报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 24H1安踏体育在较弱消费环境中保持多品牌高质量增长，体现卓越管理运营能力，同时公告百亿港币回购计划彰显发展信心 [1] - 考虑24H1利润率表现超预期、当前国内消费环境偏弱，将24 - 26年归母净利润从132.9/137.2/155.0亿元调整为136.8/134.8/151.9亿元、对应PE为14/14/13X [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩及回购计划 - 24H1收入337.35亿元/yoy + 13.8%、归母净利77.21亿元/yoy + 62.6%、剔除分占合营公司损益的净利61.61亿元/yoy + 17.0% [1] - 中期派息118港分/股，分红比例50.1% [1] - 拟在未来18个月内回购不超过100亿港元公司股份，回购股份将注销 [1] 安踏品牌 - 24H1收入160.8亿元/yoy + 13.5%/占比48%，收入增长略快于流水，主因上半年进一步推进DTC [1] - 按渠道分，24H1DTC/电商/批发收入分别同比 + 10.5%/+20.1%/+8.5%、分别占安踏品牌的56%/35%/10%，全渠道收入增长 [1] - 截至24H1末DTC/批发门店分别为7923/1981家、较23H1末分别 + 723/-452家 [1] - 按类型分，24H1安踏成人、儿童收入均实现双位数以上增长，截至24H1末成人/儿童门店分别7073/2831家、分别较23H1末 + 132/+139家 [1] - 24H1安踏品牌毛利率56.6%/yoy + 0.8pct、经营利润率21.8%/yoy + 0.8pct，毛利率提升主要来自鞋类产品毛利率提升以及线上渠道占比提升 [1] FILA - 24H1收入130.56亿元/yoy + 6.8%/占比39%，预计增长主要来自大货带动，儿童&潮牌处于调整过程中 [1] - FILA聚焦网球、高尔夫、滑雪和户外四大核心品类，加大功能性产品投放，24H1鞋类收入同比 + 20%+、服装运动线同比增长双位数 [1] - 潮牌在门店和货品方面均有调整，儿童亦推进产品价位段拓宽、优化店型 [1] - 截至24H1末FILA门店1981家、较23H1末 + 39家 [1] - 24H1毛利率70.2%/同比 + 1pct，毛利率提升主因库存健康、存货拨备冲回，以及新货占比提升；经营利润率28.6%/同比 - 1.1pct，主因加大商品面料、版型、技术研发方面的投入 [1] 其他品牌 - 24H1收入46.02亿元/yoy + 41.8%/占比14%，预计迪桑特/可隆分别同比 + 30%+/55%+、分别约占其他品牌收入的70%/30% [1] - 24H1其他品牌毛利率72.7%/同比 - 0.7pct，经营利润率29.9%/同比 - 0.4pct，毛利率小幅下滑主因品牌结构变化 [1] Amer Sports - 24H1营收155亿元/yoy + 14.14%，净利润998万元/同比扭亏，三大核心品牌始祖鸟、Salomon、Wilson各具独特定位，增长势头向好 [1] - 24H1安踏体育分占联营/合营公司亏损从23H1的5.16亿元收窄至0.19亿元，同时上市贡献一次性收益15.8亿元 [1] 盈利预测 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|53651|62356|69713|77193|85180| |同比(%)|8.76|16.23|11.80|10.73|10.35| |归母净利润（百万元）|7590|10236|13676|13480|15189| |同比(%)|(1.68)|34.86|33.60|(1.43)|12.68| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.68|3.61|4.83|4.76|5.36| |P/E（现价&最新摊薄）|25.42|18.85|14.11|14.31|12.70| [1] 市场数据 - 收盘价（港元）：74.85 [2] - 一年最低/最高价：60.20/96.00 [2] - 市净率（倍）：3.70 [2] - 港股流通市值（百万港元）：212,021.87 [2] 基础数据 - 每股净资产（元）：20.23 [3] - 资产负债率(%)：36.58 [3] - 总股本（百万股）：2,832.62 [3] - 流通股本（百万股）：2,832.62 [3] 三大财务预测表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|52,140.00|57,383.46|73,200.95|90,965.84| |现金及现金等价物（百万元）|15,228.00|16,209.55|30,122.15|45,854.97| |应收账款及票据（百万元）|3,732.00|4,260.21|4,717.35|5,205.44| |存货（百万元）|7,210.00|8,555.70|9,405.02|10,310.05| |其他流动资产（百万元）|25,970.00|28,358.00|28,956.44|29,595.39| |非流动资产（百万元）|40,088.00|41,219.29|42,241.99|43,324.51| |固定资产（百万元）|4,965.00|5,418.50|5,826.65|6,193.99| |商誉及无形资产（百万元）|