ab 10 August 2026 Global Research Global Oil and Gas Global Oil & Gas Valuation 10 August 2026 UBS Investment Research Global Oil & Gas Valuation Sheets This material has been prepared by UBS Europe SE Henri Patricot CFA, Analyst, +33-1-4888 3033, henri.patricot@ubs.com 10 August 2026 India Bharat Petroleum Hindustan Petroleum Indian Oil ONGC Reliance Industries Europe BP Ceres Power ENI Galp Gaztransport & Technigaz Industrie De Nora ITM Power MOL Motor Oil Nel Neste NKT North America Aemetis Antero Resour ...

雪佛龙赫斯收购整合进展 - 雪佛龙在赫斯收购一周年之际，整合效益超预期推进，已超过最初协同目标[1] - 雪佛龙在收购完成后一年内实现15亿美元年度运行率协同效应，比原计划提前六个月，且比初始目标高出50%[2][7] - 赫斯资产产生的自由现金流约为收购相关增量股息的两倍，且对每股指标具有增值效应[4][7] - 康菲石油完成马拉松石油整合，2025年报告超过10亿美元运行率协同效应，表明大型上游交易正以规模转化为更低成本和更好回报为评判标准[6] 雪佛龙产量与增长前景 - 2026年第二季度全球净油当量产量达到每日407万桶，同比增长20%，主要来自赫斯资产及二叠纪盆地和美国湾的增长[8] - 美国产量达到创纪录的每日208万桶油当量，强化了上游投资组合规模[10] - 圭亚那资产为雪佛龙提供长期增长引擎，预计将高利润石油增长延伸至2030年代，公司维持2026-2030年每年2%-3%的产量增长目标[7][11] - 埃克森美孚作为圭亚那Stabroek区块运营商持有45%权益，持续推进海上开发，雪佛龙的投资逻辑在于将赫斯带来的圭亚那敞口转化为持续投资组合扩张[12] 雪佛龙面临的挑战与市场评估 - 赫斯整合可改善成本结构和资产组合，但无法消除商品价格风险，2026年第二季度业绩受益于布伦特原油均价每桶104美元，而去年同期为68美元[13] - 若油气实现价格大幅走弱，产量增长可能无法完全抵消盈利和现金流压力，公司仍面临项目执行、地缘政治干扰及维持收购预期收益的挑战[14] - 雪佛龙目前Zacks评级为3（持有），价值评分A、增长评分A、动量评分A和VGM评分A，但商品敏感性和相对于多数同业的溢价估值仍需谨慎权衡进一步赫斯驱动收益[16][17]

