行业投资评级 - 钛白粉行业评级为增持 [2] 核心观点 - 钛矿是钛产业链的起点，约90%应用于钛白粉，钛白粉需求承压，但26年前新增钛矿供给压力有限 [3] - 钛白粉需求弱势，但长期需求无虞，高端装备发展及先进制造需求拉动钛金属需求快速增长 [7] - 钛白粉新增产能看中国，海外产能持续退出，全球对中国的进口依赖度持续提升 [16] - 钛矿新增产能有序释放，26年前压力有限，预计景气度维持高位震荡 [4] - 钛矿与磷矿的capex与需求周期错配下的景气周期，关注钛矿龙头公司量增的确定性 [4][47] 需求端 - 钛矿下游需求集中，近90%用于生产钛白粉，钛白粉需求承压 [4][7] - 2022年钛白粉全球需求量较2021年大幅下滑约100万吨（约12.5%），23年需求量同比持平 [4] - 钛白粉全球底部需求量或已确认，长期需求随GDP增长持续上行 [10] - 钛白粉新增产能看中国，海外产能持续退出，全球对中国的进口依赖度持续提升 [16] - 欧盟及巴西反倾销短期带来压力，长期需求无虞，且进一步受反倾销影响的压力有限 [21][23] 供给端 - 钛矿新增产能有序释放，26年前压力有限，预计景气度维持高位震荡 [4] - 海外企业中短期供给较为稳定，新增产能部分是为了替换即将枯竭矿山产能 [4] - 国内企业钛矿行业集中度高，龙头资源优势显著，供给增量可观 [4] - 副矿供应或有收缩，攀西钒钛矿副产的钛精矿的减产幅度可能达到50万吨级 [4] - 预计24/25/26年的新增产能分别为72万吨、159万吨、144万吨/年 [4] 钛矿与磷矿对比 - 钛矿与磷矿的capex与需求周期错配下的景气周期 [47] - 钛白粉需求已经历底部测试，未来或在政策刺激下享受更强的贝塔 [47] - 国内钛矿供给的集中度更高（攀枝花地区产量占国内产量的比例超80%），且更依赖进口（进口依赖度超50%） [47] - 磷矿石需求增量主要靠电池需求驱动，钛白粉需求的增量空间或是未来维持钛矿高景气的"催化剂" [49][50] 龙佰集团 - 龙佰集团拥有规模优势、产业链配套优势及成本优势，钛白粉产能为151万吨，产能规模全球第一 [53] - 预计公司于25年末实现年产钛精矿产能248万吨/年，建议关注龙头公司量增的确定性 [4][53] - 公司24年H1生产钛精矿104.56万吨，钛白粉产量64.96万吨，自给率约67% [53] - 公司推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，预计25年末实现自有矿山年产铁精矿产能760万吨、钛精矿产能248万吨 [55][56] 钛矿价格与供需平衡 - 钛矿价格自2019年开始进入本轮景气周期，2022年以来钛矿持续高景气 [32] - 预计24/25/26年的新增产能分别为72万吨、159万吨、144万吨/年 [4] - 钛矿的国内供给集中度高，四川攀枝花地区占比82% [32] - 钛矿供需平衡预计24/25/26年的供需差分别为285万吨、230万吨、209万吨 [46]