行业投资评级 - 建筑工程业评级为“增持” [1] 报告核心观点 - 财政政策落地将催化基建央国企行情，其配置、估值及业绩预期均处于低位，龙头公司尚有12-93%的上涨空间 [2][3] - 财政及地产货币化债等政策将改善基建公司的现金流和应收款质量，提升未来业绩增长的质量与速度 [1][4] - 推荐配置PB小于1、股息率大于2.25%、2023年三季度业绩低基数且趋势向好的基建央国企 [2][4] 政策与行业催化 - 国家发改委提前下达2025年1000亿元中央预算内投资计划和1000亿元“两重”建设项目清单，支持地方项目先行开工 [3] - 财政部将举行新闻发布会介绍加大财政政策逆周期调节力度 [3] - “一带一路”中吉乌铁路取得重大进展，相关公司已注册成立 [3] - 中央政治局会议要求发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用 [8] - 国常会要求加快一揽子增量政策的落实和出台节奏 [8] - 央行近期将下调存款准备金率0.5个百分点，并可能进一步下调0.25-0.5个百分点，同时下调政策利率 [13] - 证监会要求主要指数成份股公司披露市值管理制度，长期破净公司披露估值提升计划 [3][11] 投资逻辑与空间测算 - 财政政策将增加地方政府收入与支付能力，降低基建公司应收款减值比例，改善现金流，从而推动PB和DCF估值重估 [4] - 以中国中铁为例进行空间测算：参照2021年上证高点，其PB有12%空间；参照2023年中特估行情，有35%空间；牛市PEG测算下，有93%空间 [5] - 在另一份报告中，以中国中铁（PB0.57倍）测算，参照2021年高点有19%空间，参照2023年中特估行情有42%空间，牛市PEG测算有105%空间 [9] - 基建央国企PB估值显著低于产业链可比公司，如中国建筑0.6倍 vs 华新水泥0.93倍，中国中铁0.59倍 vs 京沪高铁1.5倍，存在重估空间 [5][9] 重点推荐公司与筛选标准 - 核心筛选标准：PB小于1、股息率大于2.25%、2023年第三季度业绩低基数、沪深300成分股中的建筑央国企 [2][4][10] - 主要公司PB/股息率数据： - 中国建筑：0.6倍/4.3%（订单增7%）[4] - 中国铁建：0.51倍/3.7% [4] - 中国中铁：0.59倍/3.1% [4] - 中国交建：0.61倍/2.9%（订单增8%）[4] - 中国中冶：0.74倍/2.1% [4] - 隧道股份：0.75倍/4.8% [4] - 上海建工：0.69倍/2.5% [4] - 上半年订单及2023年Q2/Q3利润增速： - 中国能建：订单增14%，利润增-17%/-70%，PB1.0倍 [4] - 中国化学：订单增10%，利润增10%/-28%，PB0.85倍 [4] - 中国电建：订单增7.5%，利润增13%/8%，PB0.75倍 [4] - 隧道股份：订单增9%，利润增38%/-15% [4] - 上海建工：订单增1%，利润增164%/-53% [4] 行业趋势与历史复盘 - 复盘历史宽松政策周期，基建投资增速均显著反弹，例如2008年四万亿后增速从20%加速至51%，2012年政策后从-2.4%反弹至24.2% [10] - 历史宽松周期中，建筑央企新签订单增速提升，例如2011-2013年从-2%提升至18%，2021-2022年从12.8%提升至14.5% [11] - 同期建筑央企净利润增速显著改善，净现比（经营现金流/净利润）也大幅提升，例如从2012年的26%提升至2013年的152% [11] - “中特估”行情对建筑央国企估值提升作用明显，首轮行情中8家建筑央企平均涨幅超25%，第二轮平均涨幅超30% [12] - 2024年前8月，水利管理投资同比增长33%，电网工程投资增23.1%，航空投资增20.3%，铁路投资增16.1%，化学原料及制品制造投资增10% [13][14] 重点公司摘要 - 中国能建：2024年上半年新签合同7386亿元，同比增长14%，其中传统能源（火电、水电、输变电等）新签2043亿元，大增64% [16]。在电力规划咨询、火力发电、骨干电网等勘察设计市场占有率超70%，特高压等领域具国际领先优势 [17][18]。2024年预测PE为10.1倍，PB为0.88倍，处于历史底部 [17] - 中国建筑：2024年1-8月新签合同2.85万亿元，同比增长7%，其中基建增32%，海外增114% [24]。8月单月地产合约销售额255亿元，同比增长9% [24]。当前PB约0.5倍，股息率5.2%，为历史底部 [25] - 中国化学：2024年1-8月新签订单2561亿元，同比增长20%，其中化学工程增23%，海外订单大增237% [32]。公司是化学工程国家队，当前PB0.76倍，处于近10年历史分位5% [33] - 隧道股份：2024年上半年新签订单461亿元，同比增长9%，第二季度新签235亿元，增11% [38]。公司发力“车路云一体化”建设，参与多个智能网联汽车示范项目 [37]。当前股息率5.78%，PB0.69倍 [39]