报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 24Q3 归母净利 1.9 亿，同比/环比-64%/-43%，前三季度营收/归母净利 54.1/9.4 亿元，同比-9.4%/-42.2% [5] - 24Q3 煤炭业务量价齐跌、成本提升致毛利环比-50%，产销量、售价下降，成本上升 [6] - 参与竞拍山西省化树塔区块煤炭探矿权，利于资源接续保障长远发展；在建高效机组有序推进，促进风光新能源融合发展 [7] - 预计 24 - 26 年公司归母净利润为 12.2/13/14.3 亿元，对应 EPS 为 1.01/1.09/1.21 元，给予 2024 年 10 - 12 倍 PE，对应合理价值区间 10.15 - 12.17 元，给予“优于大市”评级 [8] 市场表现 - 给出恒源煤电与海通综指 2023/11 - 2024/8 的市场表现数据 [2] - 沪深 300 对比中，1M、2M、3M 绝对涨幅分别为-11.1%、11.8%、-2.1%，相对涨幅分别为-14.3%、-16.5%、-26.2% [3] 财务数据及预测 主要财务数据 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|8393|7786|6995|6919|6870| |(+/-)YoY(%)|24.4%|-7.2%|-10.2%|-1.1%|-0.7%| |净利润（百万元）|2527|2036|1217|1303|1430| |(+/-)YoY(%)|82.2%|-19.4%|-40.2%|7.0%|9.7%| |全面摊薄 EPS（元）|2.11|1.70|1.01|1.09|1.19| |毛利率(%)|50.8%|47.0%|38.3%|39.2%|41.6%| |净资产收益率(%)|19.2%|16.2%|9.2%|9.4%|9.8%|[9] 分业务盈利预测 |业务|项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |煤炭|销量（万吨）|/|/|704、762、765、773、781|/|/| |煤炭|售价（元/吨）|/|/|1156、992、882、863、848|/|/| |煤炭|收入（亿元）|/|/|81.40、75.56、67.48、66.72、66.23|/|/| |煤炭|YOY|31.6%|-7.2%|-10.7%|-1.1%|-0.7%| |煤炭|毛利率|50.82%|46.67%|37.65%|38.60%|41.04%| |电力|收入（亿元）|/|/|0.54、0.47、0.47、0.47、0.47|/|/| |电力|YOY|-51.8%|-14.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |电力|毛利率|-55.43%|-46.39%|-46.39%|-46.39%|-46.39%| |合计|收入（亿元）|/|/|83.93、77.86、69.95、69.19、68.70|/|/| |合计|YOY|24.4%|-7.2%|-10.2%|-1.1%|-0.7%| |合计|毛利率|50.80%|46.96%|38.29%|39.22%|41.58%|[10] 可比公司估值表 |证券代码|证券简称|收盘价（元）|2024E EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2024E PE（倍）|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）|2024E BPS（元）|2024E PB（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |601699.SH|潞安环能|15.65|1.19|1.54|1.66|13.11|10.19|9.44|15.95|0.98| |000983.SZ|山西焦煤|8.56|0.70|0.82|0.86|12.18|10.47|9.95|6.57|1.30| |000937.SZ|冀中能源|6.24|0.43|0.36|0.44|14.67|17.56|14.08|6.22|1.00| |600985.SH|淮北矿业|16.00|1.96|2.22|2.42|8.15|7.20|6.61|15.01|1.07| |600395.SH|盘江股份|5.71|0.08|0.33|0.34|70.41|17.44|16.57|5.38|1.06| |平均|/|/|/|/|/|23.71|12.57|11.33|/|1.08|[11] 财务报表分析和预测 主要财务指标 |指标|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益（元）|1.70|1.01|1.09|1.19| |每股净资产（元）|10.50|10.99|11.53|12.15| |每股经营现金流（元）|2.98|4.88|5.10|4.95| |每股股利（元）|0.36|0.61|0.65|0.71| |价值评估（倍）：P/E|5.63|9.41|8.79|8.01| |价值评估（倍）：P/B|0.91|0.87|0.83|0.79| |价值评估（倍）：P/S|1.47|1.64|1.66|1.67| |价值评估（倍）：EV/EBITDA|2.87|0.40|-0.05|-0.23| |股息率%|3.8%|6.4%|6.8%|7.5%| |盈利能力指标（%）：毛利率|47.0%|38.3%|39.2%|41.6%| |盈利能力指标（%）：净利润率|26.1%|17.4%|18.8%|20.8%| |盈利能力指标（%）：净资产收益率|16.2%|9.2%|9.4%|9.8%| |盈利能力指标（%）：资产回报率|9.6%|5.8%|6.1%|6.5%| |盈利能力指标（%）：投资回报率|13.7%|9.3%|9.4%|10.0%| |盈利增长（%）：营业收入增长率|-7.2%|-10.2%|-1.1%|-0.7%| |盈利增长（%）：EBIT 增长率|-21.6%|-34.1%|6.0%|11.8%| |盈利增长（%）：净利润增长率|-19.4%|-40.2%|7.0%|9.7%| |偿债能力指标：资产负债率|40.3%|36.5%|35.1%|33.4%| |偿债能力指标：流动比率|1.63|2.14|2.65|2.93|[12] 资产负债表 |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|6848|9858|12749|13926| |应收账款及应收票据（百万元）|1029|1054|1043|1035| |存货（百万元）|353|473|461|440| |其它流动资产（百万元）|1678|1696|1694|1692| |流动资产合计（百万元）|9908|13081|15947|17093| |长期股权投资（百万元）|1355|1355|1355|1355| |固定资产（百万元）|4133|-112|-3483|-7953| |在建工程（百万元）|1753|1953|2453|3453| |无形资产（百万元）|3594|4090|4646|7539| |非流动资产合计（百万元）|11356|7807|5492|4915| |资产总计（百万元）|21263|20887|21439|22008| |短期借款（百万元）|1003|1000|1000|1000| |应付票据及应付账款（百万元）|1569|1360|1325|1264| |预收账款（百万元）|0|0|0|0| |其它流动负债（百万元）|3500|3751|3694|3579| |流动负债合计（百万元）|6072|6111|6019|5843| |长期借款（百万元）|566|566|566|566| |其它长期负债（百万元）|1939|939|939|939| |非流动负债合计（百万元）|2505|1505|1505|1505| |负债总计（百万元）|8578|7617|7524|7349| |实收资本（百万元）|1200|1200|1200|1200| |归属于母公司所有者权益（百万元）|12602|13187|13831|14575| |少数股东权益（百万元）|84|84|84|84| |负债和所有者权益合计（百万元）|21263|20887|21439|22008|[13] 现金流量表 |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润（百万元）|2036|1217|1303|1430| |少数股东损益（百万元）|-5|0|0|0| |非现金支出（百万元）|744|4897|4987|4750| |非经营收益（百万元）|-69|-92|-105|-95| |营运资金变动（百万元）|871|-171|-67|-145| |经营活动现金流（百万元）|3577|5851|6119|5940| |资产（百万元）|-1165|-1200|-2550|-4000| |投资（百万元）|-1752|0|0|0| |其他（百万元）|5|120|110|100| |投资活动现金流（百万元）|-2912|-1080|-2440|-3900| |债权募资（百万元）|1613|-3|0|0| |股权募资（百万元）|0|0|0|0| |其他（百万元）|-2938|-1758|-787|-863| |融资活动现金流（百万元）|-1325|-1761|-787|-863| |现金净流量（百万元）|-660|3010|2891|1177|[13]