财务业绩概览 - 公司FY25总营收同比下降2%至77.6亿元人民币，略低于彭博一致预期的79.1亿元 [1] - FY25调整后净利润同比增长68%至28.6亿元人民币，符合市场预期 [1] - 剔除递延所得税信贷影响，FY25调整后营业利润同比增长32%至17.3亿元人民币 [1] - 财报发布后（2月12日）公司股价下跌超过9%，主要因投资者担忧在线音乐收入增长放缓及毛利率收缩 [1] 收入结构分析 - 在线音乐服务收入在2H25同比增长8%至30.0亿元人民币，增速较1H25的16%有所放缓 [1][2] - 2H25会员订阅收入同比增长12%至26.0亿元人民币，主要由订阅用户数增长驱动，但部分被月度每付费用户平均收入下降所抵消 [2] - 2H25非订阅音乐收入同比下降7%，主要因数字专辑销售收入下降 [2] - 2H25社交娱乐及其他收入同比下降17%至9.05亿元人民币，因公司更聚焦核心音乐业务，但该收入在2H25环比已稳定并增长5% [2] 盈利能力与成本控制 - 2H25整体毛利率同比提升2.7个百分点，但环比1H25下降1.4个百分点至35.0%，环比下降主要因高毛利率的非订阅业务收入下降 [1][3] - 2H25整体调整后营业利润率同比改善4.6个百分点至21.1%，得益于经营杠杆和有效的运营费用控制 [3] 未来业绩展望 - 预计FY26总营收将同比增长8%至84.0亿元人民币，主要由在线音乐业务的稳健增长驱动 [4] - 预计FY26音乐订阅收入将同比增长13%至57.0亿元人民币，受订阅用户数和每付费用户平均收入共同增长支持 [4] - 基于坚实的音乐收入增长和效率提升，预计FY26调整后营业利润将同比增长19%，营业利润率同比提升2个百分点 [4] - 鉴于非订阅业务相对疲软，机构将FY26总营收预测小幅下调1% [1] - 由于行业估值下降，目标价基于23倍FY26E非公认会计准则市盈率下调至245.0港元 [1] - 当前估值（15倍FY26E市盈率）下，公司风险回报具有吸引力，且得到FY26E稳健的营业利润增长前景支撑 [1]