核心观点 - 暖冬气候对羽绒服销售构成不利影响，预计波司登主品牌全年营收增速放缓，但经营质量保持高水平，同时OEM业务因关税政策暂时承压 [1][2] - 基于暖冬影响及OEM业务压力，分析师下调了公司未来财年的盈利预测 [3] 主品牌业绩与运营 - 2025年冬季（2025年12月1日至2026年2月28日）中国平均气温为-1.54℃，较常年同期偏高1.51℃，为1961年以来第二暖的冬季 [1] - 在暖冬背景下，预计波司登旺季销售小幅低于此前预期 [1] - FY26H1（2025/04/01-2025/09/30）波司登主品牌收入57.19亿元，同比增长8.3% [1] - 预计FY26H2主品牌收入增速可能放缓至低单位数，全财年营收同比增速约中单位数 [1] - 主品牌经营质量保持高水平，通过推出与英国设计师KIM JONES合作的高级都市线AREAL系列（产品均价2600元以上）及官宣郭晶晶为ESG全球形象大使，强化品牌定位与国民认同感 [2] - 预计主品牌三大心智产品系列（极寒、泡芙及非极寒户外系列）及KJ系列销售均实现可观增长，带动主品牌平均销售单价同比有所提升 [2] OEM业务表现 - FY26H1 OEM业务收入20.44亿元，同比下降11.7% [2] - OEM收入下滑主因2025年关税政策导致部分订单前置到3月，使得4-9月收入减少 [2] - 预计由于供应链成本上升及海外客户订单趋于谨慎，全财年OEM业务同比下滑高单位数 [2] - 随着关税影响落地，2027财年OEM业务有望恢复增长 [2] 财务预测与估值 - 将FY26-28归母净利润预测值从39.4/43.9/49.0亿元下调至37.1/40.3/43.9亿元 [3] - 下调后FY26-28归母净利润分别同比增长5.49%、8.83%、8.75% [3] - 下调后FY26-28预测净利润对应市盈率分别为11倍、10倍、10倍 [3] - 公司品牌资产优异，运营管理能力突出，有望保持稳健增长趋势 [3] - 公司高股息特点突出，过去4年分红比例均在80%以上，以80%分红比例计算当前股息率超过7% [3]