行业整体动销与现状 - 春节前行业整体动销仍有双位数下滑但符合预期 企业不再强制要求执行开门红任务 渠道压力释放 [2] - 行业整体回款发货进度慢于去年同期 仅茅台、五粮液发货进度快于去年 [2] - 头部集中效应明显 名酒以价换量 各个价位的第一品牌市占率仍在提升 茅台、五粮液、汾酒表现优于行业 其他品牌出现不同程度下滑 次高端价位受到挤压严重 [2] - 经销商库存金额低于去年同期水平 但库存天数下降不明显 终端店库存出清较为彻底 [2] - 政商务宴请消费仍被抑制 商务宴请以小局为主 中高端餐饮表现萧条 礼赠部分回补 大众消费量有支撑 [4] 核心品牌表现分析 - 茅台景气领先 批价触底回升至1600-1700元区间 预计春节期间可维持 渠道基本无库存 动销双位数增长 [2][3] - 茅台传统渠道按月发货 终端备货积极性提升 i茅台渠道打开增量消费需求 预计1月净增量2000吨以上 [3] - 五粮液发货进度快于去年 批价探底但整体具备支撑 各地动销分化 预计销量同比基本持平微增 四川、安徽等地流速加快 [2][3] - 汾酒动销表现优于行业 青20略降、玻汾有增长 渠道利润有所收窄 [2][3] - 老窖高度国窖多地区动销出现20%以上下滑 低度仍有一定需求 [3] - 地产酒中 今世缘动销双位数下滑但好于行业 洋河动销下滑15-20% 迎驾洞藏动销下滑大个位数 古井大个位数到双位数下滑 古20承压 古8、16稳健 [3] 渠道与价格动态 - 茅台阶段性缺货有补货需求 [2] - i茅台渠道持续激发大众需求 前期茅台批价下行有效转化对于平价正品有需求的真实消费群体 大众消费占比提升至20% [4] - 五粮液、汾酒、其他次高端及地产酒批价整体略降 [2] 机构持仓与估值 - 25Q4白酒板块主动基金重仓持股比例再度回落0.5个百分点至3.5% [6] - 25Q4白酒板块超配比例仅为1.0% 相较于25Q3的1.2%继续下降 已低于13Q1-Q2水平 逐步接近13Q3-Q4水位 [6] - 25Q4重点赛道基金经理筹码继续快速出清 广大白酒持仓逐步趋稳 [6] 未来展望 - 短期春节前一周重点品牌动销有望加速 [1] - 春节期间动销有进一步提升空间 [5] - 茅台供不应求状况Q1有望延续 对价格形成支撑 [5] - 行业整体量价并未见底 需紧密观察五粮液、汾酒的底部放量及经销商信心改善 [5] - 中长期行业机构持仓已至历史低位 头部茅五泸估值、股息皆具安全边际 [1] - 随着周期底部多重负面制约因素逐步消退 有望带来板块业绩与估值的双重上修 [1]