核心观点 - 公司发布2025年第四季度及全年未经审计的IFRS财务业绩 其核心战略是成为一家拥有1亿用户的公司 所有战略决策均围绕此目标展开 包括在土耳其的扩张和股息政策 [1][3] - 公司宣布在收购Hepsiburada后 将平衡增长投资与股东回报 计划恢复季度股息支付 同时继续推进土耳其业务 [4] - 公司预计2026年哈萨克斯坦的利润增长将因税收和监管变化而承压 但电子商务（尤其是哈萨克斯坦和土耳其市场）将在金融科技和广告等高利润率服务的支持下 成为未来增长的主要驱动力 [15][17][21] 财务与运营业绩摘要 (2025年第四季度及全年) - 整体财务表现：2025财年收入同比增长19% 净利润同比增长10% 剔除一次性因素后的“基础”收入增长21% 基础净利润增长18% 第四季度收入同比增长15% 净利润同比增长1% 基础收入增长18% 基础净利润增长13% [20] - 支付平台：2025年第四季度总支付额(TPV)和交易笔数分别同比增长14%和12% 全年分别增长19%和14% 第四季度支付业务收入和净利润分别增长7%和4% 全年分别增长12%和13% [20] - 电商平台：2025年第四季度和全年购买量分别同比增长34%和35% 第四季度收入增长13%（远超GMV 3%的增速） 全年收入和GMV分别增长23%和11% 剔除智能手机GMV后的基础电商GMV在第四季度和全年分别增长23%和27% [20] - 高增长服务：广告收入在2025年第四季度和全年分别大幅增长45%和64% 电商杂货业务GMV在第四季度和全年分别增长43%和53% 电商平台变现率在第四季度和全年均同比提升80个基点 [20] - 用户参与度：每个活跃消费者每月完成77笔交易 参与度保持强劲 [20] 股息政策 - 公司计划恢复派息 在获得股东批准后 拟每ADS派发季度股息850哈萨克斯坦坚戈 基于当前业务表现和现金流生成能力 公司认为该股息水平至少在2026年剩余时间内是可持续的 [5][20] 土耳其业务 (Hepsiburada) 进展与展望 - 运营进展：公司已验证其运营模式在土耳其的可行性 并专注于通过个性化、搜索、配送、支付选项和营销效率提升订单、用户数和参与度 例如 次日达订单覆盖率已从2024年第四季度的约47%提升至约63% [6][7] - 增长指标改善：2025年第四季度 月度活跃消费者同比增长15% 为一段时间以来最快增速 被视为平台健康状况最重要指标的“活跃消费者”同比增长29% 订单增长在2025年逐季加速：第一季度同比下降11% 第二季度增长7% 第三季度增长16% 第四季度增长19% [7][11][20] - 盈利路径：短期内 公司有意将Hepsiburada的运营管理在调整后EBITDA盈亏平衡点左右 长期来看 庞大且参与度高的用户基础将驱动可持续盈利 [8][20] - 与哈萨克斯坦业务的差距与机会：2025年 Hepsiburada在用户数（1180万）上超过Kaspi.kz（740万） 但用户年均GMV（21.2万坚戈 vs 33.2万坚戈）和年均购买次数（6.7次 vs 24.8次）存在显著差距 缩小这一参与度差距将带来巨大机会 [12][13] - 金融科技整合：公司预计在完成对Rabobank A. Ş.的收购后将投资约3亿美元 电商与金融科技的结合有望在未来几年将健康的电商经济转化为更强的利润增长 [9] 哈萨克斯坦市场面临的监管与宏观环境 - 税收增加：自2026年初起 哈萨克斯坦银行的公司所得税率（除商业贷款外）从20%提高至25% 预计将使公司2026年合并税率同比上升约200个基点 [14] - 准备金要求提高：哈萨克斯坦国家银行于2025年8月提高了最低准备金要求 并预计在2026年4月进一步上调 这将减少公司可产生的利息收入 [15] - 对利润的影响：结合高利率环境 预计2026年公司在哈萨克斯坦的利润增长将落后于收入增长 更高的税率和准备金要求将在年底前被盈利基础完全吸收 [15] - 潜在积极因素：哈萨克斯坦通胀已开始缓和 这可能为今年晚些时候的降息打开空间 这可能在数年内成为重要的利润驱动因素 但公司当前的2026年指引并未假设降息 [16] 2026年展望与战略重点 - 增长驱动力：预计电子商务将成为公司在哈萨克斯坦和土耳其未来增长的主要驱动力 并得到金融科技产品及广告等高利润率服务快速扩张的支持 [17][21] - 用户规模目标：公司目标是成为服务多国市场的1亿用户公司 目前通过进入土耳其市场 已服务约2000万消费者和20万商户 [17] - 业绩指引：公司首次提供包含土耳其业务的调整后EBITDA指引 预计2026年合并调整后EBITDA同比增长约5% [21] - 哈萨克斯坦业务展望：预计智能手机需求将在2026年正常化 哈萨克斯坦电商平台将恢复正常的增长轨道 [21]