文章核心观点 - 四角地产信托（FCPT）与竞争对手相比被高估，虽有优势但同行更明显，且存在仅与该公司相关的风险因素和弱点，不建议投资，市场上有更具吸引力的机会 [2][3][33] 公司概况 - FCPT是一家相对较小的三净租赁房地产投资信托基金，目标是服务型物业，始于2015年达登餐厅（DRI）分拆部分房地产和餐厅资产，成立时拥有418处物业且全部租给DRI，截至2024年3月，其投资组合扩展到1115处物业，对DRI的敞口降至51% [4][5] 参考组 - 选取了一些领先的三净租赁房地产投资信托基金作为参考组，包括ADC、NNN、EPRT，它们均目标零售/服务型物业且拥有多达4000处物业 [6][7] 公司优势 - 入住率：FCPT能够维持高入住率，远高于历史标准普尔500房地产投资信托基金中位数94.8%，与行业主要参与者相当，截至2024年3月，其入住率为99.6% [8] - 租赁协议：FCPT以三净租赁方式出租物业，租户承担大量运营和维护成本，加权平均租赁期限（WALT）为7.6年，虽为参考组最低但仍较稳固，2023年和2024年年初至今投资的WALT分别为12年和10年，平均年租金增长率至2029年12月31日为1.4% [9][10] - 投资策略：FCPT目标是消费者为中心的利基市场中的服务型物业，主要关注餐厅、汽车服务和医疗服务，餐厅业务占约80%的平均基本租金（ABR），其医疗业务处于低 acuity护理范围，具有抗电子商务性和抗类似新冠事件的能力 [12][13] - 资产负债表：FCPT拥有强大的BBB级资产负债表，固定利率债务结构，固定利率债务占总债务的约95%，固定费用覆盖率和加权平均债务到期日处于参考组较低端但仍较稳固，2024年无债务到期，最早债务到期为2025年11月的浮动利率定期贷款，第一笔固定利率债务到期为2026年12月，公司流动性由2610万美元现金余额和2.5亿美元循环信贷额度支持 [14][15] 公司劣势 - 租户集中度高：FCPT租户结构高度集中，DRI品牌在公司ABR中占比约51%，虽DRI目前财务状况良好，但DRI的任何重大问题都可能导致FCPT出现重大问题和股价大幅波动，而参考组前1大租户在ABR中的占比远低于FCPT [17][18][20] - 资本化率相对较低：2015 - 2024年第一季度，公司投资规模约18亿美元，平均资本化率在6.5% - 6.9%之间，而竞争对手表现更好，如2024年第一季度NNN投资1.24亿美元的平均资本化率为8.0%，比FCPT高100多个基点 [22][24][30] - 估值：FCPT的市盈率倍数（P/FFO）为14.7倍，与市场主要参与者相比被高估，考虑到其租户集中度、业务指标和投资效率，该倍数不合理，2019 - 2023年期间，FCPT的调整后资金流（AFFO）每股复合年增长率为4.2%，低于ADC和EPRT，与NNN相近，更合适的倍数应为13.0 - 13.5倍 [28][31][32]