利润端看，公司改革成效持续落地，24Q4 实现减亏，25Q1 归母净利润同比增长高双位数。公司24 全 年营业利润率/归母净利率/扣非归母净利润分别为10.97%/7.2%/7.1%，分别同比 +3.76pcts/+2.66pcts/+3.58pcts，改善幅度较大。同行业其他公司青岛啤酒/重庆啤酒/华润啤酒24 全年营 业利润率分别为18.18%/21.75%/17.21%，对比看，我们认为燕京啤酒盈利能力仍有提升空间。 盈利预测：产品矩阵持续丰富，开启"啤酒+饮料"双轮驱动格局，对标行业，盈利能力仍有空间。展望 25 年，我们认为公司大单品U8 势能仍充足，25 年3 月公司推出U8+梅子、U8+薄荷、U8+龙井三款春 日特调风味，满足消费者更多多元化需求。U8 外其他高端大单品方面，公司通过狮王精酿系列引领高 端精酿市场，燕京酒號系列深耕鲜啤市场。啤酒外，公司于24 年底推出新品，倍斯特汽水，于25 年春 糖会启动全国招商活动，正式构建"啤酒+饮品"双轮驱动格局。此外，对标行业可比公司看，公司盈利 能力仍有提升空间。我们预计公司24-26 年分别实现收入146.67/151.64/156.84 亿元， ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年燕京啤酒实现营收146.7亿元、归母净利润10.6亿元，同比+3.2%/63.7%；2024Q4营收18.2亿元、归母净利润-2.3亿元，同比+1.3%/减亏0.8亿元；预计2025Q1归母净利润1.6 - 1.72亿元，同比+55.96% - 67.66% [7] - U8大单品增势强劲，2024年啤酒业务量价齐升，U8实现销量70万千升，同比增长31%，销量占比同比增长3.95pct至17.38%，实现全国化布局与销量双突破 [7] - 2024年公司归母净利率同比+2.7pct，2024Q4同比+4.6pct，业绩超预期归因于成本红利释放、U8带动产品结构升级与量价齐升、深化内部改革 [7] - 2025Q1开门红表现亮眼，看好改革与大单品逻辑持续兑现，U8势能强劲，2025Q1延续30%+高增速，燕京优化提效空间仍足 [7] - 预计2024 - 2026年公司归母净利润为10.55/14.70/17.06亿元，同比增长63.58%/39.35%/16.11%，对应当前PE35.30x、25.33x、21.82x [7] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|13,202|14,213|14,667|15,704|16,685| |同比（%）|10.38|7.66|3.20|7.07|6.25| |归母净利润（百万元）|352.26|644.71|1,054.63|1,469.67|1,706.48| |同比（%）|54.49|83.02|63.58|39.35|16.11| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.12|0.23|0.37|0.52|0.61| |P/E（现价&最新摊薄）|105.70|57.75|35.30|25.33|21.82| [1] 市场数据 |项目|数值| |----|----| |收盘价(元)|12.84| |一年最低/最高价|8.10/13.68| |市净率(倍)|2.44| |流通A股市值(百万元)|32,223.35| |总市值(百万元)|36,190.05| [5] 基础数据 |项目|数值| |----|----| |每股净资产(元,LF)|5.27| |资产负债率(%,LF)|36.18| |总股本(百万股)|2,818.54| |流通A股(百万股)|2,509.61| [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|11,555|12,521|13,770|15,202| |非流动资产|9,676|9,829|9,998|10,168| |资产总计|21,231|22,350|23,768|25,370| |流动负债|6,263|6,512|6,725|6,927| |非流动负债|191|196|195|194| |负债合计|6,454|6,708|6,919|7,121| |归属母公司股东权益|13,845|14,439|15,266|16,226| |少数股东权益|932|1,204|1,583|2,023| |所有者权益合计|14,777|15,643|16,849|18,249| |负债和股东权益|21,231|22,350|23,768|25,370| [8] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|14,213|14,667|15,704|16,685| |营业成本(含金融类)|8,865|8,866|9,349|9,852| |税金及附加|1,221|1,173|1,193|1,235| |销售费用|1,575|1,467|1,492|1,585| |管理费用|1,620|1,613|1,570|1,585| |研发费用|246|220|188|200| |财务