核心观点 - 中金维持华润万象生活跑赢行业评级及48港元目标价 预计2026-27年核心净利润同比增12%/10%至44.1亿元/48.6亿元 对应22倍2026年核心P/E和9%上行空间 [2] - 公司2025年业绩略超市场预期 核心净利润同比增长14%至39.5亿元 主要受购物中心板块毛利率提升推动 全年派息比例100% [3] - 公司购物中心业务表现强劲 市场份额稳步扩张 物业航道经营具韧性 现金流管理卓有成效 并公布了扎实的“十五五”战略规划 [4][5][6] 2025年财务业绩与市场预期 - 2025年收入180.2亿元 同比增长5% [3] - 2025年核心净利润39.5亿元 同比增长14% 略超市场预期 [3] - 全年派息比例100%（基于核心净利润 60%普通+40%特别派息） 对应股息收益率4.4% [3] - 公司股票交易在20倍2026年核心P/E和4.9%2026预期股息收益率 [2] 购物中心业务表现 - 在管购物中心2025年零售额同比增长23.7% 其中同店增速12.2% 大幅跑赢社零总额增速 [4] - 重奢购物中心同店增速15.3% 优于整体 [4] - 购物中心板块毛利率同比提升3.3个百分点至75.9% [4] - 业主端净经营利润率同比提升0.6个百分点至65.7% [4] - 全年新开业14个购物中心 总开业数量达到135个 其中105个项目零售额在当地市场排名前三 [4] - 年内新拓展12个第三方项目 平均GFA超过10万平方米 [4] 物业管理业务与现金流 - 2025年物业板块收入平稳 毛利润同比增长7% [5] - 物业板块毛利率同比提升1.0个百分点至18.0% [5] - 全年新拓展第三方项目3,530万平米 同比小幅增长 [5] - 全年实现经营性现金流净额对核心净利润的1.0倍覆盖 [5] - 年末在手广义现金158亿元 [5] “十五五”战略规划 - 战略目标为创建世界一流的城市品质生活服务商 [6] - 商管业务目标“十五五”内新拓100个项目 到“十五五”末在营购物中心200个 合约项目300个 [6] - 购物中心同店增速目标跑赢社零 每年新开业约15个项目 收入及利润复合增速超过10% [6][7] - 物管业务目标营收复合增速实现双位数增长 发展质量行业领先 [7] - 大会员业务目标到“十五五”末营收及利润实现翻番 [7]