公司投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 燕京啤酒在新管理层"二次创业，复兴燕京"的改革背景下，高端化和降本增效进程将迎来高速发展 [1] - 啤酒行业量稳价增，高端化进程过半，仍有广阔升级空间 [1] - 燕京啤酒品牌定位明晰，大单品领航，未来高端化和降本增效空间较大 [1] 公司概况 - 燕京啤酒成立于1980年，是啤酒行业唯一一家没有引入过外资的民族企业，现为我国第四大啤酒企业 [1] - 公司可分为区域化发展、全国化起步、全国化发展、经营承压调整和二次创业五个发展阶段 [1] - 公司深耕北京、广西和内蒙三大基地市场，实行"1+3"品牌战略 [1] 啤酒行业分析 - 啤酒产量于2013年见顶，2018年后企稳，预计未来产量趋稳 [1] - 高端化进程过半，6-10元价格带或为近年扩容空间最大的价格带 [1] - 啤酒渠道多元终端分散，企业终端掌控力强，未来即饮恢复将提振高端表现 [1] - 2023年行业CR5达92%，多数省份呈寡头割据格局，未来高端新品发力、渠道精耕或为破局之道 [1] 品牌与产品 - 2008年起公司明确"1+3"品牌战略，即燕京主品牌+惠泉、漓泉、雪鹿副品牌 [1] - 产品定位明晰，满足中高端市场需求的同时，兼顾大众需求，已实现价格带的全面覆盖 [1] - 坚定实施大单品战略，借鉴漓泉1998的成功经验，加速U8的宣传推广 [1] 渠道与市场 - 公司以传统经销为主，销售区域辐射全国 [1] - 北京、广西、内蒙等基地市场为公司重要收入来源，公司持续巩固传统优势区域，加大东北三省、四川、山东等成长型市场建设力度，加快华中、华东等弱势区域市场开发进度 [1] 未来看点 - U8大单品：高端化升级的重要抓手 [1] - 成本下行空间：大麦为公司第一大原材料，2023年年初至今大麦价格持续回落，预计采购成本大幅回落，包材占成本比重最高，预计全年包材价格趋稳，成本红利有望兑现 [1] - 降本增效空间：对标青岛啤酒，归母净利率较低主要归因于较高的管理费用率和较低的少数股东损益，预计人效和产能利用率的提升将加速管理费用率的下降，子公司的持续减亏将为归母净利率的上行提供空间 [1] 财务指标 - 2022年营业收入132.02亿元，同比增长10.4% [3] - 2022年归母净利润3.52亿元，同比增长54.5% [3] - 2022年EPS为0.12元，净资产收益率为2.6% [3] - 2022年P/E为76.3倍，P/B为2.0倍 [3] 投资建议 - 旺季啤酒需求有望提振，U8等大单品销量有望进一步提升 [2] - 全年大麦成本显著回落，毛利率提升可期 [2] - 在"二次创业，复兴燕京"的战略背景下，进一步落实改革，降本增效预计释放利润弹性 [2] - 预期公司2024-2026年实现归母净利润9.2/12.5/15.5亿元，同比+43.2%/35.4%/24.3%，EPS分别为0.33/0.44/0.55元 [2]