费用|(168)|(95)|(105)|(124)| |加:其他收益|160|95|112|138| |投资净收益|43|45|48|51| |公允价值变动|0|0|0|0| |减值损失|(56)|4|8|4| |资产处置收益|24|23|34|30| |营业利润|1,025|1,589|2,218|2,575| |营业外净收支|14|9|9|11| |利润总额|1,039|1,598|2,227|2,586| |减:所得税|184|272|379|440| |净利润|855|1,327|1,849|2,147| |减:少数股东损益|210|272|379|440| |归属母公司净利润|645|1,055|1,470|1,706| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.23|0.37|0.52|0.61| |EBIT|790|1,504|2,122|2,462| |EBITDA|1,509|1,513|2,135|2,482| |毛利率(%)|37.63|39.55|40.47|40.95| |归母净利率(%)|4.54|7.19|9.36|10.23| |收入增长率(%)|7.66|3.20|7.07|6.25| |归母净利润增长率(%)|83.02|63.58|39.35|16.11| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1,408|1,142|1,928|2,156| |投资活动现金流|(916)|(82)|(82)|(94)| |筹资活动现金流|(164)|(654)|(752)|(804)| |现金净增加额|328|406|1,093|1,259| |折旧和摊销|719|10|13|20| |资本开支|(484)|(45)|(11)|(72)| |营运资本变动|(2)|(127)|157|79| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|4.91|5.12|5.42|5.76| |最新发行在外股份（百万股）|2,819|2,819|2,819|2,819| |ROIC(%)|4.35|7.97|10.64|11.49| |ROE - 摊薄(%)|4.66|7.30|9.63|10.52| |资产负债率(%)|30.40|30.01|29.11|28.07| |P/E（现价&最新股本摊薄）|57.75|35.30|25.33|21.82| |P/B（现价）|2.69|2.58|2.44|2.29| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 燕京啤酒2024年业绩亮眼，营业总收入146.67亿元，同比+3.20%，归母净利润10.56亿元，同比+63.74%，扣非归母净利润10.40亿元，同比+108.03% [1] - 2025年第一季度归母净利润1.6 - 1.72亿元，同比增长55.96% - 67.66%，扣非归母净利润1.48 - 1.60亿元，同比增长44.19% - 55.88% [1] - 2024年大单品U8引领量增，销量69.60万千升，同比+31.40%，公司实现啤酒销量400.44万千升，同比+1.57%，归母净利率7.20%，同比+2.66pct [1] - 2025年一季度U8保持30%以上高增速，开门红为全年目标达成奠定基础 [2] - 公司推进数字化转型和完善供应链，盈利能力有望改善 [2] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别同比+63.8%/+40.1%/+29.4%至10.6/14.8/19.2亿元 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13,202|14,213|14,670|15,431|16,207| |增长率yoy（%）|10.4|7.7|3.2|5.2|5.0| |归母净利润（百万元）|352|645|1,056|1,480|1,915| |增长率yoy（%）|54.5|83.0|63.8|40.1|29.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.12|0.23|0.37|0.52|0.68| |净资产收益率（%）|2.6|4.7|7.3|9.7|11.7| |P/E（倍）|102.7|56.1|34.3|24.5|18.9| |P/B（倍）|2.7|2.6|2.5|2.4|2.2| [5] 股票信息 - 行业：非白酒 - 前次评级：买入 - 04月11日收盘价（元）：12.84 - 总市值（百万元）：36,190.05 - 总股本（百万股）：2,818.54 - 自由流通股（%）：89.04 - 30日日均成交量（百万股）：21.60 [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|10806|11555|15009|17390|20120| |现金|6110|7212|10703|13020|15690| |应收票据及应收账款|194|207|214|225|236| |其他应收款|178|36|37|39|41| |预付账款|122|147|145|147|149| |存货|4141|3864|3809|3844|3877| |其他流动资产|62|89|102|114|126| |非流动资产|9892|9676|8132|6594|5050| |长期投资|573|576|579|581|584| |固定资产|8050|7664|6028|4389|2746| |无形资产|894|1002|1110|1218|1326| |其他非流动资产|374|434|415|406|395| |资产总计|20698|21231|23141|23984|25170| |流动负债|6232|6263|7302|6944|6590| |短期借款|300|540|1553|1053|553| |应付票据及应付账款|1658|1239|1225|1241|1258| |其他流动负债|4274|4483|4524|4650|4779| |非流动负债|200|191|220|243|266| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|200|191|220|243|266| |负债合计|6432|6454|7521|7187|6857| |少数股东权益|840|932|1180|1524|1963| |股本|2819|2819|2819|2819|2819| |资本公积|4374|4374|4374|4374|4374| |留存收益|6298|6717|7312|8144|9222| |归属母公司股东权益|13426|13845|14440|15272|16350| |负债和股东权益|20698|21231|23141|23984|25170| [10] 利润表（百万元） |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|13202|14213|14670|15431|16207| |营业成本|8259|8865|8761|8878|8999| |营业税金及附加|1153|1221|1260|1326|1392| |营业费用|1634|1575|1760|1805|1864| |管理费用|1413|1620|1482|1481|1459| |研发费用|236|246|239|236|232| |财务费用|-153|-168|-113|-175|-236| |资产减值损失|-90|-58|-9|-14|-19| |其他收益|48|160|220|231|243| |公允价值变动收益|0|0|0|0|0| |投资净收益|42|43|45|47|49| |资产处置收益|44|24|73|51|54| |营业利润|692|1025|1609|2196|2825| |营业外收入|5|19|10|12|14| |营业外支出|2|5|47|18|24| |利润总额|695|1039|1572|2189|2815| |所得税|146|184|267|366|462| |净利润|549|855|1304|1823|2354| |少数股东损益|197|210|248|344|439| |归属母公司净利润|352|645|1056|1480|1915| |EBITDA|1242|1509|3203|3764|4336| [10] 现金流量表（百万元） |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1718|1408|3045|3599|4126| |净利润|549|855|1304|1823|2354| |折旧摊销|741|719|1744|1750|1757| |财务费用|22|-116|31|39|24| |投资损失|-42|-43|-45|-47|-49| |营运资金变动|398|-2|37|64|66| |其他经营现金流|49|-6|-27|-31|-25| |投资活动现金流|-2001|-916|-118|-119|-118| |资本支出|-415|-484|-173|-164|-165| |长期投资|-249|0|-3|-3|-3| |其他投资现金流|-1337|-432|57|48|49| |筹资活动现金流|2|-164|565|-1163|-1338| |短期借款|300|240|1013|-500|-500| |长期借款|0|0|0|0|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|-223|0|0|0|0| |其他筹资现金流|-76|-404|-448|-663|-838| |现金净增加额|2670|-282|328|3491|2317| [10] 主要财务比率 