报告投资评级 - 上调至“买入”评级[5] 报告核心观点 - 3Q24业绩环比改善，汽车业务毛利率改善，自由现金流转正；2025E三大品牌重新发力，全新产品周期有望开启[1] 报告各部分总结 业绩表现 - 3Q24总收入同比-2.1%/环比+7.0%至186.7亿元，毛利率同比+2.7pcts/环比+1.0pcts至10.7%，Non-GAAP归母净亏损同比扩大11.5%/环比收窄2.9%至44.0亿元[1] - 3Q24蔚来交付量同比+11.6%/环比+7.8%至6.2万辆。汽车业务收入同比-4.1%/环比+6.5%至167.0亿元（ASP同比-14.0%/环比-1.2%至27.0万元），汽车业务毛利率同比+2.1pcts/环比+0.9pcts至13.1%[1] - 3Q24蔚来Non-gaap研发费用率同比+1.7pcts/环比-1.0pcts至15.5%，Non-GAAP SG&A费用率同环比+2.9pcts/+0.3pcts至20.9%（主要由于乐道品牌渠道建设）[1] - 3Q24蔚来Non-GAAP单车亏损持续收窄至7.1万元，自由现金流转正。截至3Q24末，在手现金合计422亿元[1] 品牌发展 - NIO品牌（定位高端）：终端优惠或将逐步回收，聚焦小众+高毛利率定位。车型方面，从ET9开始的NIO品牌车型将逐步切换至ET3.0平台（实现EEA架构/操作系统等大幅升级、以及搭载自研芯片），有望进一步维稳价格+提升产品力[1] - 乐道（定位大众化家庭用户）：通过BAAS后的高性价比定位抢占市场，聚焦销量与规模效应。车型方面，首款车型L60已于今年9月底开启交付（订单表现强劲），预计2025E将有两款全新车型上市进一步丰富乐道产品矩阵[1] - 第三品牌萤火虫（定位入门级精品小型车）：首款车型将于2024/12亮相、1H25E上市交付，预计或聚焦国内入门+海外市场[1] 盈利预测 - 预计2024E/2025E/2026E归母净亏损约181.8/141.6/117.6亿元（vs.之前预计亏损约144.4/112.0/102.6亿元）[1]