报告公司投资评级 - 给予五粮液“增持”评级，目标价167.94元 [1] 报告的核心观点 - 五粮液2024Q1 - Q3实现收入679.16亿元，同比+8.6%，归母净利润249.31亿元，同比+9.2%；2024Q3实现收入172.68亿元，同比+1.4%，归母净利润58.74亿元，同比+1.3%，业绩符合预期，合同负债增长亮眼，但受中秋国庆白酒市场动销疲软影响，控量保价增速环比回落 [1] - 2024Q3销售收现282.11亿元，同比+18.7%，回款增速高于收入增速，渠道反馈节前回款进度约85%，发货节奏慢于同期；2024Q3合同负债70.72亿元，同比/环比+31.23/-10.85亿元，双节普五动销稳健，节后库存约1 - 1.5个月，普五批价930元较节前持平，公司重视渠道利润利于良性发展 [1] - 侧翼产品1618政策力度大动销强劲，宴席表现突出，与低度五粮液承接八代减量压力形成第二增长曲线，新品45度、68度产品招商推进，7月上市经典系列打开向上空间 [1] - 2024Q1 - Q3毛利率77.06%，同比+1.2pct，2024Q3毛利率76.17%，同比+2.8pct；2024Q3税金及附加/销售/管理/研发费用率分别为14.85%/14.03%/4.01%/0.53%，同比 - 0.03/+2.8/+0.2/+0.1pct；2024Q1 - Q3净利率38.20%，同比+0.09pct，2024Q3净利率35.41%，同比 - 0.07pct [1] - 2024 - 2026年度公司每年现金分红总额占当年归母净利润比例不低于70%，且不低于200亿元，股东回报略超市场预期，当前股价股息率约4% [1] - 预计2024 - 2026年收入增速10%/8%/8%，归母净利润增速分别为10%/9%/8%，EPS分别为8.59/9.33/10.12元，对应PE分别为17x/16x/15x [1] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|83,272|91,684|99,318|106,925| |营业收入增长率(%)|12.58%|10.10%|8.33%|7.66%| |归母净利（百万元）|30,211|33,344|36,213|39,285| |净利润增长率(%)|13.19%|10.37%|8.60%|8.48%| |摊薄每股收益（元）|7.78|8.59|9.33|10.12| |市盈率（PE）|18.03|17.32|15.95|14.70| [3] 资产负债表（百万） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|92,358|115,456|120,654|133,552|146,883| |应收和预付款项|292|212|11,328|4,302|6,038| |存货|15,981|17,388|19,171|20,605|22,219| |其他流动资产|28,935|14,126|17,909|25,033|21,992| |流动资产合计|137,566|147,182|169,062|183,492|197,131| |长期股权投资|1,986|2,020|2,077|2,132|2,181| |投资性房地产|0|0|0|0|0| |固定资产|5,313|5,190|4,980|4,782|4,607| |在建工程|3,773|5,623|7,004|8,456|10,017| |无形资产开发支出|519|2,057|2,598|3,278|4,198| |长期待摊费用|159|163|167|167|167| |其他非流动资产|141,062|150,379|172,074|186,328|199,838| |资产总计|152,812|165,433|188,900|205,144|221,009| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付和预收款项|8,151|9,614|9,662|10,761|11,694| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他负债|27,974|23,469|31,999|32,806|34,172| |负债合计|36,125|33,084|41,661|43,567|45,867| |股本|3,882|3,882|3,882|3,882|3,882| |资本公积|2,683|2,683|2,683|2,683|2,683| |留存收益|107,464|122,994|136,331|149,006|160,791| |归母公司股东权益|114,028|129,558|142,896|155,570|167,356| |少数股东权益|2,659|2,791|4,343|6,007|7,787| |股东权益合计|116,687|132,349|147,239|161,578|175,142| |负债和股东权益|152,812|165,433|188,900|205,144|221,009| [5] 利润表（百万） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|73,969|83,272|91,684|99,318|106,925| |营业成本|18,178|20,157|22,116|23,698|25,647| |营业税金及附加|10,749|12,532|13,294|14,898|16,039| |销售费用|6,844|7,796|8,252|9,237|9,623| |管理费用|3,068|3,319|3,209|3,873|4,058| |财务费用|-2,026|-2,473|-1,697|-2,654|-2,938| |资产减值损失|-26|-4|-6|-8|-5| |投资收益|93|58|107|102|102| |公允价值变动|0|0|0|0|0| |营业利润|37,174|42,004|46,354|50,343|54,590| |其他非经营损益|-71|-91|-55|-55|-55| |利润总额|37,104|41,913|46,299|50,288|54,535| |所得税|9,134|10,392|11,403|12,411|13,471| |净利润|27,970|31,521|34,896|37,877|41,064| |少数股东损益|1,280|1,310|1,552|1,664|1,779| |归母股东净利润|26,690|30,211|33,344|36,213|39,285| [5] 现金流量表（百万） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营性现金流|24,431|41,742|26,320|38,349|43,094| |投资性现金流|-1,716|-2,932|-1,492|-1,913|-2,263| |融资性现金流|-13,105|-16,300|-19,631|-23,538|-27,500| |现金增加额|9,609|22,511|5,197|12,898|13,331| [5] 预测指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|75.42%|75.79%|75.88%|76.14%|76.01%| |销售净利率|36.08%|36.28%|36.37%|36.46%|36.74%| |销售收入增长率|11.72%|12.58%|10.10%|8.33%|7.66%| |EBIT增长率|14.15%|12.54%|13.00%|6.80%|8.32%| |净利润增长率|14.17%|13.19%|10.37%|8.60%|8.48%| |ROE|23.41%|23.32%|23.33%|23.28%|23.47%| |ROA|17.47%|18.26%|17.65%|17.65%|17.78%| |ROIC|22.58%|22.41%|22.75%|22.13%|22.12%| |EPS(X)|6.88|7.78|8.59|9.33|10.12| |PE(X)|26.28|18.03|17.32|15.95|14.70| |PB(X)|6.15|4.20|4.04|3.71|3.45| |PS(X)|9.48|6.54|6.30|5.82|5.40| |EV/EBITDA(X)|16.91|10.61|10.20|9.31|8.34| [5]