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|10.4|7.7|3.2|5.2|5.0| |营业利润(%)|59.1|48.2|57.0|36.5|28.7| |归属母公司净利润(%)|54.5|83.0|63.8|40.1|29.4| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|37.4|37.6|40.3|42.5|44.5| |净利率(%)|2.7|4.5|7.2|9.6|11.8| |ROE(%)|2.6|4.7|7.3|9.7|11.7| |ROIC(%)|2.7|4.2|7.0|9.4|11.4| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|31.1|30.4|32.5|30.0|27.2| |净负债比率(%)|-40.5|-45.1|-58.3|-70.9|-82.2| |流动比率|1.7|1.8|2.1|2.5|3.1| |速动比率|1.0|1.2|1.5|1.9|2.4| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.7|0.7|0.7|0.7|0.7| |应收账款周转率|69.6|72.2|70.3|71.0|70.9| |应付账款周转率|5.4|6.1|7.1|7.2|7.2| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.12|0.23|0.37|0.52|0.68| |每股经营现金流(最新摊薄)|0.61|0.50|1.08|1.28|1.46| |每股净资产(最新摊薄)|4.76|4.91|5.12|5.42|5.80| |估值比率| | | | | | |P/E|102.7|56.1|34.3|24.5|18.9| |P/B|2.7|2.6|2.5|2.4|2.2| |EV/EBITDA|19.4|11.7|8.5|6.5|4.9| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 燕京啤酒2024年业绩亮眼，营业总收入146.67亿元，同比+3.20%，归母净利润10.56亿元，同比+63.74%，扣非归母净利润10.40亿元，同比+108.03%；2025年第一季度归母净利润1.6 - 1.72亿元，同比增长55.96% - 67.66%，扣非归母净利润1.48 - 1.60亿元，同比增长44.19% - 55.88% [1] - 2024年大单品U8引领量增，销量69.60万千升，同比+31.40%，公司实现啤酒销量400.44万千升，同比+1.57%，归母净利率7.20%，同比+2.66pct [1] - 2025年一季度U8保持30%以上高增速，开门红为全年目标达成奠定基础 [2] - 公司推进数字化转型和完善供应链，生产效率和盈利能力有望提升 [2] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别同比+63.8%/+40.1%/+29.4%至10.6/14.8/19.2亿元 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 | 财务指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 13,202 | 14,213 | 14,670 | 15,431 | 16,207 | | 增长率yoy（%） | 10.4 | 7.7 | 3.2 | 5.2 | 5.0 | | 归母净利润（百万元） | 352 | 645 | 1,056 | 1,480 | 1,915 | | 增长率yoy（%） | 54.5 | 83.0 | 63.8 | 40.1 | 29.4 | | EPS最新摊薄（元/股） | 0.12 | 0.23 | 0.37 | 0.52 | 0.68 | | 净资产收益率（%） | 2.6 | 4.7 | 7.3 | 9.7 | 11.7 | | P/E（倍） | 102.7 | 56.1 | 34.3 | 24.5 | 18.9 | | P/B（倍） | 2.7 | 2.6 | 2.5 | 2.4 | 2.2 | [5] 股票信息 | 项目 | 详情 | | --- | --- | | 行业 | 非白酒 | | 前次评级 | 买入 | | 04月11日收盘价（元） | 12.84 | | 总市值（百万元） | 36,190.05 | | 总股本（百万股） | 2,818.54 | | 自由流通股（%） | 89.04 | | 30日日均成交量（百万股） | 21.60 | [6] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表涵盖流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目，各项目在不同年份有相应数值变化 [10] - 利润表包含营业收入、营业成本、营业税金及附加等项目，各项目在不同年份有相应数值变化 [10] - 现金流量表涉及经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等，各项目在不同年份有相应数值变化 [10] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，各指标在不同年份有相应数值变化 