核心观点 - 文章认为雪佛龙(CVX)、埃克森美孚(XOM)和西方石油(OXY)三大美国石油巨头在多重利好驱动下，股价有望在2027年实现显著上涨，目标价分别为225美元、180美元和75美元[1][4][6] 公司业绩表现 - 雪佛龙连续七个季度每股收益超预期，2026年第二季度调整后每股收益为6.06美元，营收672亿美元，同比增长51.4%[5] - 埃克森美孚连续四个季度每股收益超预期，首席执行官达伦·伍兹表示公司在圭亚那和二叠纪盆地优势产量增长后“基本面更加强劲”[5] - 西方石油连续五个季度每股收益超预期，第二季度每股收益2.40美元，超预期幅度达29.8%[5] 股价目标与估值 - 雪佛龙当前股价186.56美元，需上涨约21%达到225美元目标价[6] - 埃克森美孚当前股价153.04美元，需上涨约18%达到180美元目标价[6] - 西方石油当前股价55.91美元，需上涨约34%达到75美元目标价[6] - 埃克森美孚在180美元价位对应2025年每股收益6.70美元的约27倍市盈率，接近标普500平均水平[7] - 西方石油在75美元价位对应远期每股收益4.85美元的约15倍市盈率[7] - 雪佛龙第二季度年化每股收益超过24美元，225美元目标价处于正常估值区间[7] 历史涨幅验证 - 埃克森美孚过去一年上涨49.02%，五年上涨217.94%[9] - 雪佛龙五年上涨124.72%[9] - 西方石油五年上涨126.74%[9] - 18%至34%的年度涨幅在近期历史中完全可行[9] 关键驱动因素 - 大宗商品顺风：美国能源信息署预计布伦特原油5月和6月均价为106美元/桶，并警告2027年欧佩克闲置产能将降至250万桶/日[12] - 人工智能电力需求：雪佛龙与微软签署20年、2.67吉瓦的电力购买协议，使人工智能驱动的能源需求成为石油巨头持久的新增长动力[2][12] - 液化天然气扩张：埃克森美孚的Golden Pass液化天然气Train 1于2026年4月装载首批货物，使美国液化天然气出口提升5%[12] - 股票回购与去杠杆：埃克森美孚授权2026年200亿美元回购计划，雪佛龙单季度削减84.1亿美元债务，西方石油偿还19亿美元并接近100亿美元本金目标[12] - 散户信心：热门期权论坛帖子“油价将涨至150美元以上 OXY 55美元 2027年1月15日看涨期权”情绪评分88（非常看涨）[12] 财务实力支撑 - 雪佛龙第二季度自由现金流181亿美元[10] - 埃克森美孚自2019年以来实现156亿美元结构性成本节约[10] - 西方石油积极去杠杆支持更高估值倍数[10] 行业背景 - 布伦特原油2026年4月7日因霍尔木兹海峡中断飙升至138美元/桶，7月初回落至60多美元，目前接近89美元[3] - 雪佛龙年初至今上涨24.73%，埃克森美孚上涨28.88%，西方石油上涨37.26%[4]

核心观点 - 雪佛龙公司（CVX）在2026年下半年开局强劲，第二季度业绩超预期，但股价表现落后于埃克森美孚和壳牌，且估值溢价，市场关注其动能能否转化为投资者收益 [1][2] 运营与财务表现 - 第二季度全球净油当量产量达407万桶/日，同比增长20%，主要受赫斯资产及二叠纪盆地和美洲湾增长推动，美国产量创纪录达207万桶油当量/日 [3] - 美国炼油装置吞吐量创纪录达107万桶/日，利用率超过97% [3] - 第二季度GAAP盈利121亿美元（每股6.11美元），调整后盈利约120亿美元（每股6.06美元） [4][8] - 运营现金流（不含营运资本）为197亿美元，调整后自由现金流达154亿美元 [4][8] - 季度内创纪录减少债务84亿美元，净债务与CFFO比率改善至0.6倍 [5][8] - 季度内支付股息35亿美元，回购股票30亿美元 [5][8] - 已动用资本回报率（ROCE）为21.4%，调整后ROCE为21.3% [8] 赫斯整合与成本节约 - 赫斯收购一年后，实现年度运行率协同效应15亿美元，较初始目标高出50%，且提前六个月完成 [9] - 收购资产产生的自由现金流约为增量股息负担的两倍，圭亚那提供高利润率产量增长至2030年代 [9] - 实现年度运行率结构性成本削减30亿美元，提前六个月完成，其中超过70%来自效率提升 [10] - 2026年页岩和致密油资本支出预计每桶油当量较去年下降25%，生产增长资本效率提升 [10] 新业务拓展 - 西德克萨斯州Kilby项目包括一份20年期照付不议协议，向微软供应2.67吉瓦表后电力，预计产生中双位数回报和长期现金流，与商品周期相关性较低，但尚待最终投资决策 [11] 潜在风险与挑战 - 每桶布伦特原油价格变动1美元，影响全年税后盈利和现金流约6亿美元，第二季度布伦特均价近104美元/桶，提供显著盈利顺风 [12] - 第三季度上游停产和检修预计减少产量15万-20万桶油当量/日，下游维护可能减少税后盈利1.75亿-2.25亿美元 [13] - 地缘政治风险包括哈萨克斯坦CPC出口路线和中东局势 [13] - 公司识别商品价格、OPEC+行动、地缘冲突和运营中断为重大风险 [14] 股价表现与估值 - 过去三个月雪佛龙股价上涨1%，低于埃克森美孚的2.2%和壳牌的3.7% [15] - 股票远期市盈率约12.61倍，高于壳牌的9.44倍，但低于埃克森美孚的13.32倍 [16]

