核心财务表现与基本面 - 2026年第一季度公司实现归母净利润3.28亿元，扣非归母净利润为-0.35亿元，主要受Vor Bio认股权证公允价值变动影响 [1] - 第一季度毛利率为83.9%，同比提升0.3个百分点，销售费用率为43.4%，同比下降4.4个百分点，经营质量向好 [1] - 第一季度经营性现金流为0.1亿元，不依赖BD收入即维持正向现金流 [1] - 分析师维持公司2026至2028年归母净利润预测为42.4亿元、4.7亿元和11.0亿元 [5] 产品销售与商业化进展 - 国内销售持续向好，泰它西普治疗重症肌无力适应症纳入医保提升可及性，其治疗原发性干燥综合征和IgA肾病的适应症有望在年内获批 [2] - 维迪西妥单抗一线治疗尿路上皮癌适应症已于2026年4月获批，RC28也将步入商业化，共同驱动销售增长 [2] - 预计2026年将陆续确认RC28和RC148的授权首付款，且RC148的里程碑付款也有望到账，支撑收入增长 [2] 核心管线RC148（授权艾伯维）进展 - RC148在早期临床中疗效显著，在2/3线胃癌中疗效优于PD-1单抗，在免疫治疗耐药和一线PD-L1阳性非小细胞肺癌患者中的客观缓解率分别为66.7%和52.4% [2] - 临床推进迅速，国内一线治疗鳞状非小细胞肺癌的III期临床已于2026年4月实现首例患者给药，结直肠癌II期临床已启动 [2] - 全球一线治疗鳞状非小细胞肺癌的III期临床预计年内启动，后续有望探索非鳞状非小细胞肺癌及一线结直肠癌适应症 [2] - RC148有望与Temab-A实现协同，预计年内启动多项联合治疗的II期研究 [2] 成熟管线临床开发 - 海外临床：泰它西普治疗重症肌无力的全球III期有望在2026年下半年完成入组，2027年上半年读出数据；其治疗原发性干燥综合征的全球III期已于2026年3月首例患者给药，计划入组250名患者 [3] - 海外临床：维迪西妥单抗一线治疗尿路上皮癌的全球III期已完成入组，预计2027年读出数据 [3] - 国内临床：泰它西普治疗IgA肾病的eGFR数据有望年内披露，公司已启动治疗CTD-ILD和OMG的III期临床，并计划年内开启治疗MN、自身免疫性脑炎、小儿狼疮、小儿IgAN的III期临床 [3] - 国内临床：维迪西妥单抗多项研究入选ASCO，其联合PD-1单抗一线治疗HER2阳性乳腺癌的III期结果以LBA形式汇报，一线胃癌、围术期尿路上皮癌等十余项研究以壁报展示 [3] - 国内临床：维迪西妥单抗治疗HER2低表达和高表达胃癌的两项III期临床试验正快速入组 [3] ADC平台与新药研发 - RC278的I期临床进入拓展阶段，是全球研发进度第二的CDCP1靶点ADC药物，有望在年内读出早期数据 [4] - 公司首款双抗ADC RC288靶向PSMA/B7H3，已于2026年4月获批开展I/II期临床 [4] - 公司在2026年AACR上披露了PR-ADC临床前研究成果，其载荷回收机制可捕获游离毒素并定向富集至肿瘤，有望改善传统ADC的系统性毒性并拓宽治疗窗口 [4] 估值与评级 - 基于DCF估值模型，维持A股目标价为158.75元，维持H股目标价为143.74港币，A/H股溢价为25.5% [5] - 维持A股和H股“买入”评级 [5]