报告行业投资评级 - 领先大市-B维持 [1] 报告核心观点 - 报告认为在9月24日货币政策大礼包和9月26日政治局会议后，市场情绪高涨，食品饮料行业迎来快速上涨，当前上涨的核心在于政策超预期带来的估值修复和顺周期复苏逻辑，行情尚未过半，后续将分阶段演绎，建议以进攻为主，关注顺周期及消费降级赛道的机会 [1][2][3][7][21] 根据相关目录分别进行总结 当前上涨在涨什么 - 上涨处于政策预期消化阶段，政策转向时间及幅度远超预期，导致预期落地阶段的行情（包括时间和幅度）也会超预期，市场情绪依旧高涨，估值修复尚在进行中 [2][12] - 上涨的根基是逻辑，核心逻辑在于政策出台后居民收入预期改善，消费将逐步企稳并从“必需消费品”转向“可选消费品”，顺周期赛道将迎来复苏 [2][12] - 上涨的核心是估值修复，自24年9月24日以来的五个交易日，食品饮料（申万）PE-ttm从16.82倍上涨至22.94倍，白酒（申万）从16.42倍上涨至22.96倍，但食品饮料及白酒估值尚未触及年内最高点，白酒也未达到年内估值中位数，估值修复仍在进行中 [2][12] - 本轮消费修复将是缓慢且漫长的过程，因为当前宏观经济环境带来的消费疲软是缓慢形成的，恢复起来也会相对缓慢，食品饮料作为2C属性最强的行业之一，恢复会更慢 [2][12] 后续行情如何演绎 - 从EPS（业绩）角度看，复苏将遵循一定顺序，根据马斯洛需求理论，按场景复苏顺序为：居家、聚餐&送礼、消费升级场景，对应赛道弹性顺序大致为：乳制品 < 调味品&速冻&区域酒 < 连锁&预调酒 < 高端白酒&次高端白酒&保健品等，反弹弹性由小到大也遵循此顺序 [3][13] - 从P（估值）角度看，行情推进伴随投资者风险偏好提升，对业绩锚定的时间维度会更往后，对公司质地要求也会放松，食品饮料行情演绎可能分为三个阶段：第一阶段是低估值+顺周期+龙头标的；第二阶段是低估值+顺周期+二线标的；第三阶段是三线标的 [3][13][14][15] - 当前行情正处于第一阶段演绎中，9月24日至9月30日期间，反弹幅度最大的子行业是白酒（+39.87%）、预加工食品（+34.40%）、乳品（+32.14%），它们也是9月23日估值水平最低的三个子板块，显示低估值板块率先修复 [16][17] - 后续行情将逐步进入第二阶段，建议从顺周期赛道中寻找上涨幅度较小的公司或涨幅略低的板块进行布局，例如调味品、啤酒等 [3][17] 涨到什么时候 - 行情上涨尚未过半，截至9月30日，食品饮料（申万）PE-ttm为22.94倍，处于2010年1月以来14%分位，白酒（申万）PE-ttm为22.96倍，处于32%分位，仍处超跌状态，食品饮料年内PE-ttm中位数为22.72倍，最高值为25.54倍，白酒中位数为23.04倍，最高值为26.05倍，当前板块估值刚触及中位数但未达年内最高，白酒尚未触及中位数 [18] - 后续估值提升可能经历三个阶段：第一阶段目标是达到年内高点，即食品饮料PE-ttm 25.54倍和白酒26.05倍，当前距离该目标还有10%-15%的空间 [7][19][20] - 第二阶段目标是达到近十年估值中枢（出现在23年第二季度），食品饮料估值中枢为31.28倍，距离当下有36%的空间，白酒估值中枢为28.94倍，距离当下有26.05%的空间 [7][20] - 第三阶段是达到21年左右的估值历史上限（食品饮料62.96倍），但能否达到存在不确定性，取决于后续政策落地情况、外资是否持续流入以及子板块生命周期等因素 [7][21] 投资建议 - 建议进攻为主，关注两大方向：一是“攻之顺周期赛道”，包括白酒、餐饮产业链等，短期关注次高端白酒、预调酒、连锁等赛道公司（如酒鬼酒、舍得酒业、水井坊、百润股份、绝味食品等），中期关注高端白酒、地产酒、调味品、速冻等赛道公司（如贵州茅台、五粮液、泸州老窖、今世缘、海天味业、安井食品等） [7][21][22] - 二是“守之消费降级赛道”，包括零食饮料、保健品、宠物赛道等，长期关注东鹏饮料、盐津铺子、仙乐健康、中宠股份等标的 [7][21][22] - 报告列出了具体的关注标的，包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、今世缘、迎驾贡酒、绝味食品、安井食品、东鹏饮料、仙乐健康等 [4][22]