报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，一年目标价 108.8 元 [1][3] 报告的核心观点 - 安井食品主业收入韧性增长，Q2 业绩符合预期，短期外部环境承压不改经营向上势能，下半年有望保持稳健增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024H1 实现总营收 75.44 亿元，同比 +9.4%，归母净利润 8.03 亿元，同比 +9.2%，扣非净利润 7.72 亿元，同比 +11.1%；2024Q2 实现收入 37.89 亿元，同比 +2.3%，归母净利润 3.64 亿元，同比 -2.5%，扣非净利润 3.64 亿元，同比 +0.8% [2] - 预计 2024 - 2026 年收入 156.1/175.2/197.8 亿元，归母净利润 16.0/17.9/20.1 亿元，同比 +8%/12%/12%，对应 PE 为 14/12/11X [3] 业务分析 - 主业韧性增长，Q2 主业收入增长双位数左右，锁鲜装、安井小厨、虾滑等延续快于整体的增长趋势；冻品先生预计表现持平；新宏业、新柳伍水产公司收入预计下滑 [2] - Q2 速冻调理食品/菜肴制品/米面制品/农副产品收入分别同比 +13.6%/-7.1%/-1.4%/-23.8%，菜肴制品及农副产品下滑主要是水产公司虾尾、鱼粉等产品销售下滑影响，米面制品因 Q2 淡季以及价格竞争加剧致略有下滑 [2] 渠道分析 - Q2 经销商/特通/商超/新零售/电商分别同比 +3.9%/-25.4%/+4.5%/+54.7%/-37.3%，特通渠道下滑主因新宏业直营客户订单减少所致，新宏业上半年新开拓盒马新零售客户，贡献新零售渠道增量；电商渠道下滑则主因新柳伍为保障利润目标顺利达成，暂停低盈利的电商相关业务发展 [2] 盈利分析 - 2024H1 公司毛利率同比 +1.8pct 至 23.9%，其中 Q2 毛利率同比 +1.4pct 至 21.3%，在原材料下降以及规模效应提升的保障下，即使 Q2 促销力度有所加大，毛利率仍有提升 [2] - Q2 销售/研发/财务费用率分别同比 -0.1/0.0/+0.1pct，基本保持稳定，管理费用率同比提升 1.1pct，主因股权激励费用增加，2024H1 股份支付费用增加 0.56 亿元 [2] - Q2 主业净利率同比下滑 0.7pct 至 11.8%，整体净利率同比 -0.4pct 至 9.9%；若剔除政府补助影响，Q2 扣非净利率同比 -0.1pct 至 9.3%，整体盈利水平保持稳定 [2] 未来展望 - 下半年公司预计仍以抢占市场份额为重点，加上销售旺季即将到来，预计将继续加大对锁鲜装、小厨、烤肠等重点单品的投入力度，有望带动整体收入增长 [3] - 展望成本及促销费用预计环比略有上涨，H2 新宏业/新柳伍加速去库，预计清水虾、调味虾价格有望上行，叠加鱼糜销售旺季到来，销售有望环比改善 [3]