报告行业投资评级 - 文档未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 本文分析了1970 - 2024年24个发达经济体政策利率周期 研究利率周期的特征 包括宽松和紧缩阶段的变化 与宏观经济变量的关系 全球同步性以及周期的驱动因素 发现2020 - 2024年利率周期在许多方面是前所未有的 利率周期逐渐演变 转折点频率降低 紧缩阶段更温和 全球冲击作用更大 任何利率的重新调整都应该是渐进的 并考虑全球因素和国内情况的相互作用以及利率周期是否恢复到2008年前模式的不确定性[2] 根据相关目录分别进行总结 一、利率周期的研究背景和方法 - 货币政策自欧洲央行辛特拉会议四年来发生显著转变 多数央行从2020年的宽松迅速转向紧缩 本文提供了约55年来“利率周期”的首次系统性跨国分析 以理解当下货币政策挑战 研究利率周期特征 与宏观经济变量关系 全球同步性及周期成因 采用新方法识别24个发达经济体1970 - 2024年政策利率月度转折点并分析背后的全球和国内冲击[6][7] 二、利率周期的转折点识别 - 修改Bry和Boschan (1971)以及Harding和Pagan (2002)的算法 利用1970年1月 - 2024年5月24个发达经济体的名义政策利率和新资产购买计划的月度数据 识别出212个不同的利率阶段(111个紧缩阶段和101个宽松阶段) 2010年后转折点频率大幅降低 许多经济体在疫情前处于长期宽松阶段 这一利率周期转折点数据库为货币政策相关研究提供参考[12] 三、利率周期的特征 1. 1970 - 2024年全周期特征 - 计算紧缩和宽松阶段的描述性统计量 如持续时间 幅度 同步利率变化次数 调整速度等 紧缩阶段平均比宽松阶段短 利率调整次数少 初始调整速度慢 但调整幅度大 在全周期内 宏观经济变量与利率周期的关系大多符合预期 但利率周期与通货膨胀的关系较为微弱[54] 2. 不同时期的特征变化 - 将1970 - 2024年划分为五个子时期分析利率周期特征变化 紧缩阶段随时间变得更温和 但在2020 - 2024年的后疫情紧缩阶段被打破 变得更激进 宏观经济变量在不同时期与利率周期的关系也发生变化 后疫情时期经济活动和劳动力市场在疫情前后波动剧烈 通货膨胀在2021年年中开始上升且在紧缩阶段后下降速度比以往更快[16][17][18] 四、利率周期的全球同步性 1. 利率变化和阶段的同步性 - 采用两种同步性衡量指标 一是各经济体调整政策利率方向或进行资产购买的比例 二是处于相同利率阶段(宽松或紧缩)的经济体比例 发现利率周期同步性存在“波浪”现象 后疫情时期是1970年以来利率上升最同步的时期 定义了“高度同步紧缩”时期 并发现当前的2022 - 2023年紧缩期与其他高度同步紧缩期有相似特征[109][110][111][115] 2. 政策利率中的全球因素 - 运用动态因子模型估计利率 产出增长和通货膨胀的全球共同因子 发现全球利率因子在解释各国利率波动中的重要性随时间显著增加 且在2020 - 2023年期间接近40% 全球因素在商业和通胀周期中的重要性也有所增加 但利率的“全球化”更为显著[21] 五、不同类型冲击在驱动利率周期中的重要性 - 估计因子增强VAR (FAVAR)模型 分析全球(货币政策 需求 供给和油价)冲击和国内(货币政策 需求和供给)冲击对五个主要发达经济体利率变化的解释力 全球冲击在解释利率变化中的重要性逐渐增加 自2020年1月以来全球冲击解释了64%的利率变化 在各子时期中需求冲击对利率变化的贡献最大 全球冲击在紧缩阶段更为重要[22][23] 六、利率周期结束阶段的历史经验 - 研究央行在宽松和紧缩阶段结束时的决策 发现央行在进入新阶段前保持利率不变的时间更长 在1999年后 央行在宽松阶段更频繁地过早加息 在紧缩阶段较少过早降息 分析过去高度同步紧缩阶段的退出情况 发现当前多国在美联储之前开始降低政策利率的情况并非无前例[24][25][26]