核心观点 - 微软2026财年第二季度业绩表现强劲，营收和每股收益均超预期，但股价在财报发布后大幅下跌约14%，市场反应与运营表现脱节，反映出投资者对资本支出强度和人工智能投资回报时间表的日益关注 [1][2] 云业务增长与挑战 - 云基础设施是微软主要增长引擎，Azure和其他云服务本季度按固定汇率计算增长39%，较上一季度的40%略有减速，微软云季度收入首次突破500亿美元，达到515亿美元，同比增长26% [3] - 由于对人工智能基础设施的大量投资拖累盈利能力，公司毛利率压缩至略高于68%，为三年来最窄水平，管理层承认至少到本财年末将持续面临产能限制，需求显著超过当前基础设施建设，导致收入机会流失 [3] - 展望第三财季，公司预计Azure收入按固定汇率计算将增长37%至38%，但该指引包含了持续产能限制对增长潜力的制约 [7] 商业需求与部门表现 - 商业预订量增长从上一季度的112%飙升至230%，商业未履行履约义务达到6250亿美元，同比增长110%，显示出企业对其云和AI产品需求的强劲以及未来收入的持续可见性 [4] - 生产力和业务流程部门收入为341亿美元，增长16%，这反映了微软365服务在其超过4.5亿付费商业席位的安装基础中的稳定采用，领英和Dynamics业务应用贡献了该部门的稳定表现 [4] - 更多个人计算部门收入下降约3%，至142.5亿美元，游戏收入下降9.5%，Windows OEM收入面临阻力，这些下降部分抵消了云服务的强势，凸显了不同业务线表现不均 [5] 财务指引与投资阶段 - 微软对2026财年第三季度的营收指引为806.5亿至817.5亿美元，意味着约15%至17%的增长，Zacks对第三季度每股收益的共识预期为4.04美元，过去30天上涨4.1%，预计同比增长16.76% [6] - 公司预计本季度营业利润率将同比略有下降，但将2026全财年营业利润率预期上调至小幅增长，这得益于上半年的投资优先级和有利的收入结构变化 [7] - 内存价格上涨带来额外阻力，可能影响Windows OEM市场和资本支出需求，但对微软云毛利率的影响将随着资产在六年使用寿命内折旧而逐渐显现 [8] AI产品整合与进展 - 2026年初，公司发展重点在于将AI能力扩展到整个产品组合，包括在Excel中推出代理模式功能，在Outlook移动版中增强Copilot的交互式语音体验，以及在Windows更新中引入跨设备恢复功能等 [9] - 这些增量改进展示了将AI嵌入整个微软生态系统的持续努力，但这些功能的货币化仍处于早期阶段 [9] 估值与竞争格局 - 微软目前的远期市销率为8.67倍，显著高于Zacks计算机软件行业平均水平的7.03倍，这种高估值反映了市场对其主导性云地位的认可，但也为执行失误留下的缓冲空间有限 [10] - 过去六个月，微软股价下跌21.1%，表现逊于更广泛的Zacks计算机和技术板块，同期，云竞争对手Alphabet和亚马逊的回报率分别为69.8%和4.8%，而甲骨文的股价则下跌了42.8% [13] - Alphabet受益于其AI基础设施方法的较低资本密集度，谷歌云收入在2025年第四季度同比增长48%的同时保持了更高的盈利能力，其多元化收入流和定制TPU开发提供了与微软依赖英伟达的基础设施的差异化竞争 [14] - 亚马逊网络服务仍然是最大的云提供商，拥有卓越的规模经济，最近与OpenAI签署了380亿美元的合同，并承诺2025年资本支出超过1000亿美元，其成熟的客户基础和定价能力使其相对于微软Azure的增长轨迹处于有利地位 [14][15] - 甲骨文凭借其AI优化的Oracle云基础设施构成新兴威胁，已积累了5230亿美元的未履行履约义务并瞄准积极扩张，其多云合作伙伴关系和专为AI构建的基础设施吸引了重要的企业承诺，加剧了在高性能计算工作负载方面的竞争 [15]