核心观点 - 机构维持对公司的“买入”评级，认为短期外卖竞争格局边际改善，中长期海外及生鲜零售业务有望贡献增量，并上调了2026年盈利预测，下调了2027-2028年预测 [1] - 公司2026年第一季度业绩表现好于预期，核心商业亏损环比显著收窄 [1] 财务表现与预测 - 2026Q1公司收入为910.4亿元，同比增长5.6%，基本符合市场预期 [1] - 2026Q1公司non-IFRS净亏损为49.7亿元，好于市场预期的68.3亿元亏损 [1] - 核心商业业务2026Q1经营亏损为20.3亿元，环比收窄80% [1] - 新业务2026Q1收入同比增长21.3%，经营亏损为21.2亿元，经营亏损率为7.8%，同比收窄2.4个百分点 [1] - 上调公司2026年non-IFRS净利润预测至亏损28亿元（前值为亏损35亿元） [1] - 下调公司2027-2028年non-IFRS净利润预测至222亿元和506亿元（前值分别为269亿元和579亿元） [1] - 预测公司2027年重回盈利，2028年净利润同比增速为128% [1] - 预测公司2026-2028年摊薄后EPS分别为-0.4元、3.6元和8.1元，当前股价对应2027/2028年PE为19.9倍和8.7倍 [1] 业务板块分析 - 核心商业：2026Q1收入同比微增0.1%，外卖竞争边际改善，补贴投入趋于理性；到店业务通过精细化运营，核心品类实现稳健增长 [1] - 新业务：2026Q1收入快速增长，主要得益于海外业务（keeta）效率持续改善，以及小象超市自有品牌产品占比提升 [1] 竞争格局与运营 - 短期外卖竞争回归理性，格局有望边际改善，单位经济效益（UE）预计将回正 [1] - 餐饮外卖的核心壁垒在于配送网络的稳定性，公司在精细化运营方面仍有优势 [1][2] - 到店业务受宏观环境及订单结构（如低线城市占比提升、品类结构变化）影响，预计其变现率和利润率将缓慢修复 [1][2] - 公司配送网络壁垒稳固，运营效率不断提升 [1] 增长驱动与长期展望 - 会员体系有望提升核心用户的交易频次 [1] - 外卖竞争格局趋稳及宏观环境复苏有望驱动公司利润增速上修 [1][2] - 长期来看，闪购及生鲜零售业务具备增长弹性，公司正持续深入上游供应链 [1][2] - 海外业务及即时零售业务通过积极投入供应链和基础设施建设，未来有望贡献增量 [1][2]