核心观点 - 美国财政部长Scott Bessent认为霍尔木兹海峡可能在两年内变得“无关紧要”，美国正推动管道替代方案以打破伊朗对全球石油的杠杆作用[1] - 雪佛龙正在参与研究连接伊拉克至叙利亚地中海沿岸的Haditha-Baniyas管道项目，处于这一地缘政治能源转变的中心[2][4] 霍尔木兹海峡的战略脆弱性 - 霍尔木兹海峡是全球最大的能源脆弱点之一，2024年约有2000万桶石油液体（约占全球消费量的20%）通过该水道[3] - 该海峡使伊朗能够以相对低廉的成本威胁全球大部分石油供应[3] - 全球20%的石油供应目前被单一水道“挟持”[8] 管道替代方案与规模差距 - 现有绕过霍尔木兹海峡的管道运力仅为每日470万桶，而每日通过海峡的运力为2000万桶，差距巨大，需要完整的替代网络而非单一管道[2][7] - 沙特阿拉伯和阿拉伯联合酋长国拥有约每日470万桶的未使用管道运力可绕过霍尔木兹海峡[7] - 目标远大于伊拉克石油：将石油通过陆路运至波斯湾以外的出口终端，而非迫使每桶石油都通过霍尔木兹海峡[5] 雪佛龙的具体参与 - 雪佛龙正在参与Haditha-Baniyas管道项目的可行性研究，该项目涉及伊拉克和叙利亚[9] - 拟议路线将连接伊拉克Haditha的石油网络与叙利亚地中海港口Baniyas，与历史上的Kirkuk-Baniyas走廊密切相关，但并非简单恢复旧管道[6] - 若项目从可行性研究推进至建设阶段，雪佛龙可能在开发连接中东石油与地中海市场的基础设施中发挥作用[9] 雪佛龙的投资逻辑与财务基础 - 更大的投资主题是战略性的：每桶能不经霍尔木兹海峡到达地中海或红海终端的石油，都减少了需在海峡保护的运输量，可能减轻保持水道畅通的军事负担[10] - 美国军方在伊朗战争及多年支持乌克兰后，据报道已消耗大量导弹库存，重建需资金、产能和时间，管道作为永久性能源基础设施优于一次性支出的拦截器[11] - 雪佛龙2025年产生339亿美元运营现金流和202亿美元调整后自由现金流，同时向股东返还271亿美元[13] - 管道机会将叠加在已产生现金的能源业务之上，而非决定其整体投资案例[14] 管道的风险与不对称性 - 管道并非无懈可击，伊朗及地区对手可用导弹和无人机攻击固定基础设施，穿越伊拉克和叙利亚的管道可能成为诱人目标[12] - 风险性质不同：受损管道是局部基础设施问题，而受威胁的霍尔木兹海峡可成为影响每日数百万桶的全球航运和能源问题，这种不对称性是关键[13] 关键结论 - Bessent的“无关紧要”言论不应被解读为用Haditha-Baniyas管道替代霍尔木兹海峡，目标是建设足够多的替代能源基础设施，使伊朗无法再通过威胁单一水道挟持全球石油市场[15] - 雪佛龙参与Haditha-Baniyas项目为投资者提供了这一转变的具体实例，项目仍处于初步阶段，穿越冲突区域的管道存在明显风险[16] - 若华盛顿真正从无限期保卫霍尔木兹海峡转向绕开它建设，雪佛龙值得进入投资者的观察名单[16]

