业绩回顾 - 2025年公司收入同比增长8%至310亿元，归母净利润同比下降7%至58亿元，剔除去年同期处置资产带来的一次性收益后同比下降1%，业绩低于预期 [1] - 业绩低于预期主要因人工成本上涨、关税分担及人民币升值对毛利率的拖累，以及汇兑亏损增加 [1] - 2025年下半年收入同比增速放缓至2%，受需求偏弱及客户订单周期影响 [1] - 分品牌看，2025年adidas收入同比增长29%，Uniqlo同比增长4%，Nike同比下降1% [1] - 分区域看，2025年欧洲和美国收入分别同比增长21%和11%，中国和日本收入分别同比下降14%和3% [1] - 2025年下半年毛利率同比下降1.8个百分点，主要受员工工资上涨、柬埔寨产能爬坡、客户美国关税分摊及人民币升值影响 [2] - 2025年下半年其他收益同比减少7.8亿元，主要由于汇兑同比带来4.1亿元负面影响及去年同期资产处置带来3.3亿元收益 [2] - 2025年下半年净利润同比下滑20%至26亿元 [2] 成本与供应链 - 公司约50%原材料为棉花，40%为化纤 [2] - 公司通过保持部分原料和半成品库存、与供应商签署协议，并具备向客户传递成本变化的能力，以应对原材料价格波动 [2] - 短期原材料成本的上涨预计对公司影响相对有限 [2] 管理层展望与发展趋势 - 管理层预计2026年核心客户整体稳中有升，其中休闲品类表现较好，新客户有望在2026年下半年带来贡献 [1] - 面对需求波动和成本上升，管理层规划发挥创新驱动和一体化短交期的快反能力 [2] - 管理层指引2026年实现中单位数的订单量增长 [2] 盈利预测与估值 - 考虑到终端需求波动及宏观因素，下调2026年每股收益预测15%至4.09元 [2] - 引入2027年每股收益预测为4.38元 [2] - 当前股价对应10倍2026年预测市盈率和10倍2027年预测市盈率 [2] - 目标价下调15%至62.48港元，对应14倍2026年预测市盈率，有30%的上行空间 [2] - 以约60%的分红率计算，2026年公司股息率可达6% [2]