报告公司投资评级 - 调整目标价55港元，维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 2024Q2快手业绩超市场预期，盈利能力持续提升，但电商GMV增速放缓，转型进展缓慢，用户增长面临挑战，不过仍维持买入评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024Q2公司营业收入309亿元（QOQ+5.3%，YoY+11.6%）；毛利171亿元（QOQ+6.3%，YoY+23.0%），毛利率较去年同期提升5.1%达到55.3%；经调整净利润达到46.8亿元（QOQ+6.6%，YoY+73.7%），经调整净利率15.1%，创历史新高 [1] 用户流量 - 24Q2快手应用的DAU为3.95亿（QOQ+0.4%，YoY+5.1%），MAU为6.92亿（QOQ - 0.8%，YoY+2.7%），日活跃用户日均使用时长达122分钟（QOQ - 5.8%，YoY+4.3%），用户总时长同比增长9.5% [1] 线上营销业务 - 24Q2公司线上营销业务收入为175亿元（QOQ+5.2%，YoY+22.1%），占总收入之比为56.5%；内循环广告增速环比下降，外循环广告收入增长显著，二季度付费短剧日均营销消耗同比增长超两倍，在外循环营收比例达到高单位数 [1] 电商业务 - 24Q2包含电商收入的其他服务收入为41.6亿元（QOQ - 0.6%，YoY+21.3%），本季度电商GMV为3053亿元（QOQ+6.0%，YoY+15.0%），增速低于预期；泛货架GMV占总GMV比例提升至25%以上；电商月活跃买家数同比增长14.1%至1.31亿，月活跃用户渗透率达18.9%，月均动销商家数同比增长超50% [1] 海外业务 - 24Q2海外收入为11亿元（QOQ+11.0%，YoY+141.4%），海外核心市场日活跃用户日均使用时长接近80分钟，同比增长5%；线上营销业务收入同比增长超200%，环比持续攀升；24Q2营业亏损为2.77亿元，同比减少64.5%，有望于明年实现整体扭亏为盈 [1] 盈利预测 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总营业收入（人民币百万元）|94,183|113,470|127,098|140,921|154,559| |变动(%)|16.2%|20.5%|12.0%|10.9%|9.7%| |净利润|-13,689|6,399|13,757|18,770|23,778| |变动(%)|-82.5%|-146.7%|115.0%|36.4%|26.7%| |经调整净利润|-5,751|10,271|17,600|21,716|26,190| |变动(%)|-69.5%|-278.6%|71.4%|23.4%|20.6%| |基本每股盈利（元）|-3.22|1.48|3.48|4.29|5.33| |变动(%)|-84.2%|-146.1%|135.0%|23.2%|24.2%| |经调整市盈率40港元（估）|NA|25.0|10.6|8.6|7.0|[2] 分部估值 |业务|预计收入（百万）|预计经营利润|税后利润|分部估值中枢|分部估值结果（百万）|占比| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |直播|36,208|4,707|3,860|PE：5X|19,299|8.5%| |广告|72,657|15,984|13,107|PE：10X|131,072|57.8%| |电商|18,234|6,199|5,084|PE：15X|76,253|33.6%|[5] 主要财务比率 |项目|2022年|2023年|2024年|2025年|2026年| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|44.7%|50.6%|53.6%|55.0%|55.6%| |EBITDA率|-6.5%|11.9%|16.7%|19.1%|21.0%| |净利率|-14.5%|5.6%|10.8%|13.3%|15.4%| |销售及管理费用/收入|-39.4%|-32.2%|-32.3%|-31.0%|-30.0%| |实际税率|9.2%|-7.1%|0.7%|0.7%|1.7%| |股息支付率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |应付账款天数|215.1|235.1|235.1|220.0|220.0| |应收账款天数|20.5|20.2|20.2|20.2|20.2| |总负债/总资产|0.6|0.5|0.5|0.4|0.4| |收入/净资产|2.4|2.3|2.0|1.7|1.5| |经营性现金流/收入|0.0|0.2|0.1|0.2|0.2| |税前盈利对利息倍数|-75.7|12.8|42.4|62.1|71.0|[6]