行业概览：国货美妆集体上市潮与增长焦虑 - 2025年以来，林清轩、HBN、半亩花田、自然堂、植物医生等一众国货美妆品牌密集递交招股书，已上市的珀莱雅、丸美生物亦向港交所发起冲刺 [1] - 行业表面繁荣背后存在强烈焦虑：线上流量红利见顶，“买量换增长”的边际效益递减 [2] - 行业共识是向实体零售要增量，新锐品牌试图通过IPO募资加码线下，老牌巨头则加速布局即时零售以图反击 [2] - 国货美妆下一站将是资金与全域运营能力的终极较量 [2] 渠道变迁：线上红利与细分赛道突围 - 2020年疫情成为渠道转折点，直播电商兴起让新锐国货品牌获得“弯道超车”的黄金赛道 [6] - 新锐品牌凭借线上渠道和差异化细分策略崛起：HBN（2019年成立）在七年内年收入突破20亿元；薇诺娜2020年在国内皮肤学级护肤品市场市占率达21.6%，超过理肤泉、雅漾等国际大牌 [6] - 差异化策略表现为放弃大而全叙事，深耕细分赛道：谷雨深耕“美白”，HBN绑定“熬夜”场景，绽妍生物主攻医美后修复面膜，林清轩主攻精华油，半亩花田专注于“身体护理”（2025年前三季度收入达18.95亿元） [8] - 部分老牌国货借此找到“第二春”：珀莱雅切入“抗初老”赛道并全面发力线上，线上收入贡献率超9成，成为首家收入突破百亿的国货美妆品牌，并计划成为首家“A+H”两地上市的国货美妆企业 [9][10]；上美股份战略性重仓抖音，2025年上半年实现超40亿元收入 [11] 增长瓶颈：线上模式面临挑战 - 2025年上半年，主要公司业绩集体降速：珀莱雅、上美股份、贝泰妮收入同比增幅分别为7.21%、17.29%、-15.43%，较2024年同期分别放缓超30个百分点、超100个百分点、3个百分点 [13] - 冲刺IPO的新锐品牌增速亦不亮眼：HBN、林清轩、半亩花田等合计5家公司2024年收入同比增幅的中位值为23% [13] - “买量换增长”模式边际效益递减，为维持规模需投入远超以往的营销费用，陷入保规模与控费用的两难境地 [14][17] - 贝泰妮2024年第三季度销售费用达7.33亿元，占收入比重高达60.43%，同比增长44.58%，主要用于大促预热、抖音引流及品牌代言 [16] 战略转向：线下渠道成为新战场 - 新锐品牌计划通过IPO募资大举加码线下，构建更重的资产壁垒 [2][18] - HBN计划在一二线重点商圈开设专柜、精品集合店和快闪店，并扩大线下分销和直销业务 [18] - 林清轩拟每年净增50至70家门店及1家旗舰店 [18] - 半亩花田计划切入美团、淘宝闪购等“即时零售”场景，并依托经销商和零售店拓宽线下市场 [18] - 上市被视为一场“闪电战”，新锐品牌需抢抓时间窗口，为发力重资产线下渠道备足弹药，因为当前财报可能是短期内最优状态，未来增速可能进一步放缓 [20][21][22] 竞争格局：线下短兵相接与业态重构 - 新锐品牌发力线下，对长期深耕线下的老牌玩家构成压力 [23] - 过去线下渠道壁垒高，但新型美妆集合店（如调色师、WOW COLOUR）的崛起降低了新锐品牌线下入驻门槛，其“去BA化”体验和定价契合新锐国货生态 [25][26] - HBN母公司护家科技以WOW COLOUR等新型集合店为核心合作方，2025年前三季度线下渠道收入达0.75亿元，同比增长1.5倍 [27] - 老牌巨头积极拥抱即时零售以反击：植物医生数千家门店已入驻美团闪购、京东秒送平台 [29]；上海家化正大力培养线下团队线上运营能力，跟进闪购、前置仓等新业态，并计划开发适合即时消费的“小包装”产品 [30] - 上海家化线下经销商渠道在2025年上半年取得增长，这是其经销商渠道多年衰退后的突破 [31] 未来展望：从“网红”到“长红”的竞争升级 - 行业正从依赖“网红爆款”的草莽时代，向需要穿越经济周期、具备全域竞争力的“长红”时代过渡 [33] - 对于冲刺IPO的新锐品牌，上市仅是拿到新一轮牌局的筹码，如何在线下复杂生态中落地生根仍是未知考验 [32] - 对于上海家化等老牌巨头，拥抱即时零售与数字化变革证明其创新能力，但要在新旧势力贴身肉搏中守住城池需要长期战略定力 [32]