行业投资评级 - 报告对有色金属行业的投资评级为关注 [3] 报告的核心观点 - 2025年美国通胀预期抬头，可能导致铜需求和价格上升，铜资源企业业绩或继续坚挺 [3] - 2025年铝价在供不应求的支撑下或将走强，建议关注铝矿开采、冶炼和加工等上下游一体化企业 [5] - 2025年黄金价格或有支撑，并在特定事件触发下有望出现明显增长，建议关注估值偏低、存在上行潜力且基本面稳健的大型黄金矿业公司 [6] 根据相关目录分别进行总结 2024年回顾：贵金属和工业金属延续强势 小金属和能源金属止跌回升 [10] - 2024年中国经济实现稳健增长，GDP同比增长4.8%，工业和服务业均有所增长，对外贸易保持增长 [21] - 2024年全球经济保持稳健复苏态势，预计2024年全球经济增速将达到3.2% [22] - 2024年全球主要国家股市涨跌互现，中国、美国、日本股市表现较好，韩国和法国股市录得负增长 [23] - 2024年大宗商品方面，黄金和白银价格上涨，铂金和钯金价格下跌，伦铜和伦铝价格小幅上涨，原油价格下跌 [23] - 2024年我国铜铝铅锌价格整体波动幅度较大，呈现震荡走势，铜和铅未能收复前期跌幅，铝和锌下半年价格止跌上涨 [23] - 2024年有色金属行业涨幅为15.62%，贵金属板块表现最好，涨幅近20%，小金属板块和金属新材料板块涨幅相当，均超17% [25] 铜：供需紧平衡 金融属性或凸显 [10] - 传统需求：国内地产有望企稳 基础设施或弥补部分缺口 [10] - 2023年我国精炼铜消费结构中，电力领域占45%，家电领域占15%，建筑领域占9%，机械电子领域占9%，交通运输领域占11% [40][44] - 2024年前三季度我国商品房销售面积和销售额同比下降，房屋新开工面积同比下降，但核心城市市场"回稳"态势明显 [47][49][50] - 2024年前三季度我国电力、热力、燃气及水的生产和供应业固定资产投资完成额累计同比增长24.8%，将有力支撑精炼铜传统需求 [51] - 2024年10月全球制造业PMI为48.8%，与9月份持平，连续4个月徘徊在49%附近，表明全球经济保持弱势平稳的恢复态势 [55][56] - 新兴需求：新能源用铜量将不断增加 2025年或达20%以上 [10] - 光伏、风电、新能源汽车在2024年的用铜量分别为296万吨、81.7万吨、141.1万吨，合计为518.8万吨，占到预计2024年全球精炼铜总消费量的19.31% [58][60][62][63][64][65][66][69][70][71] - 2025年的用铜量将分别为313.5万吨、92.4万吨、161万吨，合计为566.9万吨，占到预计2025年全球精炼铜总消费量的20.73% [58][60][62][63][64][65][66][69][70][71] - 2026年的用铜量将分别为336万吨、104.5万吨、185.2万吨，合计为625.7万吨，占到预计2026年全球精炼铜总消费量的21.7% [58][60][62][63][64][65][66][69][70][71] - 供需平衡：紧平衡 通胀或抬头 铜价或继续坚挺 [10] - 预计2024年全球精炼铜可能存在47.2万吨的供给剩余，2025年为12.5万吨的供给剩余，2026年供给剩余为15.5万吨 [72][73] - 当前铜行业市盈率大致在14倍左右，在中位数和平均值以下徘徊，估值处于历史较低水平，具备合理的安全边际 [3] 铝：供给弹性小 需求仍增长 或成价格"胜负手" [10] - 传统需求：交通运输、电力和建筑地产领域需求稳健托底 [10] - 2023年我国电解铝消费结构中，建筑地产领域占27%，交通运输领域占24%，电子电力领域占17%，机械设备领域占10%，耐用消费品领域占11% [75][76] - 2024年10月末我国电解铝建成产能为4500万吨，运行产能为4376万吨，产能利用率为97.24%，表明后续我国电解铝供给弹性变小 [82][83] - 2024年前10个月交通运输领域固定资产投资增速为7.7%，电力领域增速为24.1%，将促进相关产业生产能力的提高，拉动用铝需求增长 [84] - 2025年我国房地产市场恐难有大幅反弹，但有望触底企稳，与此相关的用铝需求也会触底企稳 [84] - 新兴需求：光伏和新能源汽车需求继续增长 占比或超20% [10] - 光伏和新能源汽车在2024年的用铝量将分别为1124万吨和408万吨，合计为1532万吨，占到预计2024年全球电解铝总消费量的21.4% [89][90][91][92][93] - 2025年的用铝量将分别为1191万吨和485万吨，合计为1676万吨，占到预计2025年全球电解铝总消费量的22.7% [89][90][91][92][93] - 2026年的用铝量将分别为1277万吨和580万吨，合计为1857万吨，占到预计2026年全球电解铝总消费量的24.7% [89][90][91][92][93] - 供需平衡：供需缺口出现 铝价或走强 [10] - 预计2024年全球电解铝可能存在10万吨的供给剩余，2025年则出现需求缺口，或达到88.5万吨，2026年需求缺口有所扩大，或达到126.7万吨 [94][95] - 当前铝行业市盈率大致在12倍左右，均小于中位数和平均值，估值处于历史偏低水平，具备合理的安全边际 [5] 黄金：通胀和地缘或支撑其继续走强 [10] - 供需基本平衡 或不是重要因素 [10] - 2024年前三季度我国原料黄金产量为268.1吨，同比下降1.17%，进口原料产金111.207吨，同比增长15.51%，全国共生产黄金379.275吨，同比增长3.20% [100] - 2024年前三季度我国黄金消费量为741.732吨，同比下降11.18%，其中黄金首饰400.038吨，同比下降27.53%，金条及金币282.721吨，同比增长27.14% [100][101] - 2024年前三季度世界黄金需求量（不包含场外和其他）达到3259吨，同比下降2.69%，世界黄金供应量达到3761.9吨，同比增长2.74%，供需情况基本平衡 [107] - 通胀抬头和美元信用受损 或支撑金价走强 [10] - 2024年10月美国CPI同比上涨2.6%，核心CPI同比增长3.3%，涨幅均与9月持平，但同比涨幅高于美联储设定的2%长期目标 [109] - 特朗普主张减税、提高关税和限制移民，这三大政策均会推高通胀水平，并加剧美债负担，损害美元信用 [109][110] - 截至2024年10月末，美国未偿公共债务总额（国债）首破36万亿美元，刷新历史新高，美元被不断发行以借新还旧，对美元本身的购买力造成伤害 [110] - 地缘局势或难缓和 黄金将受追捧 [10] - 当前世界有俄乌和哈以两大正在进行中的冲突，尽管特朗普一再表示自己上台后将结束这两大冲突，但实际前景并不乐观 [114] - 短期内，地缘局势对黄金价格起着至关重要的作用，黄金价格往往会对战争的到来做出提前反应，一旦战争正式打响，市场原有的预期得以兑现，黄金价格反而可能出现回落 [114][115] - 当前黄金行业整体市盈率大致在25倍左右，距离中位数和平均值尚有差距，估值处于历史较低水平，具备合理的安全边际 [116]