核心观点 - 两家主要黄金零售企业（中国黄金和菜百）在2025年2月初相继调整了贵金属回购业务规则，包括在非交易日暂停业务、下调每日回购限额并设置单笔金额上限，此举主要源于应对近期黄金价格的极端波动，以管理价格风险、库存减值风险和资金压力，并引导市场理性交易[2][7][9][14][18][20] 行业背景与市场动态 - 根据世界黄金协会报告，2025年全年中国投资者累计购入金条金币432吨，较2024年增长28%，创下年度历史新高，显示贵金属市场供需两旺[2][14] - 2025年以来黄金价格呈现极致“过山车行情”，1月末国际金价突破5500美元/盎司历史关口后一度逼近5600美元，随后创下40年最大跌幅，2月2日盘中下探至4402.06美元/盎司，最近七个交易日现货黄金价格振幅和最大回撤都超过20%[7][18] 企业具体调整措施 - 中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司自2月7日起，在周六、周日及法定节假日等上海黄金交易所非交易日期间暂停办理贵金属回购业务[2][14] - 北京菜市口百货（菜百）自2月6日起实施新规，将每日回购限额从200公斤下调至100公斤，并设置每日个人单笔回购金额上限为1000万元，法定节假日不再开展回购业务[2][14] - 调整前市场出现集中回购现象，有商场开门半小时回购客户即排起百米长队，有客户表示特意赶在限额调整前卖出黄金[6][18] 调整原因分析：风险管理 - 直接原因是金价波动太大，企业为应对价格剧烈波动下的风险并保证稳健经营而作出业务调整[7][18] - 在非交易日国内外交易所休市，企业无法通过衍生品实时对冲金价波动敞口，若集中回购，假期金价跳空容易导致库存贬值与价差损失，限额和限制回收时间可控制风险敞口[7][18] - 回购黄金需重新入库，若金价下行企业将面临较大的库存减值风险，且回购定价可能引发争议，限额可减少被动持仓，稳定企业的价差与服务标准[9][20] - 金价整体较高的情况下，回收业务会占用过大的资金量，造成资金压力[9][19] - 在黄金发生极端行情时易引发非理性抛售，限额可引导投资者理性交易，防范“挤兑”，并符合监管对黄金流通与风险防控的要求[9][20] 企业的风险对冲实践 - 上市的贵金属相关公司通常会配备专业期货交易团队，通过套期保值将原材料或存货的价格波动风险锁定在可控范围[8][19] - 菜百股份2025年半年报披露，公司使用自有资金进行黄金“T+D”合约套期保值业务，主要目的是对冲黄金价格波动带来的经营风险[8][19] - 理想的对冲操作是柜台每买入1克黄金，交易部门便同步卖出一克黄金的T+D合约，待未来将黄金出售或精炼后再进行反向买入操作平仓[8][19] - 然而，当金价短时间内大幅波动时，企业可能在较高价格买入黄金后，因未能及时对冲（如仅在每日固定时间盘库对冲）而出现账目损失[9][19] - 菜百股份2025年半年报显示，报告期内以套期保值为目的的衍生品投资影响损益4393.2万元，加上其他投资收益，实现投资收益达5926.51万元[10][21] 衍生品套期保值的双面性 - 通过严格执行套期保值，衍生品交易可以为企业带来额外的投资收益，但交易本身也存在风险[10][21] - 套期保值市场存在系统风险和交易损失风险，且由于“T+D”合约采用当日无负债清算制，可能因投入金额过大导致资金流动风险，极端情况下可能因保证金补充不及时被强行平仓[10][21] - 并非所有商户都有实力进行套期保值，小商户基本不进行风险对冲，只能自行承担价格波动风险，或在波动大时调整价格甚至暂停业务[11][22] - 期货高杠杆属性风险很大，即便市场不出现极端情况，误判价格走势也可能产生额外亏损[11][22] - 以江特电机为例，该公司在2025年9月后尝试对碳酸锂进行卖出套保，但随后碳酸锂价格从不足7万元/吨反弹至12月的13万元/吨，导致期货端浮亏超1000万元，占公司最近一年经审计归母净利润的10%，原因是套保方向与市场走势背离且头寸未能及时调整[11][22] - 企业套期保值规模需基于实际库存和经营需求，若以投机为目的，衍生品交易反而会成为风险源，菜百股份强调其严格按照与生产经营规模相匹配的原则控制交易头寸和资金规模[12][23]