报告行业投资评级 报告给予建筑材料行业"买入"评级。[3] 报告的核心观点 日本水泥需求周期复盘 1. 日本水泥行业发展历经了完整的行业生命周期,可以分成四个阶段:导入期(1871-1946年)、成长期(1946-1973年)、高位平台期(1973-1996年)、衰退期(1996年-至今)。[18][19][20][21][22][23][24][25][26][27] 2. 日本水泥需求增速和GDP增速、城镇化率正相关。[28][29][30][31] 3. 日本水泥需求和下游建筑业、公共投资相关。[32][33][34][35][36] 日本水泥供给端出清: 政策干预、企业主导 1. 1984-1990年:政策引导下的淘汰与联合,产能出清最快速的阶段。[41][42][43][44][45][46][47] 2. 1994-1998年:行业完成一系列兼并重组,集中度大幅提升,但产能削减幅度小。[54] 3. 1998至今:大企业带头,行业主动缩减产能,需求下探到新的平台期后价格回升。[56][57][58][59][60][61][62] 日本水泥企业财务和股价表现 1. 水泥需求下行期公司量价齐跌,进入新的平台期后,发展海外和"非水泥"业务,盈利触底反弹。[64][65] 2. 2010年以来日本水泥龙头资本开支增加,分红率维持20%-30%。[75][76][77][78][79][80] 3. 水泥股价跟随供需周期波动,PB估值先于需求见底,ROE改善带来估值修复。[81][82][83][84][85][86]