整体业绩概览 - 2025年公司实现营业收入180亿元，同比增长5.1% [1] - 2025年归母净利润为39.7亿元，同比增长10.3%；核心净利润为39.5亿元，同比增长13.7%，符合预期 [1] - 2025年毛利率为35.5%，同比提升2.6个百分点；归母净利润率为22.0%，同比提升1.0个百分点 [1] - 2025年三费费率为8.2%，同比下降0.3个百分点，其中销售费率同比下降0.3个百分点 [1] - 2025年公司经营性净现金流/核心净利润为103%，同比下降18个百分点 [1] - 2025年末贸易应收款项及应收票据为27.4亿元，同比增长15.6% [1] - 公司拟全年合计每股派息1.731元，派息比例（占核心净利润）为100% [1] 收入结构分析 - 住宅及城服物管收入占总营收60%，同比增长1.1%；商业运营及物管收入占总营收38%，同比增长10.1% [1] - 商业运营收入为69.1亿元，同比增长10.1%，其中商场和写字楼收入分别占总营收的26%和12%，分别同比增长13.3%和3.5% [2] - 第三方商场收入和税前利润贡献占比分别为33.1%和25.3%，同比分别提升5.3个百分点和4.3个百分点 [1] 商业管理业务表现 - 2025年商业管理毛利为43.6亿元，同比增长15.4%，占总毛利的68% [1][2] - 商业管理毛利率为63.1%，同比提升2.9个百分点，其中商场和写字楼毛利率分别为75.9%和34.5%，同比分别变动+3.3个百分点和-0.4个百分点 [2] - 截至2025年末，公司累计在管商场135个，其中来自华润置地98个；105个在管项目零售额排名当地市场前三 [2] - 在手未开业项目72个，其中来自置地32个；2025年新开业商场14个 [2] - 预计到2026年末累计开业商场147个（其中置地103个），累计开业面积1,641万平方米，同比增长10.2% [2] - 2025年商场零售总额为2,660亿元，同比增长23.7%，同店销售额同比增长12.2% [2] - 其中重奢商场销售额同比增长18.5%，同店增长15.3%；非重奢商场销售额同比增长26.9%，同店增长10.4% [2] - 2025年商场租金收入为307亿元，同比增长16.9%；净营运收入（NOI）为201亿元，同比增长17.8%；NOI利润率为65.7%，同比提升0.6个百分点 [2] 物业管理业务表现 - 2025年住宅及城服物管收入为108亿元，同比增长1.1% [3] - 住宅及城服物管毛利为19.5亿元，同比增长7.0%；毛利率为18.0%，同比提升1.0个百分点 [3] - 截至2025年末，住宅合约面积为4.6亿平方米，同比增长3.0%；在管面积为4.3亿平方米，同比增长3.1%；合约/在管比为1.09倍，同比持平 [3] - 物管收入结构中，物业管理/开发商增值服务/社区增值服务/城市空间服务收入占比分别为66%/5%/10%/19%，同比增速分别为+8%/-28%/-26%/+12% [3] - 各业务毛利率分别为：物业管理15.9%（同比+1.5pct）、开发商增值服务24.7%（同比-8.3pct）、社区增值服务36.6%（同比+11.0pct）、城市空间服务13.4%（同比+0.5pct） [3] 机构分析与展望 - 机构认为公司背靠央企华润置地，是购物中心商管行业的标杆企业之一 [3] - 在购物中心快速发展背景下，预计公司商管规模将加速扩张，凭借优秀商管能力推动长期同店增长及毛利率提升，业绩将进入加速成长期 [4] - 考虑到物管行业承压，机构下调2026-2027年归母净利润预测至44.0亿元和48.2亿元（原为45.5亿元和50.5亿元），并引入2028年预测为52.7亿元 [4] - 以2026年3月30日收盘价计算，2025年股息率为4.4% [4]