略 - 在二叠纪盆地加速应用化学驱油技术，计划将新井使用率从2025年上半年的40%提升至2025年近85%、2027年达100%，目标是实现页岩油采收率翻倍 [3] - 成本削减路径与公司在2025年投资者日提出的“去风险增长、借力技术”战略一脉相承 [2] 估值与股价表现 - 年初至今雪佛龙股价上涨16%，在综合性石油巨头中仅次于埃克森美孚，跑赢同行5个百分点 [3] - 当前估值被认为已透支利好，雪佛龙2026年企业价值/折现现金流比率对埃克森美孚的折价已收窄至2% [3] - TCO项目在70美元/桶布伦特油价下预计贡献60亿美元自由现金流 [2] 股东回报 - 季度股息从1.71美元/股上调4%至1.78美元/股，年化约140亿美元 [3] - 雪佛龙7.2%的2026年分配收益率落后于英国石油和道达尔的约8.5%以及壳牌的超10% [3] 财务预测与资产负债表 - 汇丰将2026年和2027年净利润预测分别下调20%和10%，主要反映折旧摊销费用上升、公司成本指引上调、炼化利润回调以及WTI油价假设从62美元微调至61美元的影响 [4] - 现金流预测调整幅度较小，2026年和2027年仅分别下调4%和上调1% [4] - 当前汇丰的净利润预测较彭博共识分别低5%和10% [4] - 季度末净债务比率为15.6%，较三季度末的15.1%略有上升，但仍远低于20-25%的目标区间 [4] - TCO贷款计划在2026年第一季度和第三季度各偿还10亿美元，全年共计20亿美元 [4] 核心观点总结 - 汇丰认为雪佛龙已从“估值洼地”转变为“估值合理”，尽管长期仍看好其项目执行力与资本纪律，但短期上行空间有限 [4] - 对于寻求更高股东回报或更大估值弹性的投资者，欧洲同行或提供更优选择 [4] - 评级下调是基于对雪佛龙基本面与估值之间张力的审慎权衡，认为当前股价已充分反映利好因素 [1]