行业投资评级 - 报告对石油行业的投资评级为中性，认为尽管油价下跌，行业仍存在一定的上行潜力和增长机会 [1][4] 核心观点 - 布伦特原油现货价格在过去一周下跌5%，2025年布伦特期货曲线已跌破75美元/桶的支撑位，预计2025年油价为80美元/桶 [1][4] - 在油价下跌的环境下，石油行业的自由现金流收益率将从2025年的12.2%下降至7.6%-9.9%，但仍高于20年历史平均水平的5.8% [1] - 在较弱的宏观环境下，石油行业可能会减少对股东的现金回报，削减回购速度 [1] 行业分析 - 布伦特原油现货价格下跌5%，2025年布伦特期货曲线跌破75美元/桶的支撑位，预计2025年油价为80美元/桶 [1][4] - 在油价下跌的环境下，石油行业的自由现金流收益率将从2025年的12.2%下降至7.6%-9.9%，但仍高于20年历史平均水平的5.8% [1] - 在较弱的宏观环境下，石油行业可能会减少对股东的现金回报，削减回购速度 [1] 公司分析 - 壳牌（Shell）是报告覆盖范围内最具防御性的股票之一，其盈亏平衡点为69美元/桶，拥有最强的资产负债表和持续的去杠杆化 [2][12] - 沙特阿美（Saudi Aramco）是最具防御性的石油公司之一，拥有最低的成本和最强的自由现金流转换能力 [2][14] - 挪威国家石油公司（Equinor）也表现出防御性，拥有最强的资产负债表和较低的油价敏感性 [2][15] 股东回报 - 在80美元/桶的油价假设下，欧洲大型石油公司2025年的股息收益率约为6.3%，回购收益率约为6.6%，总现金回报率为12.9% [6][7] - 在60/65/70美元/桶的油价环境下，欧洲大型石油公司的股东回报率将分别下降至10.7%/11.2%/11.7% [6][8][9] 估值分析 - 壳牌预计在2024/25年将90%的现金流用于资本投资和股东回报，这是报告覆盖范围内最低的比例 [13] - 沙特阿美目前以14.8倍2025年预期市盈率交易，较5年平均水平有20%的折让 [14] - 挪威国家石油公司拥有最低的现金流敏感性，尤其是在欧洲天然气价格近期表现强劲的情况下 [15]