文章核心观点 - 橡树特种贷款公司本季度业绩令人失望，净资产价值和净收入面临多重逆风，但仍实现正的总净资产价值回报，公司宣布降低管理费等举措，预计提升净收入，当前估值略高 [1][14] 公司业务与投资策略 - 公司主要专注于担保贷款，对股权证券配置较低，超配软件和医疗保健行业 [2] - 公司持续向高质量转型，转向优先第一留置权贷款，使投资组合利差降低约0.1% [4] - 公司因信贷市场估值较高，采取谨慎立场，投资组合向优先第一留置权贷款倾斜 [17] 财务指标表现 净收入 - 调整后净收入降至0.56美元，较上季度减少1美分，主要因还款与新投资时间不匹配以及股权融资稀释现有收入 [3] - 新承诺的收益率低于整体投资组合，对净收入构成不利影响 [13] - 负债收益率处于投资级评级业务发展公司较高水平，因浮动利率负债占比较高，持续拖累净收入 [12] 股息 - 股息维持在0.55美元不变，派息覆盖率降至102%，应对美联储政策利率下降的安全边际变小 [5] 净资产价值 - 净资产价值下跌超2%，源于净实现损失、未实现折旧、重组和额外减记 [6] 杠杆率 - 杠杆率保持不变，处于行业较低水平，本季度新投资近1亿美元，杠杆率接近1.1倍，距目标上限1.25倍仍有空间 [11] 管理费用调整 - 公司将基础管理费从1.5%永久降至1%，并维持每季度150万美元的OSI2合并相关费用减免，预计净收入提升7% [7][14] - 调整原因一是近期业务发展公司首次公开募股管理费约为1%，二是公司过去几年表现一般，高费用结构不合理 [8] 投资组合质量 - 公允价值和成本层面的非应计项目较上季度减少，原因包括重组和出售，但有一笔投资破产导致减记 [15] - 非应计状态改善属于不利类型，虽反映已实现损失和额外折旧，但可能因额外股权带来未来收益，且本季度无新投资进入非应计状态 [16] - 本季度因非应计投资重组出现额外净实现损失，连续七个季度出现净实现损失 [18] - 实物支付利息表现良好，低于行业平均水平 [19] 回报与估值 - 本季度总净资产价值回报率为0.7%，公司可能再次表现不佳，行业年化总净资产价值回报率比公司高约3% [20] - 公司估值接近五年区间顶部，相对行业估值，2022年年中前折价交易，之后溢价交易，现再次折价 [20][21] - 公司表现不佳应使估值折价至少10%，基础管理费下调应使估值提升约5%，预计公司估值折价5 - 10%，当前交易价格略高 [23] 立场与建议 - 在最新财报发布前，已完全退出公司股票，因担忧投资组合中信贷问题持续存在 [24] - 第一季度财报发布后，股价下跌约3.5%，次日收复一半跌幅，建议等待估值折价5 - 10%时再重新买入 [25]