报告公司投资评级 - 报告对粉笔的投资评级为“优于大市”，维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 粉笔1H24季度业绩中收入受考试错期影响同比减少3.1%，但利润稳步增长，经调整净利润同比增长21%；毛利率和经调净利率提升；费用方面有不同变化；预计2024 - 2026年营收和经调整净利润均有增长，给予“优于大市”评级 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 8月23日收盘价为3.00港元，52周股价波动区间为2.37 - 15.04港元，总股本/流通H股为22/22百万股，总市值/流通市值为67/67百万港元 [1] 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为3.8%、 - 32.1%、 - 25.7%，相对涨幅分别为3.0%、 - 29.8%、 - 20.4% [1] 1H24业绩情况 - 实现收入16.3亿元（ - 3.1%），毛利8.83亿元，毛利率54.2%；经调整净利润为3.49亿元（ + 21%），经调净利率为21.4%（ + 4.3pct） [2][3] - 在线学习产品收入约0.65亿元，在线大班培训课程收入约2.66亿元，精品小班培训课程收入约10.26亿元，其他培训课程收入约0.23亿元，图书销售收入2.52亿元（ - 3.0%） [3] 业务分析 - 产品矩阵更完善，线上线下优势融合，整体培训服务收入达13.8亿元（ - 3.1%），图书销售收入达2.5亿元（ - 3.0%） [2] - 用户基础坚实，1H24粉笔APP平均月活跃用户数达920万（ + 0%） [2] - 人效持续优化，1H24全职讲师/其他员工各3145/4419人（同比 - 391/+747人），1H24人均创收21.6万元（ - 8%） [2] 毛利率与净利率情况 - 毛利率较1H23提升3.3pct，经调净利率较1H23提升4.3pct。1H24毛利为8.83亿元（ + 3.2%），毛利率54%（ + 3.3pct），其中培训服务、图书销售毛利率各57.9%/33.6%，分别相较1H23 + 4.0/ - 0.8pct [5] 费用情况 - 销售费用3.20亿元（ + 5.3%），销售费用率19.64%（ + 1.6pct）；管理费用1.98亿元（ - 38.3%），管理费用率12.11%（ - 6.9pct）；研发费1.08亿元（ - 24.4%），研发费用率6.64%（ - 1.9pct） [5] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年营收各31.04/33.21/35.55亿元，同比增2.7%/7.0%/7.1%；经调整净利润各5.5/6.9/8.4亿元，各同比增24%/24%/23% [5] 估值与目标价 - 采用PE估值方法，给予2024年15 - 18x PE，对应合理市值区间90 - 108亿港元，合理价值区间4.0 - 4.8港元（1HKD = 1.09RMB） [5] 可比公司估值 - 中公教育、传智教育、行动教育2024年PE分别为21.69、29.77、13.11倍，平均值为21.52倍；PEG分别为0.07、0.05、0.46倍，平均值为0.19倍 [6] 财务报表分析和预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表呈现了2023 - 2026E的相关财务数据，包括营收、利润、现金流、资产、负债等指标及变化情况 [4][7][8] - 盈利能力指标如毛利率、经调整净利率、净资产收益率等有相应变化趋势；偿债能力指标如资产负债率、流动比率等也有不同表现；经营效率指标如应收帐款周转天数、存货周转天数等保持一定水平 [7]