核心观点 - 华泰证券认为，瑞声科技受益于北美大客户合作及新品推动，在AI端侧硬件、散热、XR光学等趋势下有望持续增长，上调目标价至60港元并维持“买入”评级 [1][2][3][4] 业务板块分析：声学及车载声学 - 2025年声学及车载声学合计收入为124.7亿元人民币，同比增长1.7% [1][3] - 预计2026年声学收入有望实现中高个位数增长，毛利率稳中有升 [1][3] - 预计2026年车载声学收入或实现高双位数增长，品牌系统渗透率或超10%，其系统级ASP及毛利率显著高于白牌，将成为毛利率修复核心驱动力 [1][3] 业务板块分析：光学 - 2025年光学业务全年毛利率为11.5%，同比提升5.0个百分点，且连续五个半年度环比提升 [2][4] - 预计2026年塑胶镜头毛利率有望进一步提升，模组ASP同比或提升10% [2][4] - WLG业务随玻塑混合镜头成为行业趋势，产品有望凭借生产效率优势渗透各大品牌 [2][4] - 通过收购Dispelix布局SRG全彩光波导，AR方向产品有望随行业逐步成熟 [1][2][4] 业务板块分析：电磁传动/精密结构件/传感器及散热 - 2025年电磁传动/精密结构件/传感器方面收入为117.7亿元人民币，同比增长21.3% [2][4] - 散热业务随大客户高端机型规格升级持续增长，并通过收购远地科技布局服务器散热领域 [1][2][4] - 预计2026年散热相关收入同比增长110%，达到约35亿元人民币 [2][4] - MEMS压电主动散热片已进入小批量试产，预计2027年初大批量出货 [2][4] 业务板块分析：机器人 - 公司自研灵巧手方案，手指执行器已量产出货 [2][4] - 正与北美大客户洽谈桌面机器人合作，该业务有望打开长期增长空间 [2][4] 财务预测与估值 - 华泰证券基本维持2026年、2027年、2028年归母净利润预测分别为30.1亿元、34.9亿元、40.7亿元人民币 [2][4] - 认为大客户新机备货周期启动、散热与AR光波导出货量有望支撑全年收入 [2][4] - 给予公司20.9倍2026年预测市盈率，上调目标价至60港元，前值为42港元 [2][4]