报告公司投资评级 - 维持"买入"评级，目标价为45港元 [4] 报告的核心观点 - 零跑汽车Q3销量和毛利率表现超预期，受益于以旧换新政策和新车型爬坡 [1] - 全年销量有望超出目标，Q4销量预计进一步增长到11万辆以上，2025年销量目标为50万辆以上 [2] - 公司规划扩大产能，目标到2025年底年产能达到100万台 [2] - 2024年海外销售目标为8000-12000台，预计2025年底前实现本地化生产 [3] - 全年毛利率目标有望超额完成，预计2025年平均毛利率为9%左右 [3] 根据相关目录分别进行总结 销量与收入 - Q3交付86165辆汽车，同比/环比增长94%/62%，收入同比增长74.3%至98.6亿人民币 [1] - 2024Q3销售的86165辆汽车中，78.3%为C系列车型，7/8/9月销量分别为22093/30305/33767辆，10月进一步增长到38177辆 [2] - 预计Q4销量增长到11万辆以上，全年销量远超25万目标，2025年销量目标为50万辆以上 [2] - 2024-2026年销量预计为29/50/72万辆，总收入达322/550/817亿元 [4] 毛利率与利润 - Q3毛利率同比/环比提升6.9/5.3pct至8.1%，毛利润同比大涨100%+至8亿左右 [1] - Q3归母净亏损同比降低30%至6.9亿，亏损率环比收窄15pct至7%，经调整净亏损为5.4亿，亏损率为5% [1] - Q1-3整体毛利率为4.8%，Q3毛利率超预期达到8.1%，预计Q4毛利率进一步改善，全年有望超额完成5%的毛利率目标 [3] - 预计2025年国内市场毛利率为10%以上，出海部分为3%，平均毛利率为9%左右 [3] - 2024-2026年归母净利润率为-9%/-2%/2% [4] 产能规划 - 当前浙江金华工厂月产能4万，正在加紧新建杭州工厂，目标2025年上半年投产，金华第三座工厂预计2025年底或2026年初投产，目标到2025年底年产能达到100万台 [2] 海外销售 - 2024年海外销售目标为8000-12000台，T03和C10两款车型已完成欧盟WVTA认证，2024年9月24日在欧洲上市，截至10月底已开业339家经销商门店 [3] - 预计2025年形成500家以上渠道规模，2025年底前实现本地化生产 [3] 投资建议 - 预计2024-2026年销量为29/50/72万辆，总收入达322/550/817亿元，归母净利润率为-9%/-2%/2% [4] - 给予零跑汽车595亿港元目标估值，对应1x 2025e P/S，目标价45港元，维持"买入"评级 [4]