报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年中期报告显示24H1营收8.46亿元，同比+71.64%，归母净利润0.98亿元，同比扭亏为盈，扣非后归母净利润0.96亿元，同比扭亏为盈；24Q2营收4.61亿元，同比+38.06%，归母净利润0.56亿元，同比扭亏为盈，扣非后归母净利润0.56亿元，同比扭亏为盈 [1] - 24H1公司业绩改善因国内自有品牌增速高、毛利率提升，国外东南亚工厂产能利用率和经营销量提升；24H1综合毛利率26.35%，同比+10.91pct，期间费用率12.29%，同比-10.63pct；24Q2综合毛利率28.02%，同比+11.90pct，期间费用率12.86%，同比-2.52pct [1] - 24H1公司各产品品类收入增长、毛利率提升显著，畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮收入分别为2.63亿元、2.98亿元、1.90亿元、0.82亿元，同比+87.85%、+114.62%、+38.39%、+34.86%，占总营收比例为31.10%、35.19%、22.42%、9.71%，毛利率分别为22.80%、28.95%、29.87%、22.23%，同比+11.51pct、+7.86pct、+16.82pct、+3.20pct；公司建设国内新型主粮产线，预定可使用状态日期延期至25年年底 [1] - 24H1公司国外、国内分别实现收入6.89亿元、1.57亿元，同比+87.79%、+24.55%，占总营收比例为81.47%、18.53%，毛利率分别为27.06%、23.23%；国内自主品牌收入快增长、毛利率提升，24年618期间爵宴品牌全网成交总额超2500万元，同比+67%，登上天猫狗零食品牌榜、京东狗零食自营竞速榜Top2，爵宴新型主粮产品被市场接受；国外ODM业务由越南和柬埔寨工厂交付，越南工厂1.5万吨零食产能已满产，柬埔寨工厂9200吨项目于21H2投产，目前产能爬坡中，22年追加2000吨扩建项目，公司将加强其运营管理 [1] - 考虑公司国外产能释放、出口好转及国内市场品牌建设推进，上调2024 - 2026年归母净利润预测至1.86亿元、2.17亿元、2.63亿元，预计2024 - 2026年EPS分别为0.75元、0.87元、1.06元，对应PE为16、14、12倍，维持“推荐”评级 [1] 相关目录总结 主要财务指标预测 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1411.28|1864.20|2320.54|2741.73| |增长率|-18.51%|32.09%|24.48%|18.15%| |归母净利润（百万元）|-11.09|186.37|217.37|262.53| |增长率|-108.72%|1780.40%|16.63%|20.78%| |每股收益EPS (元)|-0.04|0.75|0.87|1.06| |净资产收益率ROE|-0.85%|10.23%|10.85%|11.81%| |PE|-273|16|14|12| [4] 公司财务预测表 资产负债表(百万元) |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |货币资金|816.09|708.65|843.31|1036.10| |应收和预付款项|303.76|364.64|466.04|545.64| |存货|376.85|448.18|558.04|658.13| |其他流动资产|103.89|120.98|138.20|154.09| |长期股权投资|52.90|52.90|52.90|52.90| |投资性房地产|0.00|0.00|0.00|0.00| |固定资产和在建工程|1011.44|912.18|812.92|713.66| |无形资产和开发支出|144.05|134.85|125.64|116.43| |其他非流动资产|127.48|123.14|118.81|114.47| |资产总计|2936.45|2865.51|3115.85|3391.42| |短期借款|73.96|0.00|0.00|0.00| |应付和预收款项|197.58|216.75|278.39|325.01| |长期借款|60.54|60.54|60.54|60.54| |其他负债|722.29|709.74|711.62|713.39| |负债合计|1054.37|987.04|1050.55|1098.95| |股本|253.42|253.42|253.42|253.42| |资本公积|966.25|966.25|966.25|966.25| |留存收益|547.82|736.41|916.51|1135.56| |归属母公司股东权益|1867.17|1857.80|2037.89|2256.95| |少数股东权益|14.91|20.68|27.40|35.52| |股东权益合计|1882.08|1878.47|2065.29|2292.47| |负债和股东权益合计|2936.45|2865.51|3115.85|3391.42| [7] 利润表(百万元) |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入|1411.28|1864.20|2320.54|2741.73| |营业成本|1138.43|1375.71|1703.54|2012.47| |营业税金及附加|5.27|6.05|7.43|8.71| |销售费用|102.22|111.96|145.05|173.67| |管理费用(含研发)|139.78|162.19|204.21|244.01| |财务费用|4.04|-6.90|9.92|0.79| |资产减值损失|-4.46|0.00|0.00|0.00| |投资收益|-0.52|0.00|0.00|0.00| |公允价值变动损益|0.63|-0.33|-0.31|-0.16| |其他经营损益|0.00|0.00|0.00|0.00| |营业利润|3.24|214.87|250.09|301.92| |其他非经营损益|-0.54|-1.38|-1.10|-1.19| |利润总额|2.70|213.49|248.99|300.73| |所得税|18.67|21.35|24.90|30.07| |净利润|-15.97|192.14|224.09|270.65| |少数股东损益|-4.88|5.76|6.72|8.12| |归属母公司股东净利润|-11.09|186.37|217.37|262.53| [8] 现金流量表(百万元) |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |净利润|-15.97|192.14|224.09|270.65| |折旧与摊销|64.42|112.80|112.80|112.80| |财务费用|4.04|-6.90|9.92|0.79| |资产减值损失|-4.46|0.00|0.00|0.00| |经营营运资本变动|54.91|-133.54|-170.60|-150.77| |其他|75.45|1.93|5.95|3.74| |经营活动现金流净额|178.39|166.43|182.17|237.21| |资本支出|-88.52|0.00|0.00|0.00| |其他|-65.72|-0.33|-0.31|-0.16| |投资活动现金流净额|-154.24|-0.33|-0.31|-0.16| |短期借款|-35.76|-73.96|0.00|0.00| |长期借款|58.93|0.00|0.00|0.00| |股权融资|5.55|0.00|0.00|0.00| |支付股利|0.00|2.22|-37.27|-43.47| |其他|-78.52|-201.81|-9.92|-0.79| |筹资活动现金流净额|-49.80|-273.55|-47.19|-44.26| |现金流量净额|-16.53|-107.44|134.67|192.79| [9] 主要财务比率 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |总资产周转率|0.48|0.64|0.78|0.84| |固定资产周转率|2.19|2.81|4.11|5.89| |应收账款周转率|6.38|6.85|6.91|6.67| |存货周转率|2.84|3.33|3.38|3.31| |资产负债率|35.91%|34.45%|33.72%|32.40%| |带息债务/总负债|75.43%|73.09%|68.67%|65.64%| |流动比率|5.48|7.31|6.96|7.11| |速动比率|4.19|5.32|5.02|5.16| |股利支付率|0.00%|-1.19%|17.15%|16.56%| |ROE|-0.85%|10.23%|10.85%|11.81%| |ROA|-0.54%|6.71%|7.19%|7.98%| |ROIC|-2.40%|10.18%|12.16%|13.52%| |EBITDA/销售收入|5.08%|17.21%|16.07%|15.16%| |EBITDA|71.71|320.77|372.82|415.51| |PE|-273.03|16.25|13.93|11.53| |PB|1.62|1.63|1.49|1.34| |PS|2.15|1.62|1.30|1.10| |EV/EBITDA|40.69|9.17|7.53|6.29| |股息率|0.00%|=|1.23%|1.44%| [10]