投资业绩概览 - 截至2026年第一季度，公司各投资组合短期业绩普遍为负，但长期年化回报表现稳健 [3][4] - 大型股综合投资组合（毛收益）年初至今（YTD）回报为-14.0%，自成立以来年化回报为9.4% [3] - 小型股综合投资组合（毛收益）年初至今（YTD）回报为-6.6%，自成立以来年化回报为7.8% [3] - 聚焦综合投资组合（毛收益）年初至今（YTD）回报为-19.0%，自成立以来年化回报为12.8% [3] - 全市场综合投资组合（毛收益）年初至今（YTD）回报为-13.3%，自成立以来年化回报为9.9% [4] 核心投资理念与当前市场观点 - 公司投资理念不看重短期业绩，当有机会提升长期回报并降低风险时，会果断行动而不顾其对短期表现的影响 [2] - 市场对人工智能颠覆的担忧在2025年加剧，并在2026年第一季度达到狂热程度，导致一些全球顶级企业的股价出现显著折价 [7] - 公司认为市场未能区分将被人工智能颠覆、受益于人工智能或受其影响中性的企业，这创造了买入高质量企业的机会 [7] - 当前由人工智能引发的恐慌情绪，类比于金融危机时期，公司当时通过深入研究，避开了所有银行但重仓了万事达卡（MA） [8] - 万事达卡在公司持有超过17年的时间里，实现了近23%的毛年化复合回报，同期标普500指数回报为14.1% [8] 投资组合调整与机会 - 公司自2024年第四季度起持续执行投资纪律，卖出估值更充分的公司，买入折价更深且竞争力更稳固的公司 [8][9] - 此轮调仓使所有投资组合的加权平均价格与价值比率（Price to Value Ratio）接近0.5美元（即五折），部分甚至低于0.5美元，从而降低了风险并改善了长期回报前景 [9] - 公司认为正在以接近金融危机时期的折扣价格，买入万事达卡级别的优质企业 [8] - 对于价值稳定的公司，股价波动不是风险，而是提高安全边际的机会 [10] 人工智能颠覆风险的研究与应对框架 - 公司多年来持续评估人工智能相关颠覆风险，并在OpenAI发布ChatGPT后尤为活跃 [11] - 为评估风险，公司与持不同意见者、卖方分析师、记者、独立顾问、大型机构的AI决策者、所投及潜在投资公司、OpenAI和Anthropic的关键投资者以及相关CEO进行广泛交流 [11][12] - 研究得出的见解已融入资本配置决策：1）普遍而言，对人工智能颠覆的担忧是合理的；2）避免高风险和风险不可知的企业；3）以相对于内在价值大幅折价买入，提供足够的安全边际 [13][14] - 公司将面临真实或感知的人工智能颠覆风险的企业分为三类：1）软件公司；2）另类资产管理公司；3）间接受影响的企业（如保险、信用评级、金融数据提供商、房地产服务、支付等） [14] 具体投资案例：应对AI担忧 - SAP（SAP）：属于软件类别，是企业资源规划（ERP）软件的全球主导者之一 [15][16] - 2026年第一季度，SAP报告2025年盈利实现两位数增长，并预测2026年继续两位数增长、2027年增长加速，但其股价在财报日下跌了16%，公司随后开始买入 [15] - ERP系统极为复杂，是企业协调全球运营的“循环系统”，难以被替换，且CEO和AI领导者反馈是ERP驱动AI，而非相反 [16][17] - Ares（ARES）：属于另类资产管理类别，是全球领先的私人信贷提供商 [18] - 其股价在2025年下跌6.2%，在2026年第一季度因AI相关担忧下跌31.6% [18] - 公司分析认为，ARES对软件行业的风险敞口占其投资组合比例相对较小，且为优先级最高的信贷，贷款价值比约为37%，违约率接近零，平均贷款期限约3.5年 [19] - 即便假设其15%的软件贷款违约，也仅会令公司增长率在一年内减少3%或4%，ARES仍能以两位数速度增长 [19] - Ryan Specialty Holdings（RYAN）：属于间接受影响的保险类别，是美国超额剩余（E&S）保险经纪市场的三大主导者之一 [20][21] - 其股价在2025年因保险市场周期性价格下跌而下滑，在2026年第一季度又因AI担忧再次下跌 [22] - OpenAI与私营公司Insurify合作开发AI汽车保险应用，但RYAN不销售任何消费者汽车保险，其业务是处理金额可达数亿美元的复杂E&S风险，大型保险公司客户明确表示不会用AI替代RYAN [23] - 相反，RYAN正在利用AI降低成本、提高风险评估效率，因此可能受益于AI [23] 投资组合质量与“聚焦工业”概况 - “聚焦工业”是公司对聚焦（Focus）和聚焦增强（Focus Plus）投资组合中关键指标的加权平均构建的虚拟聚合公司，用于展示持仓特征 [25] - 该虚拟公司在所处各业务领域均为全球领导者，产生巨大且增长的自由现金流，资产负债表强劲，价值稳定增长 [26] - 其投入资本回报率（ROIC）约为37%，过去12个月营收增长约13%，利润（主要为自由现金流）增长约15%，每股价值增长约21% [27] - 然而，其“股价”（以聚焦和聚焦增强投资组合的过去12个月总回报衡量）为-12%，这种背离显著改善了价格与价值比率 [27] - 在2026年第一季度，其“股价”下跌21%，但每股价值环比增长约2.35% [29] - 价格与价值比率的改善，约三分之一源于价格下跌，三分之二源于价值增长 [28] 历史经验与长期前景 - 公司成立初期（前23个月）最佳策略的复合回报为负24.49%，但在2008年金融危机期间以0.6美元（六折）的价格买入全球顶级企业，并在2009年初以0.4美元（四折）的价格加仓 [32] - 自成立日起十年后（包含最初两年业绩不佳期），大型股策略在同类策略中排名前2%，小型股策略排名前2%，聚焦增强策略排名前3% [32] - 公司强调，过去在此类价格与价值比率水平增加资本的客户都获得了丰厚回报 [31][32]