文章核心观点 - 公司股票因结构原因被低估，业务模式从直接销售转向订阅销售，有强大护城河和领导地位，运营模式处于盈利拐点，当前股价约9美元，认为其应达到16美元，有78%溢价空间 [3][4] 公司概况 - 公司是以色列企业，专注数字取证数据提取、分析和管理，2024年1月推出主要产品Inseyets，可让执法部门连接移动设备并提取数据，用于调查和法庭呈堂证供 [1] - 主要客户是政府组织和警察部队，研发团队不断研究绕过现代智能手机安全和加密功能的方法，以合法访问数据，自称是首个提供不同版本现代智能手机操作系统访问权限的公司 [2] 结构低估因素 - 以色列公司通常比美国本土公司估值倍数低，短期内难以改变 [5] - 通过SPAC上市，引发市场担忧，但随着时间推移，这种折价会缩小或消失 [5][6] - 日本企业集团太阳公司持有约47%股份，有减持意向；以色列增长伙伴基金持有约11%股份（从25%下降），2023年下半年减持，短期内影响投资者信心，但不影响业务基本面 [6] - 历史日均交易量约50万股，名义价值约400万美元，低流动性使大型基金难以配置 [7] 业务模式转变 - 从独立硬件（和软件）销售转向以软件为中心的订阅业务，客户支付年费使用设备和软件套件，软件历史上为本地部署，云基和SaaS产品增长强劲，合同经常性收入约占总收入85%且预计保持该水平 [9] 强大护城河与高留存率及进入壁垒 - 净留存率极高，很少流失客户，不断向现有客户追加销售，扩大用户群或增加功能 [11] - 以平台方式拓展数字取证软件销售，通过高级产品和新解决方案向同一机构不同采购中心追加销售，如某美国联邦机构因高级解决方案使ARR增长超80%至650万美元，某美国州警察部门合作使ARR增长5倍至90万美元 [12][13] - 由于政府合同性质和用户偏好，客户粘性高，大型执法机构常将其作为移动设备主要提取和审查工具，更换现有解决方案不切实际 [13][14] - 数据访问和提取需求不断增加，证据收集、保管和法庭呈堂证供业务敏感，公司品牌在数字取证专家和专业人士中信任度高，使用新的未经证实的设备存在风险 [15] 行业竞争 - IDC报告显示公司和Magnet Forensics处于领导地位，2023年初Magnet Forensics被以13亿美元（约为2022财年收入13倍）收购，为公司提供了较高的估值参考 [18] - 客户反馈公司研发投入大，产品套件有价值，用户界面一流，支持设备范围无竞争对手可比 [19] 运营模式拐点 - 季度收入环比稳健增长，运营费用/研发相对收入基本持平，营业利润刚跨过拐点进入盈利阶段，若持续增长且运营费用可控，未来季度将产生大量营业收入和自由现金流 [21][22] 估值 - 采用“40法则”，公司调整后EBITDA利润率25%，ARR增长率约25%，综合得分50%，对应估值倍数约11倍收入 [23] - 不同估值方法下，交易可比法（Magnet Forensics）为13倍，对应股价21.45美元，溢价138%；“40法则”为11倍，对应股价18.15美元，溢价102%；Kevin Mak目标为10倍，对应股价16.50美元，溢价83% [25] 未来展望 - 公司持续盈利增长并产生现金，最终通过股息或回购返还给股东 [28] - 被战略投资者收购，如AXON已持有4%股份，收购后可完善其产品组合 [29] - 被私募股权投资者收购，因其高现金流、高运营杠杆和低估值倍数，类似Thoma Bravo收购Magnet Forensics [30][31] - 股权从太阳金融和以色列增长伙伴基金转移到其他机构投资者手中，分散股权可提高流动性、知名度和估值倍数 [31] - 随着时间推移，SPAC折价消失，未行使的SPAC认股权证被行使或赎回 [32] - 若保持当前较低的收入或EBITDA倍数，且年收入增长20%（EBITDA可能增长更多），预计股价每年增长20%以上 [33]