8,771.00|9,091.79|9,556.34|10,121.52| |长期投资（百万元）|9,283.00|9,283.00|9,283.00|9,283.00| |其他长期投资（百万元）|13,732.00|13,882.00|14,032.00|14,182.00| |其他非流动资产（百万元）|3,337.00|3,544.00|3,544.00|3,544.00| |资产总计（百万元）|92,228.00|98,602.75|115,442.94|134,290.35| |流动负债（百万元）|20,591.00|20,200.51|22,125.27|24,179.62| |短期借款（百万元）|3,996.00|1,996.00|1,996.00|1,996.00| |应付账款及票据（百万元）|3,195.00|3,564.87|3,918.76|4,295.85| |其他（百万元）|13,400.00|14,639.64|16,210.52|17,887.77| |非流动负债（百万元）|15,627.00|7,262.00|7,262.00|7,262.00| |长期借款（百万元）|10,948.00|2,948.00|2,948.00|2,948.00| |其他（百万元）|4,679.00|4,314.00|4,314.00|4,314.00| |负债合计（百万元）|36,218.00|27,462.51|29,387.27|31,441.62| |股本（百万元）|272.00|272.00|272.00|272.00| |少数股东权益（百万元）|4,550.00|5,902.54|7,235.75|8,737.95| |归属母公司股东权益（百万元）|51,460.00|65,237.70|78,819.91|94,110.78| |负债和股东权益（百万元）|92,228.00|98,602.75|115,442.94|134,290.35| |营业总收入（百万元）|62,356.00|69,712.55|77,192.94|85,179.86| |营业成本（百万元）|23,328.00|25,667.09|28,215.05|30,930.14| |销售费用（百万元）|21,673.00|24,050.83|26,631.56|29,387.05| |管理费用（百万元）|3,693.00|4,043.33|4,438.59|4,855.25| |经营利润（百万元）|13,967.00|16,292.28|18,285.30|20,424.05| |利息收入（百万元）|1,470.00|1,256.84|1,286.29|1,703.66| |利息支出（百万元）|521.00|397.76|197.76|197.76| |其他收益（百万元）|724.00|3,435.26|918.54|934.51| |利润总额（百万元）|15,640.00|20,586.63|20,292.36|22,864.47| |所得税（百万元）|4,363.00|5,558.39|5,478.94|6,173.41| |净利润（百万元）|11,277.00|15,028.24|14,813.43|16,691.06| |少数股东损益（百万元）|1,041.00|1,352.54|1,333.21|1,502.20| |归属母公司净利润（百万元）|10,236.00|13,675.70|13,480.22|15,188.87| |EBIT（百万元）|14,691.00|19,727.55|19,203.84|21,358.56| |EBITDA（百万元）|15,908.08|20,953.26|20,331.14|22,426.04| |经营活动现金流（百万元）|7,338.80|10,564.05|15,239.83|17,044.07| |投资活动现金流（百万元）|(2,426.50)|713.26|(1,231.46)|(1,215.49)| |筹资活动现金流（百万元）|(2,379.60)|(10,397.76)|(197.76)|(197.76)| |现金净增加额（百万元）|2,532.70|981.55|13,912.60|15,732.82| |折旧和摊销（百万元）|1,217.08|1,225.71|1,127.30|1,067.48| |资本开支（百万元）|(848.00)|(2,000.00)|(2,000.00)|(2,000.00)| |营运资本变动（百万元）|2,750.00|(2,652.40)|19.88|22.28| |每股收益（元）|3.61|4.83|4.76|5.36| |每股净资产（元）|19.77|25.11|30.38|36.31| |发行在外股份（百万股）|2,832.62|2,832.62|2,832.62|2,832.62| |ROIC(%)|17.44|19.59|16.78|15.69| |ROE(%)|19.89|20.96|17.10|16.14| |毛利率(%)|62.59|63.18|63.45|63.69| |销售净利率(%)|16.42|19.62|17.46|17.83| |资产负债率(%)|39.27|27.85|25.46|23.41| |收入增长率(%)|16.23|11.80|10.73|10.35| |净利润增长率(%)|34.86|33.60|(1.43)|12.68| |P/E|18.85|14.11|14.31|12.70| |P/B|3.44|2.71|2.24|1.88| |EV/EBITDA|12.26|8.67|8.25|6.78| [5]