文章核心观点 - 推荐买入Suzano股票，因其是全球最大桉木短纤维浆生产商，在巴西运营有竞争优势，近年通过并购强劲增长，EBITDA利润率超40%，EV/EBITDA倍数较同行平均低20% [1][2] 行业情况 - 纸浆和造纸行业关注消费模式变化、生活质量提高和城市化等趋势 [3] - 2023年巴西是全球最大纸浆出口国，出口2250万吨，也是全球第三大生产国 [3] - 巴西当地环境利于大规模生产原材料，有扩张潜力，树木轮作时间短，桉木约7年达理想年龄，美欧生产商平均需15 - 20年 [4][5] 公司概况 - Suzano 90年前在巴西萨尔瓦多成立，有11个工业单位和140万公顷人工林 [6] - 国际市场通过子公司和代表处直销纸和纤维素，业务模式依赖高度垂直化生产、区位和物流优势 [7] - 公司约65%木材自给，森林与工厂平均半径186km低于同行，电能自给且平均盈余90MWh [8] - 营收方面，纤维素业务占80%，纸张业务占20%；20%净营收来自国内市场，80%来自出口，亚洲占出口超1/3 [9][10] - 成本结构中，木材占39%，化学品占23%，固定成本占20%，能源占15% [10] 财务分析 |指标|Suzano|UPM - Kymmene|International Paper|Stora Enso|WestRock| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |市值|$126亿|$201亿|$138亿|$117亿|$136亿| |营收（TTM）|$76亿|$111亿|$185亿|$95亿|$195亿| |5年营收复合增长率|19%|-0.6%|-4.5%|-3.5%|2.3%| |EBITDA利润率|43%|13%|11%|4%|13%| |净利润（TTM）|$18亿|$5亿|$2亿| - $5亿|$3亿| |净利润率|24%|4.7%|1%| - 5%|1.6%| |净资产收益率|21.9%|4%|2.2%| - 4.8%|3.1%| |股息率|2.3%|4.3%|4.5%|0.7%|2.2%| |净债务/EBITDA|4倍|1.7倍|2.1倍|7.8倍|3.1倍| [12][13] 估值分析 - EV/EBITDA倍数方面，Suzano为7.89，IP为9.20，WRK为8.92，UPMKF为15.67，SEOAY为41.26 [15] - 排除UPM和Stora倍数后，同行平均为8.67x，Suzano较同行折价9.8%，若回归同行平均，公允价值为$11.09 [16][17] 量化评级 - Seeking Alpha Quant建议持有Suzano股票，评级受动量和增长得分影响，股价回调或为机会，盈利增长低于预期，公司折价或因杠杆率高于同行 [18][19] 最新财报结果 - 2024年第一季度EBITDA为9.046亿美元，环比稳定，纤维素销量下降（环比-13%，同比-2%）主要因库存形成 [21] - 纸浆现金成本（不含停工）持续改善，木材成本体现公司效率努力且受投入价格下降推动，为未来季度奠定积极基调 [22] - 预测2024年净营收84.5亿美元、EBITDA 40亿美元、净利润19.8亿美元；2025年净营收100亿美元、EBITDA 52亿美元、净利润16.5亿美元 [22] 潜在风险 - 5月6日消息称公司考虑以150亿美元收购竞争对手International Paper，消息未官宣，若发生或协同效应有限且中断去杠杆进程 [23][24][25] - 高杠杆是主要风险，公司处于周期性市场，中国需求结构变化，且长期现金流对冲导致季度盈亏波动大 [27][28]