文章核心观点 - 给予优达学城（Udemy）买入评级，认为在线教育增长前景广阔，公司能利用这一趋势，虽近期财务增长有疲软，但宏观环境恢复后，公司增长将加速至约20% [1] 公司概况 - 优达学城是在线学习平台，截至2024年第一季度，平台有超22万门课程，由约7.5万名讲师创建，全球月独立访客超3700万，课程库涵盖74种语言 [2] - 按收入划分，企业业务（Udemy Business）占2023财年收入的58%，消费者业务占42%，企业业务增长更快，2024年第一季度增长23.5%，消费者业务下降2.5% [2] - 公司业务全球化，收入来自北美（40%）、欧洲中东非洲（30.4%）、亚太（22.5%）和拉丁美洲（7.1%） [2] 行业趋势 - 在线教育是长期利好趋势，2023财年全球在线教育规模约1700亿美元，预计到本十年末将增长至约2800亿美元，复合年增长率约9% [4] - 推动线下教育向线上转移的因素包括内容获取便捷性、成本更低、学习时间更灵活 [5][6][7] 竞争优势 - 公司的双边市场模式具有强大的飞轮效应，连接讲师和潜在学习者，讲师制作课程提交平台审核后上架，学习者购买课程，讲师获得收入 [9] - 平台通过监测学生使用和完成率为讲师提供反馈，帮助其提高课程报名和完成率，同时根据学生兴趣和职业目标提供个性化课程推荐，吸引更多学习者购买课程，激励讲师制作高质量内容，形成飞轮效应 [10][11] - 飞轮效应促使平台每月新增超5000门课程，更多内容吸引更多学习者，鼓励讲师制作更多课程并吸引新讲师加入 [12] 财务情况 - 2024年第一季度，公司收入1.968亿美元，增长11.6%，超市场预期100个基点；调整后息税折旧摊销前利润（Adj EBITDA）为650万美元，利润率3.5%，也超市场预期 [13] - 消费者业务收入下降2.5%，但潜在需求（销量）仍为正，月均购买者从1370人增至1440人（增长3.4%），月均访客增长7%至3700万，收入下降主要因定价（月均购买者平均收入）下降5.6%，考虑外汇影响后，消费者业务收入基本持平 [14] - 预计消费者业务最终将复苏，公司已重新投资获客，且随着利率下降，消费者可支配收入增加将促进需求提升 [15] - 企业业务收入持续强劲，2024年第一季度增长23.5%，主要受大型交易活动推动，虽客户增长从2023年第四季度的13%降至2024年第一季度的11.9%，净美元留存率从106%降至104%，但这是宏观环境导致，并非公司结构性问题，随着全球经济改善，企业学习与发展预算增加将推动公司业务需求回升 [17][18] 估值情况 - 预计优达学城有吸引力的上行空间，折现目标价约18美元，假设2024财年收入8亿美元，2026财年和2027财年增速加速至20%，2027财年收入约13亿美元，假设调整后息税折旧摊销前利润率为17.5%，将产生约2.32亿美元的息税折旧摊销前利润 [19] - 由于公司同行尚未成熟，以标准普尔500指数（SPX）的远期息税折旧摊销前倍数为基准，考虑公司增长快于市场，采用SPX过去5年远期息税折旧摊销前交易区间的高端（14倍），得出2027财年目标价约24美元，按12%的折现率折现2.5年后，目标价约18美元 [20] 潜在风险 - 宏观经济持续疲软将继续影响需求，尤其是企业业务，企业会继续控制学习与发展预算 [22] - 公司正在寻找首席营收官（CRO），当前CRO将于6月离职，新CRO可能不适合团队，增加近期执行风险 [23] - 从长期来看，人工智能发展若能达到与人类专家相同教学水平，将对公司商业模式造成重大威胁 [24]