公司2025年业绩概览 - 2025年营收同比下降1.7%至379.9亿元，归母净利润同比下降28.9%至33.7亿元 [1] - 剔除商誉减值、关厂和地售等事项后，经调整EBITDA同比增长9.9%至98.79亿元，经调整归母净利润同比增长19.6%至57.24亿元 [1] 啤酒业务表现 - 啤酒业务销量同比增长1.4%至1103万吨，吨营收同比下降1.4%至3308元/吨，吨成本同比下降3.7%至1903元/吨 [2] - 啤酒业务毛利率同比提升1.4个百分点至42.5%，主要由于原材料成本下跌所致 [2] - 产品结构持续优化，普高档及以上销量增长10%，次高档及以上销量实现中高单个位数增长，喜力、老雪、红爵销量分别增长近20%、约60%、超100% [2] - 啤酒业务经调整EBITDA Margin同比提升3.9个百分点至26.3%，经调整啤酒EBITDA同比增长17.4%至96.1亿元 [2] 白酒业务情况 - 受行业深度调整影响，2025年白酒业务营收同比下降30.4%，计提商誉减值28.8亿元 [3] - 白酒业务毛利率同比下滑11.5个百分点至57.0%，经调整EBITDA Margin同比下滑22.0个百分点至17.6% [3] - 公司正通过七大策略推进白酒业务长远健康发展，努力将其打造为第二增长曲线 [3] 成本费用与运营效率 - 2025年销售费用率同比下降1.4个百分点至20.3%，管理费用率同比下降0.2个百分点至8.3% [6] - 总部搬迁完成后，组织及人员优化带动管理费率显著下降 [6] - 公司积极推进三精策略，并通过数字赋能实现降本增效 [4] 机构观点与盈利预测 - 机构维持公司“买入”评级，认为啤酒主业高端化稳步推进，喜力等核心高档单品延续强劲增长，数字化降本增效红利持续释放，核心盈利能力稳步提升 [5] - 机构下调2025年盈利预测，主要预计将一次性计提白酒业务商誉减值；上调2026-2027年盈利预测，预计2026年白酒业务筑底，2027年白酒消费需求回暖，且2026-2027年预计不会有大额商誉减值，经营规模效应将逐渐显现 [5] - 预计2025-2027年EPS分别为1.04元、1.83元、1.90元（原预测值分别为1.62元、1.75元、1.86元） [5] - 参考行业可比公司2026年调整后平均市盈率，按2026年EPS给予17倍PE，得出目标价35.35港元（人民币/港币汇率=0.88） [5]