报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级[44] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是中国最大的石化仓储码头公司且为中国石化唯一的红筹子公司，专注于石化仓储物流业务，涵盖石油接卸、储存和输送，以及LNG船舶运输，在境内开拓新业务，境外优化资产布局，同时LNG运输业务新增运力确定，投资收益增长可期，综合多种因素给予“买入”评级[1][44] 根据相关目录分别进行总结 一、公司概况 - 报告研究的具体公司是中石化冠德控股有限公司，1998年成立，1999年在香港联交所挂牌上市，是一家仓储和物流公司，主要业务包括石油及石化产品的接卸、储存和输送及液化天然气的船舶运输，2010年确立新的发展定位为成为“一流的国际石化仓储物流公司”，是中国石化唯一红筹子公司，旗下有多家子公司经营相关业务，且实控人中国石化持有公司60.33%股份[1][4][8][10] - 公司在国内外拥有多家石化仓储和码头公司，包括7家国内全资或合资仓储码头公司和2家海外仓储公司，2023年总吞吐量为2.2亿吨，占全国原油进口量的四成，2023年营业收入为6.1亿港元，同比下降1%，净利润为13.0亿港元，同比增长199%，毛利率稳定，2017年以来均为40%以上，投资收益高，2023年来自6家码头公司、境外仓储公司及LNG运输公司的投资收益为9.8亿港元，2023年派息25港仙/股，同比增长25%，派息率达48%[1] 二、业务板块 1. 石化仓储物流 - 境内方面，公司收入主要来源于子公司华德石化，投资收益来自于其他6家码头公司，华德石化正在开拓针对第三方的石脑油接卸业务，预计将为客户提供240 - 480万吨/年石脑油接卸服务，业务量可提升20% - 40%，有望边际增加收入0.32 - 0.63亿港元境外方面，Vesta公司2023年出售亏损的爱沙尼亚VTT项目，预计投资收益将有所增长[1] - 公司旗下7家境内仓储码头共拥有各类油品泊位38座，其中30万吨级及以上原油泊位13座，占据全国VLCC原油泊位的一半以上，宁波实华拥有的45万吨级原油码头是亚洲最大的原油码头，7家码头总接卸能力约3亿吨/年，码头规模总量居全国首位，此外，公司拥有境内各类油品仓储总量338万立方米，旗下码头区位优势明显，吞吐量占据全国四成，子公司华德石化经营稳健，2023年共接卸原油油轮98艘，完成原油接卸约1,195万吨，同比减少约3.40%，输送原油约1,103万吨，同比减少约2.48%，其拟开拓石脑油接卸业务，收入有望边际增长[21][22][23][24] - 境外仓储能力已具规模，在欧洲（比利时安特卫普、荷兰法拉盛）和中东阿联酋富查伊拉港拥有相应的仓储设施，总罐容达248万立方米，2023年境外仓储公司库区出租率均为100%，富查伊拉公司采取灵活策略，平均租金增长17%，Vesta公司储罐出租率及平均租金水平都得到了改善，安特卫普库区的租金同比增长13%，法拉盛库区的租金同比增长15%，公司完成对亏损库区的出售，富查伊拉公司正在建造库区与港口VLCC码头连接管网工程，计划于2024年投用，有助于提升未来收入和利润规模[29][30][31][33] 2. LNG运输业务 - 天然气进口需求稳定，2023年全年中国天然气进口1.2亿吨，同比增长9.90%，其中通过海运的进口量为0.7亿吨，同比增长12%，预计2025年海运LNG进口量将达到0.9亿吨，较2023年增长23%，公司积极拓展LNG运输业务，目前拥有8艘LNG船舶，自2018年全部投入营运以来，8艘船舶的年均投资收益为0.93亿港元[32][35] - 公司与上海中远海运液化天然气投资有限公司成立了2家合资公司推进相关运输项目，公司LNG业务经营稳健，2018 - 2023年年均航次为100次，2023年，公司宣布进一步注资中国能源运输投资，拟用于新增3艘LNG船舶，并将长期租赁给中国石化，上述3艘LNG船舶单艘容量为175,000立方米，预计2027年开始交付，待运力全部投放后，公司LNG船舶总容量将增长38%，投资收益增长可期[35][36][38] 三、盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年，公司收入分别为6.2亿港元、6.5亿港元、6.9亿港元，同比增长1%、6.1%、5.8%，2025年起增量主要来自于新增石脑油接卸业务，预计2024 - 2026年，公司毛利率分别为42.4%、45.1%、47.6%，预计2024 - 2026年公司投资收益分别为10.3亿港元、10.6亿港元、10.8亿港元，预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为13.6亿港元、14.2亿港元和14.7亿港元[39][41] - 综合市净率法及DDM估值法，给予目标价5.36港元，市净率法下，预计2024 - 2026年BPS分别为6.5港元、6.8港元、7.1港元，2024年可比公司平均PB为0.8倍，给予公司2024年0.8x倍PB，对应目标价5.22港元，DDM估值法下，假设派息率维持48%，预测期年数为10年，折现率为6.8%，永续增长率为1.5%，给予公司目标价5.51港元[44][45][46]