投资评级 - 报告维持波司登的"买入"评级，目标价为5.5港元，对应FY25年PE估值为15.5x [1][4] 核心观点 - 波司登FY1H25收入同比增长17.8%至88.04亿元，归母净利润同比增长23.0%至11.30亿元，主要得益于品牌羽绒服的优异表现 [1] - 品牌羽绒服业务收入同比增长22.7%至60.63亿元，成为公司增长的主要驱动力 [1] - 公司宣派中期股息6.0港仙/股，显示出稳健的现金流和盈利能力 [1] 业务表现 - 主品牌波司登收入同比增长19.4%至52.80亿元，得益于防晒衣、单壳冲锋衣等爆款产品的推出 [2] - 雪中飞和冰洁品牌收入分别同比增长47.1%和61.5%，显示出高性价比定位和全渠道突破的成功 [2] - 线上平台收入同比增长24.1%至13.51亿元，线下全渠道可比同店同比增长超过30% [2] 盈利能力 - FY1H25公司毛利率为49.9%，营业利润率提升至16.7%，若剔除女装业务的影响，营业利润率同比提升2.5pct至19.0% [3] - 存货周转天数同比增加29天至189天，主要因原材料和备货增长，但应收账款周转天数同比减少1天至63天 [3] - 公司净现金同比增长16.7%至64.13亿元，显示出充裕的现金流 [3] 盈利预测与估值 - 预计FY202527年归母净利润分别为35.87亿元、41.37亿元和46.15亿元，同比增长16.7%、15.3%和11.6% [4] - 同业可比公司2025年Wind一致预期PE为12.8x，波司登的估值上调至15.5x，显示出市场对其龙头地位的认可 [4] 经营预测指标 - 预计FY202527年营业收入分别为264.60亿元、300.15亿元和333.94亿元，同比增长13.98%、13.44%和11.26% [5] - 预计FY2025~27年EPS分别为0.33元、0.38元和0.42元，ROE分别为25.49%、27.95%和29.53% [5]