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [4] 报告的核心观点 - 看好公司以 U8 为首的中高端产品持续放量高增，带动销售结构持续优化；随着公司九大变革的持续推进，费控提效与子公司减亏有望共同推升公司的盈利能力，利润有望维持较高增速 [4] 根据相关目录分别进行总结 全年业绩情况 - 2024 年总营收 146.67 亿元，同比+3.20%；归母净利润/扣非归母净利润分别为 10.56/10.41 亿元，分别同比+63.74%/+108.03% [1] - 2024Q4 总营收 18.21 亿元，同比+1.32%；归母净利润/扣非归母净利润分别为 -2.32/-2.21 亿元，去年同期分别为 -3.11/-3.66 亿元 [1] 全年产品情况 - 2024 年啤酒销量为 400.44 万千升，同比+1.57%；吨价为 0.37 万元/千升，同比+1.60% [2] - 2024 年燕京 U8 销量为 69.60 万千升，同比+31.40%，占啤酒总销量比重提升 3.95pcts 至 17.38% [2] 2025Q1 业绩情况 - 2025Q1 公司归母净利润预计为 1.60 - 1.72 亿元，预计同增 55.96% - 67.66%；扣非归母净利润预计为 1.48 - 1.60 亿元，预计同增 44.19% - 55.88% [3] - 2025Q1 公司延续高质量发展态势，系统性推进九大变革持续落地，大单品燕京 U8 仍保持 30%以上高增，推动整体结构持续升级 [3] 盈利预测调整 - 调整公司 2024 - 2026 年 EPS 为 0.37/0.50/0.61（前值为 0.35/0.44/0.52）元，当前股价对应 PE 分别为 35/26/22 倍 [4] 财务预测数据 |预测指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|14,213|14,667|15,538|16,556| |增长率（%）|7.7%|3.2%|5.9%|6.5%| |归母净利润（百万元）|645|1,055|1,420|1,719| |增长率（%）|83.0%|63.7%|34.6%|21.0%| |摊薄每股收益（元）|0.23|0.37|0.50|0.61| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.7%|9.9%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产总计（百万元）|21,231|22,184|22,911|23,869| |负债合计（百万元）|6,454|6,743|6,606|6,553| |所有者权益（百万元）|14,777|15,440|16,304|17,316| |营业收入（百万元）|14,213|14,667|15,538|16,556| |净利润（百万元）|855|1,507|2,000|2,387| |归母净利润（百万元）|645|1,055|1,420|1,719| |经营活动现金净流量（百万元）|1,408|2,428|3,049|3,516| |营业收入增长率（%）|7.7%|3.2%|5.9%|6.5%| |归母净利润增长率（%）|83.0%|63.7%|34.6%|21.0%| |毛利率（%）|37.6%|44.2%|45.1%|45.3%| |净利率（%）|6.0%|10.3%|12.9%|14.4%| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.7%|9.9%| |资产负债率（%）|30.4%|30.4%|28.8%|27.5%| |总资产周转率|0.7|0.7|0.7|0.7| |应收账款周转率|58.5|40.6|42.9|45.6| |存货周转率|2.3|2.3|2.4|2.6| |EPS（元/股）|0.23|0.37|0.50|0.61| |P/E|57.8|35.3|26.2|21.7| |P/S|2.6|2.5|2.4|2.2| |P/B|2.7|2.6|2.6|2.5|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [4] 报告的核心观点 - 看好公司以U8为首的中高端产品持续放量高增带动销售结构优化，随着九大变革推进，费控提效与子公司减亏有望提升盈利能力，利润有望维持较高增速 [4] 根据相关目录分别进行总结 全年业绩情况 - 2024年总营收146.67亿元，同比+3.20%；归母净利润/扣非归母净利润分别为10.56/10.41亿元，分别同比+63.74%/+108.03%；2024Q4总营收18.21亿元，同比+1.32%；归母净利润/扣非归母净利润分别为 -2.32/-2.21亿元，去年同期分别为 -3.11/-3.66亿元 [1] 全年产品结构情况 - 2024年啤酒销量为400.44万千升，同比+1.57%；吨价为0.37万元/千升，同比+1.60%；燕京U8销量为69.60万千升，同比+31.40%，占啤酒总销量比重提升3.95pcts至17.38% [2] 2025Q1业绩情况 - 2025Q1公司归母净利润预计为1.60 - 1.72亿元，预计同增55.96% - 67.66%；扣非归母净利润预计为1.48 - 1.60亿元，预计同增44.19% - 55.88%；大单品燕京U8仍保持30%以上高增，推动整体结构持续升级 [3] 盈利预测调整情况 - 调整公司2024 - 2026年EPS为0.37/0.50/0.61（前值为0.35/0.44/0.52）元，当前股价对应PE分别为35/26/22倍 [4] 财务预测数据 |预测指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|14,213|14,667|15,538|16,556| |增长率（%）|7.7%|3.2%|5.9%|6.5%| |归母净利润（百万元）|645|1,055|1,420|1,719| |增长率（%）|83.0%|63.7%|34.6%|21.0%| |摊薄每股收益（元）|0.23|0.37|0.50|0.61| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.7%|9.9%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|21,231|22,184|22,911|23,869| |负债合计（百万元）|6,454|6,743|6,606|6,553| |所有者权益（百万元）|14,777|15,440|16,304|17,316| |营业收入（百万元）|14,213|14,667|15,538|16,556| |净利润（百万元）|855|1,507|2,000|2,387| |归母净利润（百万元）|645|1,055|1,420|1,719| |经营活动现金净流量（百万元）|1,408|2,428|3,049|3,516| |营业收入增长率（%）|7.7%|3.2%|5.9%|6.5%| |归母净利润增长率（%）|83.0%|63.7%|34.6%|21.0%| |毛利率（%）|37.6%|44.2%|45.1%|45.3%| |净利率（%）|6.0%|10.3%|12.9%|14.4%| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.7%|9.9%| |资产负债率（%）|30.4%|30.4%|28.8%|27.5%| |总资产周转率|0.7|0.7|0.7|0.7| |应收账款周转率|58.5|40.6|42.9|45.6| |存货周转率|2.3|2.3|2.4|2.6| |EPS（元/股）|0.23|0.37|0.50|0.61| |P/E|57.8|35.3|26.2|21.7| |P/S|2.6|2.5|2.4|2.2| |P/B|2.7|2.6|2.6|2.5|[12]

燕京啤酒4月10日发布2024年度业绩快报，公司在行业整体承压的背景下实现了突破。报告期内，燕京 啤酒实现营业总收入 146.67 亿元，同比增长 3.20%；归属于上市公司股东的净利润10.56亿元，同比大 幅增长 63.74%；扣除非经常性损益后的净利润同比增幅达 108.03%。这一业绩表现超出市场预期，不 过在光鲜的数据背后，燕京啤酒仍需警惕增长的可持续性。 核心财务指标：盈利增速领跑行业，但隐忧暗藏 燕京啤酒 2024 年的业绩增长呈现出 "量价齐升" 的特征。数据显示，公司全年啤酒销量达 400.44 万千 升，同比增长 1.57%，其中大单品燕京 U8 销量 69.60 万千升，同比增长 31.40%，成为拉动业绩的核心 引擎。在销量稳健增长的同时，公司通过产品结构优化推动盈利水平显著提升：营业利润同比增长 56.96%，利润总额增长 51.26%。 燕京啤酒的业绩突破源于系统性的战略调整。自 2022 年启动 "二次创业" 以来，公司以 "党建引领、变 革赋能" 为核心，推进产品结构优化、渠道精耕等策略，形成了 "高端产品增量 + 区域市场提效" 的增 长模式。 燕京 U8 通过 "小度酒、大 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 燕京啤酒25Q1开门红，利润超预期，燕京U8销量增速超行业平均带动收入利润高增，改革红利释放使利润率提升，且进军饮料赛道探索新增长来源 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收146.7亿元，同比+3.2%；归母净利润10.6亿元，同比+63.7%；扣非归母净利润10.4亿元，同比+108%；24Q4营收18.2亿元，同比+1.3%；归母净利润-2.3亿元，同比亏损缩小；扣非归母净利润-2.2亿元，同比亏损缩小 [1] - 25Q1预计归母净利润1.6 - 1.72亿元，同比增长55.96% - 67.66%；预计扣非归母净利润1.48 - 1.6亿元，同比增长44.19% - 55.88% [1] 产品销售 - 2024年啤酒销量400.44万千升，同比增长1.57%，行业整体产量下滑背景下逆势增长；大单品燕京U8销量69.6万千升，同比增长31.4%；25Q1燕京U8销量保持30%以上高增速 [2] 改革与利润 - 2022年董事长就任推行九大变革，连续三年归母净利润增速超50%；2024年归母净利率7.2%，同比+2.7pcts，但较青岛啤酒、珠江啤酒仍有提升空间；24年原材料成本下降和降本增效举措贡献利润，25年有望继续享受改革红利 [2] 新业务拓展 - 啤酒行业进入存量竞争，24年底推出“倍斯特汽水”，25年3月亮相春糖会开启全国招商，将借助啤酒渠道优先进入餐饮终端，优先在燕京啤酒优势市场推广，有望逐步覆盖全国 [3] 盈利预测与估值 - 上调2024 - 2026年归母净利润预测至10.56/14.06/16.56亿元（分别上调1%/10%/7%），折合EPS分别为0.37/0.50/0.59元，对应PE分别为35x/26x/22x [3] 财务指标 - 2022 - 2026E营业收入分别为132.02/142.13/146.67/157.26/166.12亿元，增长率分别为10.38%/7.66%/3.20%/7.22%/5.63% [4] - 2022 - 2026E归母净利润分别为3.52/6.45/10.56/14.06/16.56亿元，增长率分别为54.51%/83.01%/63.76%/33.19%/17.77% [4] - 2022 - 2026E毛利率分别为37.4%/37.6%/40.0%/41.0%/41.7%；归母净利润率分别为2.7%/4.5%/7.2%/8.9%/10.0% [12] - 2022 - 2026E资产负债率分别为31%/30%/27%/26%/25%；流动比率分别为1.73/1.85/2.07/2.22/2.39 [12]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，给予 2025E PE 30X，上调目标价至 15.5 元 [2][6] 报告的核心观点 - 燕京啤酒 2024 年快报与 2025Q1 业绩超预期，经营进入正循环，十四五收官之年业绩高增可期，旺季将至有望催化，上调 2025 - 2026 年盈利预测，重申“强推”评级 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 公司发布 2024 年快报与 2025Q1 业绩预告，2024 年公司收入 146.7 亿元，同比增长 3.2%，归母净利润 10.56 亿元，同比增长 63.74%；单 Q4 收入 18.2 亿元，同比增长 1.3%，归母净利润 -2.3 亿元，去年同期为 -3.1 亿元；2025Q1 预计归母净利润 1.6 - 1.72 亿元，同比增长 55.96% - 67.66%，扣非归母净利润 1.48 - 1.6 亿元，同比增长 44.19% - 55.88% [2] 评论 主要财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,213|14,667|15,452|16,074| |同比增速(%)|7.7%|3.2%|5.4%|4.0%| |归母净利润(百万)|645|1,056|1,451|1,753| |同比增速(%)|83.0%|63.8%|37.4%|20.8%| |每股盈利(元)|0.23|0.37|0.51|0.62| |市盈率(倍)|58|35|26|21| |市净率(倍)|2.7|2.5|2.4|2.2|[2] 业绩分析 - 2024 年 Q4 总量表现亮眼，全年业绩符合预告中枢，整体收入 146.7 亿元，同比增长 3.2%，销量/吨价分别同比增长 1.6%/1.6%至 400 万吨/3633 元，U8 同增 30% + 至近 70 万吨；单 Q4 收入 18.2 亿元，同比增长 1.3%，销量/单吨营收分别增长 8.9%/-7.0%；全年归母/扣非净利润分别增长 63.7%/108%至 10.6/10.4 亿元，归母/扣非净利率分别提升 2.7/3.6pcts 至 7.2%/7.1% [6] - 2025Q1 开门红业绩超预期，大单品燕京 U8 销量站稳 70 万吨基础上继续 30% + 高增，预计总销量良好增长；预计归母净利润 1.6 - 1.72 亿元，同比增长 55.96% - 67.66%，扣非归母净利润 1.48 - 1.6 亿元，同比增长 44.19% - 55.88%，以预告中枢测算，归母/扣非净利率提升约 1.5/1.1pcts 至 4.3%/4.0% [6] 经营正循环分析 - 燕京大单品持续高增、业绩超预期，经营进入正循环，消费端 U8 提升产品影响力、实现“品牌焕新”，销售端团队激励改革、大单品放量、区域成功推广复制，卓越运营提升采购、生产、管理效率加速业绩释放 [6] 投资建议 - 2025Q1 U8 大基数下持续高增，为全年目标奠定基础，彰显经营正循环，十四五收官之年业绩高增可期，旺季将至有望催化；上调 2025 - 2026 年盈利预测至 14.5/17.5 亿元，对应 2025 - 2026E P/E 分别 26/21 倍，给予 2025E PE 30X，上调目标价至 15.5 元，重申“强推”评级 [6] 附录：财务预测表 