核心观点 - 招商证券维持哔哩哔哩“增持”评级 公司2024年独家SLG游戏表现优秀 后续多款游戏储备有望持续贡献业绩增量 广告份额提升明显 商业化潜力充足 [1] - 公司2025年第四季度及全年财报显示 季度经调整净利润超预期 并首次实现全年盈利 [1] - 公司广告业务加速增长 商业化价值逐步释放 同时用户运营数据再创新高 核心用户指标连续四个季度同比提速增长 [2][3] 财务表现与盈利预测 - 2025年第四季度公司实现收入83.2亿元 同比增长8% 经调整净利润8.78亿元 同比增长94% 经调整净利润率达10.6% 同比上升4.8个百分点 [1] - 2025年第四季度毛利润为30.8亿元 同比增长11% 毛利率为37.0% 同比上升0.9个百分点 [1] - 2025年全年总营收达303.5亿元 同比增长13% 经调整净利润为25.9亿元 首次实现全年盈利 [1] - 预期2026-2028年公司营收有望达到333亿元、358亿元、394亿元 经调整归母净利润分别为31.3亿元、40.1亿元、48.0亿元 对应市盈率分别为23.5倍、18.4倍、15.3倍 [1] 业务分项表现 - 增值服务业务：2025年第四季度实现收入32.6亿元 同比增长6% 主要来自付费会员及其他增值服务收入增长 [2] - 广告业务：2025年第四季度实现收入30.4亿元 同比增长27% 主要得益于广告产品供给改善及广告效益提升 [2] - 移动游戏业务：2025年第四季度实现收入15.4亿元 主要受2024年6月上线的独家授权SLG游戏《三国：谋定天下》初期流水爬升较快带来的高基数影响 [2] - IP衍生品及其他业务：2025年第四季度实现收入4.77亿元 同比增长3% [2] 游戏产品与储备 - 独家代理的SLG游戏《三国：谋定天下》表现优秀 于2025年2月28日开启新赛季S13 开服当日上升至iOS游戏畅销榜Top5 [1][2] - 自研PVE射击游戏《逃离鸭科夫》于2024年10月16日上线 销量突破300万份 手游版本已立项 [2] - 后续游戏产品储备丰富 包括三国IP卡牌游戏《三国百将牌》 其终极测试定档2025年3月18日 [1][2] 用户运营与内容生态 - 2025年第四季度日均活跃用户达1.13亿 同比增长10% 月均活跃用户达3.66亿 同比增长8% [3] - 2025年第四季度日均用户使用时长达107分钟 同比增加8分钟 [3] - 大会员数量达2535万 社区维持高粘性 全年UP主人均收入同比提升21% [3] - AI相关内容播放时长同比增长73% [3] - 公司通过央视春晚独家弹幕、B站最美的夜跨年晚会、Bilibili大年初一联欢会等活动进一步提升平台活跃度 [3]