能源板块的双重影响 - 伊朗战争对可再生能源股票构成“诅咒”，带来负面影响 [1] - 伊朗冲突对传统化石燃料股票是“礼物”，推动能源板块成为今年标普500中表现最佳的板块 [1] 战争对石油相关ETF的影响 - 战争及相关新闻聚焦于Direxion Daily Energy Bull 2X ETF (ERX)和Direxion Daily Energy Bear 2X ETF (ERY)等石油ETF [2] - 交易者利用ERX和ERY在不同时点操作，油价一天内可能因战争而飙升，随后因和平谈判消息而下跌 [2] - ERX旨在提供标普能源精选板块指数每日回报的200%，而ERY旨在提供该指数每日反向表现的200% [4] - 这两只ETF适用于对伊朗局势短期走向进行押注 [4] 能源公司表现与冲突关联 - 几乎所有能源公司都将受益，但相对表现取决于冲突结果及对各种大宗商品的影响 [3] - 埃克森美孚 (XOM) 和雪佛龙 (CVX) 是Direxion ETF追踪指数的主要成分股，其今年股价大涨很大程度上归因于伊朗战争 [5] 霍尔木兹海峡局势与市场影响 - 霍尔木兹海峡的波动性推高油价，局势每日变化，使ERX和ERY对短期交易者仍具相关性 [6] - 战前该海峡承载全球约五分之一（20%）的石油和液化天然气运输 [7] - 潜在的协议可能围绕伊朗与阿曼建立指定安全航道展开，但6月17日协议的乐观情绪因战火重燃而落空 [7] - 过去两个月，伊朗实力增强、全球炼油产能缩减、库存耗尽且脆弱瓶颈点增多，市场对协议的希望更加存疑 [7] - 即使海峡重新开放，市场推测也不会有足够石油流入市场以实质性影响价格，因此相关新闻可能不会打压ERX [7]

核心观点 - 中东地缘政治动荡推高全球石油需求，雪佛龙上调产量预期并削减资本支出，预计将带来利润和自由现金流大幅增长，当前股价估值偏低 [1][4][5] 产量与资本支出 - 雪佛龙将2026年产量预期上调至每日400万至410万桶 [1] - 公司资本支出预计接近180亿美元，低于190亿美元 [1] 财务表现与现金流 - 雪佛龙预计2026年自由现金流将增长约125亿美元，较2025年的166亿美元增长75%，达到超过290亿美元 [4] - 按当前速度，2026年自由现金流可能达到330亿美元，超越公司自身保守预测 [4] - 公司市值3660亿美元，以290亿美元自由现金流计算，市盈率为12.6倍 [5] 股息与增长 - 雪佛龙股息收益率为3.8% [5] - 分析师预测公司长期增长率超过16%，高于9%的买入门槛 [5] 股价表现 - 消息公布后，雪佛龙股价上涨3.2% [2]

能源行业股息股投资机会 - 能源行业是市场中最令人惊讶的优质股息股来源之一，尽管油价和天然气价格多年波动剧烈，但有三只能源股从未被迫削减股息支付[1] - 股息股仍是寻求长期可靠收入的最佳选择，尤其能帮助收入至少跟上通胀步伐[1] 雪佛龙公司(CVX) - 雪佛龙在漫长历史中经历多次变革，包括被标准石油收购以及1984年收购海湾石油[2] - 雪佛龙已连续超过50年至少维持股息支付，克服了原油价格波动对上游业务的影响[3] - 公司通过不过度承诺股息支付来应对价格波动，2025年每股总派息6.84美元，完全由去年盈利覆盖[4] - 雪佛龙已连续39年提高年度每股派息，当前远期股息收益率为3.8%，是行业内最佳水平之一[5] 安桥公司(ENB) - 安桥运营中游业务，通过18000英里液体管道和近19000英里天然气管道在加拿大和美国输送油气[6] - 公司处理北美近三分之一的原油，其业务模式非常适合支持可靠股息[6][7] - 油气价格变化不影响公司盈利能力，因为公司仅按固定体积收费使用管道网络[7] - 天然气和石油的持续消费使安桥在过去31年每年提高股息支付，且增幅显著[7]