资产负债表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |货币资金(百万)|7,212|10,285|12,880|15,666| |应收票据(百万)|2|2|3|3| |应收账款(百万)|205|222|234|259| |预付账款(百万)|147|158|156|153| |存货(百万)|3,864|3,719|3,634|3,543| |流动资产合计(百万)|11,555|14,535|17,074|19,812| |固定资产(百万)|7,664|7,287|6,964|6,661| |资产合计(百万)|21,231|23,724|25,877|28,257| |短期借款(百万)|540|780|1,020|1,260| |应付账款(百万)|1,239|2,058|2,229|2,422| |合同负债(百万)|1,384|1,599|1,731|1,849| |流动负债合计(百万)|6,263|7,726|8,464|9,182| |负债合计(百万)|6,454|7,924|8,660|9,378| |归属母公司所有者权益(百万)|13,845|14,619|15,722|17,040| |所有者权益合计(百万)|14,777|15,800|17,217|18,879|[11] 利润表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,213|14,667|15,452|16,074| |营业成本(百万)|8,865|8,796|8,953|9,176| |税金及附加(百万)|1,221|1,231|1,266|1,284| |销售费用(百万)|1,575|1,625|1,697|1,733| |管理费用(百万)|1,620|1,525|1,545|1,527| |研发费用(百万)|246|191|201|193| |财务费用(百万)| - 168| - 198| - 229| - 258| |营业利润(百万)|1,025|1,609|2,127|2,527| |利润总额(百万)|1,039|1,572|2,127|2,527| |所得税(百万)|184|267|362|430| |净利润(百万)|855|1,305|1,765|2,097| |少数股东损益(百万)|210|249|314|344| |归属母公司净利润(百万)|645|1,056|1,451|1,753|[11] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万)|1,408|3,151|2,730|2,973| |投资活动现金流(百万)| - 916| - 288| - 293| - 287| |融资活动现金流(百万)| - 164|210|158|100|[11] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率(%)|7.7%|3.2%|5.4%|4.0%| |归母净利润增长率(%)|83.0%|63.8%|37.4%|20.8%| |毛利率(%)|37.6%|40.0%|42.1%|42.9%| |净利率(%)|6.0%|8.9%|11.4%|13.0%| |ROE(%)|4.7%|7.2%|9.2%|10.3%| |资产负债率(%)|30.4%|33.4%|33.5%|33.2%| |流动比率|1.8|1.9|2.0|2.2| |速动比率|1.2|1.4|1.6|1.8| |总资产周转率|0.7|0.6|0.6|0.6| |应收账款周转天数|5|5|5|6| |应付账款周转天数|59|67|86|91| |存货周转天数|163|155|148|141| |每股收益(元)|0.23|0.37|0.51|0.62| |每股经营现金流(元)|0.50|1.12|0.97|1.05| |每股净资产(元)|4.91|5.19|5.58|6.05| |P/E(倍)|58|35|26|21| |P/B(倍)|3|3|2|2| |EV/EBITDA(倍)|25|18|15|13|[11]

投资要点： 风险提示：原材料成本大幅度提升，竞争加剧导致价格战，U8 全国化不及预期。 股价表现的催化剂：产品提价，原材料成本下降，餐饮需求回暖带动结构升级提速。 根据公司公告，2024 年公司实现啤酒销量400.44 万千升，同比增长1.57%，其中2024Q4 实现啤酒销量 55.71 万吨，同比增长8.9%。测算2024 年吨酒收入（含非啤酒收入）3662.7 元/吨，同比增长1.6%，其 中2024Q4 吨酒收入3268.49 元/吨，同比下降7%。燕京U8 延续强劲的增长势能，2024年实现销量69.6 万吨，同比增长31.4%，2025 年一季度U8 延续30%以上增长。 2024 年公司归母净利率7.2%，同比提升2.66pct，扣非净利率7.1%，同比提升3.58pct。2024 年公司营业 利润率10.97%，同比提升3.76%。2024Q4 公司实现归母净利润-2.3 亿，同比减亏0.79亿，扣非净利 润-2.2 亿，同比减亏1.44 亿。 2025Q1 我们预计在U8 持续增长的带动下，公司的销量、吨价均有望实现增长，展望2025 年，伴随渠 道变革推进，若餐饮消费改善催化啤酒板块需求， ...