报告行业投资评级 优于大市(维持) [2] 报告的核心观点 黄金更像是一种货币 - 黄金自古以来就是一种货币,至今仍保有一定的货币属性 [16][17][18] - 金矿供给具有稳定性,地上黄金存量缓慢增长 [19][20] - 黄金需求长期稳定,实际使用需求占比较少 [21][22][23] - 相对于资产,黄金更像是一种货币 [24][25] 从货币角度看,黄金与全球总产出及其他货币相关 - 和总产出相关,是购买力的体现 [26] - 和货币相关,是相对强弱的体现 [27][28][29][30] - 与利率相关,是机会成本的体现 [33][34][35] 非线性模型可对黄金价格做出解释 - GRAM模型可较好反应黄金价格的驱动因素 [36][37][38][39][40] - 但黄金价格可能并非完全线性 [41][42][43][44][45][46][47] 非线性关系的思考:经济定方向,货币定空间,利率定弹性 - 用总产出、货币、利率推导黄金价格 [50][51][52] - 2000-2014年模型结果低于实际,2015-2019年基本相符,2020年至今有上行空间 [73][74][75][76][77][80][81][82][83][84][85][86][87] 美元信用、美国衰退、地缘风险是黄金涨价的驱动 - 美元信用:0.5%的美元外储占比下滑将带来21.8美元的金价上行 [89][90][91][92][93][94][95][96][97] - 美国衰退:1%的美国增速下滑带来8-9美元的金价上行 [98][99][100][101] - 地缘政治:1%的全球经济增速下滑带来3-5美元的金价上行 [102][103][104][105][106][107] - 脱钩利率:正常现象不必惊慌 [108][109][110][111] 风险提示 - 全球黄金产量的超预期增长 [113] - 全球黄金高品位易采矿的探矿新发现 [114] - 美国货币政策大幅变动 [115]